片头、广告与访谈开场
每个人都讨厌 GameStop。媒体好像基本上都希望我们失败，希望他们成功。你看他们的董事会，一年拿几十万美元，却不用自己的钱买股票。他们一年参加几次董事会会议，就赚得盆满钵满。管理层的薪酬也高得离谱。没有什么比拿自己的资本去冒险更“美国”了。所以，为什么所有人都希望我们失败？
I'm going all in.
AppLovin 从一个 8 美元的域名、没有 VC 资金起步，后来成为世界上最大的广告平台之一。现在他们把同样的引擎带到电商广告，通过移动游戏内的全屏广告触达超过 10 亿用户，并按利润目标优化投放。一个年营收 400 万美元的厨具品牌使用后做到 1600 万美元、转为盈利，并预计当年达到 8000 万美元。节目引导听众访问 applovin.com/ALLIN 发起广告活动。
Ryan Cohen，欢迎来到 All-In 访谈。谢谢你来。
谢谢你邀请我。
我想我们上次在纽约一起吃饭，大概已经是十年前了。时间过得真快，也显得我们都老了。那时你人生里好几章还没有展开。今天能和你聊很高兴。你现在正在做一件很有意思的事：试图收购并运营 eBay。这当然是现在的大新闻，也把我们带回互联网兴起的二十五、三十年前。不过在聊这个之前，我想先聊聊你的故事，让听众和观众了解你一路走到今天的经历。我们可以先从你创办的 Chewy 讲起吗？
当然可以。
从珠宝网站转向宠物电商
那你先讲讲，为什么创办 Chewy？这个点子怎么来的？你当时是从什么状态开始搭这个生意的？
我们当时想在线上做点东西，本来准备上线一个珠宝网站。我们其实完全不懂珠宝，但去了很多展会，买了价值几十万美元的库存，网站也做了，配送也搭了。
后来有一次我在社区宠物店买东西。我养了一只贵宾犬，每隔几周就会去一次。某次去的时候，我突然意识到：我对宠物用品这个品类理解得更多。它是重复购买，有经常性收入；市场还很分散；当时社区宠物店仍然存在，而且没有被 Petco 和 PetSmart 完全颠覆，这件事让我很着迷。
与此同时，Amazon 已经存在，也从 90 年代开始卖宠物用品，但他们在这个品类里并没有真正做出规模。所以我的愿景是：把我在社区宠物店获得的那种体验复制到线上，并且规模化。供应链方面，我把 Amazon 当作最佳实践：快速配送、丰富选择、有竞争力的价格。然后再叠加社区宠物店的体验：真正懂产品。
宠物这个品类也很容易让人有热情，因为我自己就是宠物主人，我们招的人也都是宠物主人。核心就是市场领导地位。这是个低利润生意。事后看，跟 Amazon 正面对打、卖 30 磅一袋的宠物食品，不一定是最好的主意。但我们执行得很好，增长很快，还有负营运资本。所以这个业务可以做到数十亿美元收入，同时不消耗太多资本。
你是怎么学会高效执行的？当时你之前并没有太多商业经验。你怎么学会这些能力？什么原则和价值观让你能把这个业务运营得这么好？
我从一开始就明白，真正的竞争对手始终是 Amazon，而他们在供应链上是世界级的。所以我们必须非常强硬地和供应商谈判，拿到最好的产品成本。那意味着必须做到规模：从买一托盘狗粮，到买整卡车狗粮；从经销商采购，转到直接采购。通常来说，你买得越多，价格就越低。
仓库也要高效运营，包括劳动力优化、仓库管理优化、和物流承运商谈到有竞争力的价格。这是一个“分分钱”的游戏。我们的目标是快速增长、建立市场领导地位，而失败和成功之间的区别就是：亏几分钱就是失败，赚几分钱就是成功。所以我们必须极其高效。
这个领域竞争很多，也不是一个新点子。我在跟 Amazon 正面对打，背景里还有 pets.com 的阴影。所以融资非常难。但从高层看，市场低估的不是可服务市场的规模，而是我们的执行力。
客户体验、供应商谈判与盯住一切
作为客户，我养过很多狗，Chewy 的消费体验一直非常好。这个体验是你亲自抓出来的吗？还是你找来了很懂消费者的人？除了供应链优化、劳动力优化、现金流之外，你在消费者产品体验上投入了很多时间吗？
我们看 cohort 的时候能看到，客户非常粘。其实我从珠宝转向宠物食品的原因，就是因为它是重复购买。我喜欢它是消耗品。Chewy 最开始几年，我们只专注于食品、零食、猫砂这些用户一直买的东西。
所以最初的想法很简单：如果我们善待客户，他们就会继续在我们这里购物。我们就是这么做的。从手写节日卡片，到宠物画像，到 24/7 客服；只要客户遇到问题，我们就把它解决掉。结果就是客户持续购买。最好的推荐来自口碑，而宠物主人如果体验好，很愿意告诉朋友和其他宠物主人。这个 thesis 最终兑现了。
给不了解的人补充一下：你在 2017 年把 Chewy 以 33.5 亿美元出售。后来公司 IPO，市值继续上涨。你显然执行得很好。那你是怎么搭建并管理领导团队、管理层，以及身边的人，让他们能执行得这么好？作为管理者、CEO、经营者，你在 Chewy 学到了什么？
盯住所有事情。就是 24/7 地看所有数字。我会自己在 Google AdWords 里待到凌晨四五点，亲自管理广告活动。我也直接和所有主要供应商谈判。
有个供应商在一次谈判结束后跟我说，那是一年合同，他说：“我太高兴这终于结束了，接下来一年都不用和你说话了。”我把它当成赞美。任何时候，只要别人来做谈判，就会有一个反直觉的问题：他们想和供应商建立关系。但现实是，这基本上是交易性的。如果供应商给我们寄礼物，那是非常糟糕的信号，说明我们付多了钱。如果供应商说再也不想跟我们说话，那说明我们拿到了正确价格。
让团队进入这种框架并不容易，因为阻力最小的路就是大家和和气气。但当你在建一个还在亏钱的公司时，你必须关注可持续性。所以归根到底，就是盯住一切。
用意愿而非履历选人，卖掉 Chewy 的遗憾
那人呢？我想理解你作为人的管理者的能力。你显然做对了某些事情，后来在 GameStop 也继续执行。我想知道你怎么找到优秀的人，怎么让人负责，你在搭团队、管团队上发展出了什么管理技巧？
我更看重意愿，而不是技能。举个例子，有一位后来负责客服的女性，她原来在养老院工作。她申请了很多次这个岗位，我们一直觉得她不够资格，看了简历就略过。但她一直申请，非常执着。纸面上看，她不一定有合适经验；但她有驱动力，有动力，想工作，最后她表现极其出色。
总体来说，就是找那种死磕的人，愿意把所有东西都投入进去，愿意 all in——不是故意双关。基本上，要像我一样“神经质”。我们组建起来的团队就是一群同类的“疯子”。
疯子会吸引疯子，飞轮就转起来了。
没错，没错。
A 级人才也只会容忍 A 级人才。
对。
你后悔当时卖掉 Chewy 吗？毕竟它两年后上市，好像市值到了 200 亿美元。
我卖掉之后它就——
对。感觉像是：“你是公司的负担吗？”不是啊。那到底发生了什么？
如果你和投行聊，典型说法就是：他们会说我们拿到了一个惊人的价格。然后突然它上市了，估值比所有人猜的都高。没人有水晶球。Chewy 是我的孩子，我投入了很多，我也爱那家公司。所以，是的。但人生里所有事情都会以某种方式自有安排。
嗯。
如果我还在经营 Chewy，我们今天也不会聊这个话题。也许还是会聊，但会聊狗粮，而不是别的东西。
那我们会聊你怎么把一家卖狗粮的公司做到千亿美元市值。
没错。
从被动投资到提交 13D
所以你卖掉 Chewy 之后，某种程度上成了一个相当活跃的投资者。这样描述下一章公平吗？
我第一次开始做主动投资，是的。这个说法准确。
你当时也会买入并持有集中仓位，对吗？你怎么选公司？你看什么？你是怎么做投资的？也许可以讲几个当时经历过的故事。
我寻找的是成熟企业：有很强的历史盈利记录，但在被动投资或主动投资语境下不受欢迎。这一直是我的大体框架。
你为什么会选择走向主动投资？是因为和管理层沟通时感到挫败，于是决定公开化吗？还是你看到其他人公开指出企业问题、推动变革成功，于是形成了某种模型？
就 GameStop 来说，一开始它是被动投资。我持股低于 5%。当时 CEO 反而主动联系我，因为他们正在和一个主动投资者对抗，希望我加入董事会。他们以为我会成为他们的朋友：这个人持有公司几个百分点，给他一个董事会席位，他会帮我们挡住那个主动投资者。他们就是这样把这个想法放进了我脑子里。
这是 2020 年左右，对吧？
对，没错。那时我处在人生的一个阶段，我父亲刚去世不久。他们给我一个董事会席位。我看了一下董事会，很大，而他们只给我一个席位，这对我没有吸引力。
然后 COVID 发生，情况变得更糟。GameStop 被认定为“非必要商店”，几乎走到破产边缘，股价大幅下跌。于是我继续增持，最后超过 5%。这时我必须决定，是提交 13G 还是 13D。13G 基本意味着你想做被动投资者，不会与管理层互动；13D 则意味着你会和他们互动。
当我超过 5% 后，这个决定很容易。我还记得当时 GameStop 的 CEO 给我打电话，我们讨论我超过 5% 并提交 SEC 要求的文件。他问我：“你提交的是 D 还是 G？”我说：“D。”13D 显然暗示你会成为主动投资者，虽然不一定意味着要敌对，只是意味着你会与管理层互动。大概就是这样发生的。
逆向押注 GameStop 与主机周期
回到 GameStop，你最初是怎么发现它的？外界叙事是：“WallStreetBets 在网上发了点东西，所有人开始关注，它成了 meme stock。”但你似乎是一个寻找未实现价值的投资者——如果你不同意这个描述可以纠正我。你是在组织里看到真实价值没有被释放、潜力没有实现。你在 GameStop 看到了什么？你怎么最初识别它、参与进去并开始增持？
我觉得很有意思的是，不知道为什么，从很久以前到今天，几乎所有人都讨厌 GameStop。主流媒体、一般共识一直认为 GameStop 要倒闭，而且这种说法已经有十几年。它被做空到极致。所有人都押注它失败，所有人都讨厌它。
这是一种状态：你只要说 GameStop，大家就会说：“啊？真的吗？你投 GameStop？”只要我记得，它的名声一直这样。它像个 underdog。所有人都喜欢站在它的对面，或者赌它失败。我喜欢这种局面。我喜欢走进一个燃烧的房子。
我一开始是以投资者身份进入，因为通常当悲观和恐惧非常强的时候，你会看到机会。后来我不是有意要进董事会、最后当 CEO，但事情就这样发展了。最初计划是做被动投资者，后来变成了：好像没有别人来做这份工作，那总得有人来做，于是就到了今天。
那当时你有一套价值释放 thesis 吗？还是只是认为市场把价值定错了？你觉得运营上的改变能释放更多价值吗？还是仅仅认为大家都站错边了？
最初的 thesis 是：新一代主机周期快到了，GameStop 很可能能活到新 PlayStation 和 Microsoft Xbox 出来。它是一个强周期业务。GameStop 通常在主机周期开始时表现很好，因为市场供给非常紧，大家会跑去 GameStop 买硬件和软件。这就是最初的 thesis。
后来我被卷进去之后，业务已经完全不同，thesis 也变了。但一开始，我只是一个被动投资者。
然后他们邀请你加入董事会，但你提出：“如果我要参与，我需要更多董事会席位。”演变大概是这样吗？
对。他们基本上以为我会进董事会，当个听话的摆设。
对。然后你说，他们可能选错人了。于是你公开表达观点，对吗？我记得是 2021 年初，你和另外两位来自 Chewy 的高管、朋友或同事一起加入董事会，对吗？
没错。
然后股价起飞，做空的对冲基金不得不回补，股价暴涨。
没错。
这就是整个故事。然后 2021 年，公司融资 17 亿美元，清掉所有债务。当时业务周期里，你们的计划是什么？有一个投资和运营计划要让团队执行吗？
我在 GameStop 学到了很多。我刚进去时带着 Chewy 的偏见：我以为在 Chewy 学到的一切都可以套到 GameStop 上。大概一年多之后我才意识到，这个想法真的非常愚蠢。
我招了很多来自 Chewy 和 Amazon 的电商人才。当时我不是 CEO，我还招了一个 CEO，所以我对日常情况没有直接可见性。策略是把 GameStop 变得更像 Chewy。那是错误策略。
放弃“复制 Chewy”，回归二手零售
等我成为 CEO 后，我很快调整了方向。坦白说，我看财务数据就发现这不合理。然后进入近乎疯狂的降本模式，提高效率，聚焦 GameStop 真正擅长的东西：二手业务。我们专注于把零售业务运营好。最终这又把我们带到收藏品这个品类。今天，公司已经是收藏品领域的领先者，软件在业务中占比很小。
这一路有很多学习。你看 Chewy 和 GameStop，会说它们都是零售商，可以套同一套打法。但不是这样。它们完全是不同动物。Chewy 有重复购买，有非常粘的 cohort；比如在 Chewy，我们几乎不会“买多库存”，因为最终总能卖掉。收入在增长，库存周转很快。但在 GameStop，我们买了各种库存，最后店里堆了电视之类卖不掉的东西。如果卖不出去，就只能减记、打折，亏很多钱。所以我一路学会理解实体零售。等我成为 CEO 的时候，我对实体零售的经验是零。
你当时有没有想过，除了收藏品，还能把 GameStop 的网络、门店、消费者杠杆到哪些品类？你怎么选择扩展到收藏品，而不是其他二手品类？
我们已经在这个品类里了，只是不够深。我们也试过消费电子里的其他方向，但没有像收藏品那样真正起飞。特别是 TCG（集换式卡牌），现在体育收藏也增长得很快，很受欢迎。
我们尝试过几种东西，其中 trade-in 模型特别有效。今天你可以拿一张 PSA 评级 8 分及以上的卡到店里，我们当场给你现金。我们回购这张卡，然后在店里卖，或者带回仓库在线上卖。这和我们在硬件、软件上的 trade-in 模型非常类似，也很容易延展到集换式卡牌品类。
当你做这些改变时，团队需要大换血吗？管理团队呢？你成为 CEO 后，领导层和领导层以下的人员流动情况怎么样？
关键是识别公司内部的人才，然后直接和他们一起工作。最懂 GameStop 的人，就是那些在公司待了很久的人。和他们紧密合作，最后效果很好。
当然你也带来了一些外部的人，来补充他们。
有一些，但总体来说，还是和那些在公司待了很久、非常懂业务的人合作。
管理直觉、广告与 GameStop 成绩
有些管理过多种业务、当过 CEO 的人，会把自己的原则应用到不同业务线上。我几周前采访过 Koch Industries 的 Charles Koch，他有一整套经营原则，用这些原则来建设、收购和运营各种企业，并通过它们改造业务。你有没有类似的框架、模型或机器？你会用它来运营企业、评估什么有效、什么无效，然后反复应用到 GameStop、Chewy，也许未来应用到 eBay？还是说每个业务都必须真正保持初心，用第一性原理重新思考？
我肯定有，但我不擅长把它说清楚。所以我可能不是回答这个问题的合适人选。我脑子里有时是某种感觉，我甚至不一定能描述出来；即使描述了，也可能描述错。也许别人能比我更好地回答这个问题。
那你觉得反复和你共事过的人，会怎么描述和你一起工作是什么感觉？
你得去问他们。
好吧，那我们进入——
希望不是好话。
压力来了。
随着全球经济连接更紧密，信任成为系统中最有价值的资产。Nasdaq 每周分析 18 亿笔交易；当某家机构出现欺诈模式时，AI 会在数小时内增强整个网络的检测能力。这就是把信任嵌入基础设施的样子。节目引导听众访问 nasdaq.com。
从你在 GameStop 交出的成绩看，数字说明了一切。我记得收藏品现在占收入 42%，第一季度 3.5 亿美元。公司收入 8.35 亿美元，同比增长 14%。你把 SG&A 从 2.28 亿美元降到 2.02 亿美元。公司有 97 亿美元现金，3300 万美元自由现金流，董事会刚授权股票回购。所以你对这家公司运营得很出色。
为什么 eBay 是一个真正的大机会
那我想理解一下：当你在建设、运营、执行 GameStop 时，是什么让你抬头说：“我们应该做收购，看看别的东西”，而不是只在内部有机增长？
如果看 GameStop 能有机建设出来的业务规模，当然不错，也还可以。但我喜欢做大事。Chewy 是个好例子。它本可以是 5 亿美元业务，也可以是 1 亿美元业务；如果我们少花很多营销费，它也可以盈利。但人生太短，不能只做小事。
随着我们进入收藏品领域，我开始以不同方式理解 eBay。如果从很多维度看，这两家公司非常互补：二级市场、收藏品、为消费者提供流动性、我们在线下门店做的事情，eBay 在线上做。还有二手商品认证。很多方面都相似，只是 eBay 是全球性的，而且规模巨大。
坦白说，这个业务我比实体零售更懂，因为我多少懂点电商，而且这是我更舒服的运营领域。你看这两家公司合在一起多么合理，再看它也在我的能力圈内。回头看 Chewy，我们在宠物领域有很多资金充足、运营也不错的竞争对手，最终他们没能活下来，因为那是低利润业务，又要正面对抗 Amazon。它有点像航空业：人们其实不太在意坐哪家航空公司，主要按价格购物。
嗯。
那是在线卖宠物食品，不是什么特别好的主意。GameStop 我也不觉得一开始是个多好的主意。但这个——收购 eBay——这其实是个真正好的主意。不管最后能不能成，这确实是个好主意。我们看看会发生什么。
你还记得某个具体时刻吗？就是你说“我们应该对 eBay 出手”的那一刻。这个想法是怎么冒出来的？
记得。
是什么时刻？
我……
[笑]
我当时在马桶上。
好吧。你当时就在想这个？
差不多。
[笑]
我猜你一直在研究这个业务，因为你自己就在收藏品业务里，也在逐渐了解它，所以这个想法已经在那里了。
对。我关注 eBay 很久了，也逐渐欣赏它在收藏品领域的经验和护城河。但不只是收藏品，还有翻新科技产品这部分业务。
嗯。
这对 GameStop 是很大一块业务，对 eBay 也是很大一块业务。二手业务也是。所以我也考虑过其他一些我个人能增加价值、对 GameStop 可能有意义的东西。但这件事对我个人有意义，也对 GameStop 有意义。
eBay 的先发优势与失去的增长
既然你研究过 eBay，你觉得早期团队做对了什么？只是网络效应起飞，一旦形成网络就很难打破护城河吗？还是他们的公式、消费模型、体验里有什么东西？你公开说过，eBay 看起来很像早期的样子。早期管理、早期设计原则、早期工程，有什么东西让它成为今天的样子？
我看的是 marketplace 模型，以及他们的先发优势。他们能够拥有先发优势，真正成为事实上的在线 marketplace，甚至在 Amazon 面前也是如此，这很重要。
不过如果看整个电商增长，再看 Amazon 的例子，Amazon 接过 marketplace 模型，同时也持有第一方库存，发展自己的 marketplace，最后规模化。本质上，他们在线上以规模化方式做了 Walmart 在做的事。当然二者不能完全类比。
eBay 专注建设 marketplace，这确实给了它护城河和生命力。但我不会说它执行得很好。早期创始人经营时执行很好，但之后，如果你看电商整体增长，看它把多少市场份额让给各种新竞争者——那些聚焦具体品类的新对手，直播购物竞争者，Shopify，社交电商，Amazon——eBay 虽然维持了收入基础并产生盈利，但没有跟着电商整体一起成长。
尤其最近，业务基本停滞到最近几个季度，而运营费用明显上升。所以它仍是事实上的在线 marketplace，尤其在某些品类里是这样。但这个业务应该大得多。
不与 Amazon 正面对抗，坚守 marketplace
你觉得它错过了“店铺”这条船吗？Amazon Stores、Shopify 都已经成了自己的品类。那些大卖家大概某个时点都转向开自己的店。eBay 错过了什么？纯粹是执行问题吗？现在还有机会把这个市场赢回来吗？
eBay 本来可以——我不是说今天我会去正面对抗 Amazon，我不会这么做——但 eBay 本来可以成为 Amazon。
你看 Amazon 建起来的东西，从持有库存，到它提供出色客户体验的原则。这就是为什么我们都喜欢在 Amazon 上购物。对卖家来说，Seller Central 是一个很强大的平台，卖家总体也喜欢它。当然他们不一定喜欢利润率，但他们能在 Amazon 上卖出大量库存。
eBay 基本上什么都不做，却在某些 Amazon 不强的品类里形成了一个利基。因为 Amazon 强在其他品类。比如你买一个手机充电器或新品，不一定会去 eBay；但如果你要找一张独特的棒球卡、一支难找的笔、一个二手汽车零件，eBay 就可能是你去的地方。我不确定这是战略设计的结果，还是因为最大竞争对手专注别的事情，它就默认落到了这些品类里。
你觉得 Amazon 现在是在“超额赚钱”吗？你说的点我很有共鸣。我参与过一些公司董事会，看到 Amazon 从卖家那里抽取的利润。大家都很沮丧。感觉很多人都渴望一个替代选择。但你之所以留在 Amazon，是因为它的触达和受众。没有太多地方能给卖家提供真正有竞争力的替代。eBay 有相当大的受众。你认为在这个意义上，Amazon 是否赚得过多？eBay 有没有机会站出来竞争？
他们确实向卖家收很多钱。这点我同意。卖家喜欢它，是因为能卖出大量库存；但他们不喜欢利润率。
问题显然会是库存，对吧？如果 eBay 往那个方向走，而你来运营 eBay，你会怎么处理库存和物流？
我不会对接一手库存感兴趣。
对。
我喜欢 marketplace 模型。而 eBay 做得好的品类，恰好也是 GameStop 做得特别好的品类。正面对抗 Amazon 不是最有吸引力的生意。
聚焦核心业务，但卖家体验持续恶化
eBay 以买入又卖掉很多大业务而闻名。它买了 PayPal，后来分拆；2005 年花 26 亿美元买 Skype，2009 年以 20 亿美元卖掉 70%，后来又因为 Microsoft 在 2011 年高价收购而又赚了 20 亿美元，所以 Skype 这笔交易总体还赚了不少。
从 eBay 的受众和用户基础看，它可以进入很多相邻业务。PayPal、Skype 这些例子是战略错误，还是战术错误？也就是说，战略上是好动作，但收购后管理和整合不好、运营不好？你怎么看？
如果看今天的 eBay，我喜欢聚焦。所以他们聚焦核心 eBay 是合理的。Chewy 时我的策略也不是为不同地区创造各种子品牌，而是始终聚焦 Chewy。
聚焦是有帮助的。只是 eBay 的情况是，这种聚焦并没有带来显著 GMV 增长，也没有带来盈利增长。但我确实喜欢聚焦。最近他们也做了一些我觉得不合理的收购。但一般来说，我喜欢聚焦单一品牌。尤其一个全球业务有很大上行空间，而 eBay 已经覆盖很多品类，很难把多件事都做到异常出色。
另一个例子是 StubHub。eBay 买下它，几年后以 40 亿美元卖给创始人 Eric 和 Viagogo，但它也没有很好地转型。这是否意味着 eBay 不能在其他 marketplace 做好？还是说，要通过 eBay 内部有机建设产品，更好地扩展到其他 marketplace 垂直领域？
通过 eBay 有机建设，并保持聚焦，这是我认为最有意义的路径。
Donahoe 时代之后，业务发生了什么？他大概 2015 年离开，到现在差不多 11 年。如果有人问你：“过去 11 年 eBay 发生了什么？”你会怎么概括？
如果只看 COVID 以来的表现，几乎所有重要指标都在下降。GMV 下降，活跃用户少了 3000 万，运营利润下降。收入基本上只是持平，略涨几个百分点，但运营费用大幅上升。对于一个没有库存的业务，它的运营费用超过收入的一半。
这家公司没有增长。其他电商都在增长。它赚钱更少，花钱更多。坦白说，卖家也不开心。你和卖家聊就会发现，他们为了在 eBay 做生意，必须使用各种 eBay 外部第三方工具，因为 eBay 自己没有提供这些工具。Amazon Seller Central 几乎从头到尾什么都能做；而 eBay 很麻烦。
他们疏远卖家。以前他们对头部卖家有 concierge 项目，现在感觉他们把卖家视为理所当然，甚至在利用卖家。在 eBay 这种 marketplace 模型里，卖家就是客户。你让卖家开心，给他们工具，他们会把更多库存带上线，最终平台会卖出更多东西。但 eBay 没有和卖家合作、让他们成功。
这不复杂。给卖家打电话，和头部卖家聊天，问他们痛点是什么，把工程团队拉到电话上和卖家一起，一个一个解决。但我猜现有管理层不会卷起袖子。他们会去找外部咨询公司，让别人告诉他们该怎么运营自己的业务。
创始人精神与职业经理人的执行鸿沟
这就是发生的事吗？你说的听起来很明显。你觉得是管理层只是自满、领薪水、没人像所有者一样行动？是没人知道怎么执行？还是他们根本不同意你说的这些策略和观点？
他们当然不会承认。但我敢赌，他们和多家外部咨询公司合作，出于各种原因，而且没有让卖家开心。卖家留在平台上，是因为那里还能做很多生意，他们想卖货；但他们感觉不到 eBay 想让他们成功、想和他们一起做更大生意。
这就是当一家公司从创始人运营转到职业经理人管理时会发生的事：你会失去一对一沟通，失去卷起袖子、深入根因解决问题的精神。
第一阶段：削减 20 亿美元成本并做大直播电商
你相信制定长期运营计划吗？也就是说，你会为 eBay 阐明一个战略愿景，然后写出未来三、四、五年要做什么，让正在考虑你收购报价的股东既能看到愿景，也能看到执行计划？还是你更像反应型管理者，进去之后诊断业务，以更战术、更敏捷迭代的方式把业务带向成功？你会怎么向外界展示：你会比现有管理层更成功地运营这家公司？
我会看三个领域。
第一，是立即通过降本改善利润，从业务里拿掉 20 亿美元成本。它现在的运营费用接近 55 亿美元，其中销售和营销花了 24 亿美元，却基本没有用户增长。这里有很多钱可以拿出来。所以第一件事是通过降本立即提高盈利。
然后有两个增长向量，我非常感兴趣。第一个是直播电商。有一个大竞争对手已经做得非常强。eBay 有用户，有品牌，有平台，但这个平台因为很多原因很糟糕。他们平台上没有内容创作者，几乎没人知道 eBay Live 存在。它还有申请流程。我和卖家聊，他们说自己申请成为卖家，还在等批准。这就像他们自己在阻止自己成功，阻止内容创作者进入平台。整个 eBay Live 的后端也很糟。
直播电商的 TAM 大概是 4000 亿美元。它在美国增长很快，在亚洲也很流行。eBay Live 应该大得多，应该成为这个领域的品类领导者。结果它最多只有几百人在看它们的销售活动。所以这是巨大的增长机会。
我们还有门店带来的优势。除了修好平台的前端和后端，我们有 1600 个节点，可以作为创作者的工作室，也可以用于履约和物流。最终目标是让卖家和内容创作者做他们最擅长的事——创造内容；我们可以帮助他们拍照、履约、物流，也可以做认证。这也能延展到 marketplace 模型。
所以，在降本之外，我会非常聚焦于发展直播电商。
第三阶段：游戏内数字物品 marketplace
第三件事，是我以前还没有公开讲过的。今天 eBay 是实物商品的领导者，比如实物收藏品。我会把它延展到数字收藏品。你看各种 AAA 游戏里，人们积累的游戏内物品：皮肤、武器、各种东西。把 eBay 变成一个 marketplace，为游戏内数字物品提供流动性。
这本来有点像人们以为 NFT 会成为的东西，但 NFT 最终没有真正效用。游戏内物品有真实效用。坦白说，很多收藏品都是 ego play。你拥有艺术品，本质上是什么？到最后是一种自我表达。集换式卡牌也是一张纸板装在塑料壳里，非常非常流行，但除了告诉别人你有一张很独特的卡之外，没有真正效用。
但游戏内数字物品没有一个 marketplace 为它们提供流动性。所以我会用 eBay 为游戏内数字物品提供流动性。我认为这个可服务市场可能比 eBay 的实物商品 marketplace 大得多。现在没有人这么做，而它早就应该存在。它不存在这件事本身就很疯狂。
eBay 为什么拒绝报价
eBay 董事会已经拒绝了你的报价。是不是他们看 Ryan Cohen 时会说：“你只是运营 Chewy 几年后卖掉，又在运营 GameStop。你从来没有运营过这种规模的业务。我们不会把我们的股票交给你、换成你的股票，然后让你掌管整个企业。你没有经验、没有技能、没有能力。”他们拒绝你报价的理由是什么？你从闭门沟通或第三方那里听到的坦率反馈是什么？
他们发了一封拒绝信，称我们的报价“不可信”，并且存在很多不确定性。坦白说，这是可以预期的。他们不想交出控制权，他们赚很多钱，所以我完全理解他们采取的立场。
他们在拒绝信里写了理由。第一是融资不确定性。坦白说，如果我们拿不到融资，那就意味着 eBay 自己也拿不到融资，因为我们是基于 eBay 的资产负债表来融资。
但管理层和董事会层面的互动非常少。坦白说，几乎没有互动。他们在玩游戏。他们把我们指向他们那些高价顾问。然后我们联系安排会议，他们又不安排。
当你第一次在马桶上冒出这个想法，决定推进这件事时，我猜你某个时点联系了投行，讨论交易结构：怎么组织报价？你们是怎么走到“50% 现金 + 50% 股票”，说服他们把自己的股票滚入你们股票、让你们运营业务，而不是筹集全额现金、做一个全现金报价？对你们来说，是否无法说服股东、投资者、资本提供者、大型机构、银行、贷款方等组成一个 560 亿美元现金财团？如果是全现金报价，他们就更难轻易拒绝。你可以讲讲和投行讨论以及思考结构的过程吗？
最终，问题是谁来运营这家公司。你认为谁更有能力运营业务，谁能最大化股东价值？因为如果给现有股东 GameStop 股票，也就是合并后公司的股票，至少在非常近到中期，收益仍来自 eBay。所以他们会继续持有 eBay。
我们给他们的是 50% 现金、50% 股票，并且相对于我们买入价格有溢价。实质上，他们继续拥有 eBay，只是现在有一个高度受激励、要最大化股东价值的人来运营，他多少懂一点电商，也懂得高效经营。
但为什么不全现金呢，Ryan？如果你可以为一半现金筹资，为什么不把全部现金筹出来？比如卖你的股票、向支持你的投资者出售 GameStop 股票来筹现金，而不是让现有 eBay 股东拿你的股票。然后给他们一个全现金报价。
这不是我们今天提出的方案。而且那是一大笔现金。我们没有 600 亿美元现金躺在那儿。
股东选择、所有者心态与 5 亿美元个人投入
说说 eBay 的所有者吧。你和 eBay 股东聊过吗？你怎么看他们会怎么投票？我理解最近有一项关于召开特别股东大会门槛的提案被否了，本来想把门槛降到 10% 流通股，但现在仍是 20%。所以你们无法在没有 20% 股东支持的情况下召开特别股东大会。对吗？
对。结果很接近，但没错。
那你和 eBay 今天真正的所有者谈过吗？它是一个机构持股很广泛的股票。你有没有开始和机构沟通，了解他们怎么看管理层、怎么看你的战略、怎么看你未来几年为他们创造价值的能力？
我不想讨论个别股东沟通。但总体共识大体是一致的：他们喜欢这项业务，也看到了很多机会。最终会发生什么，我们再看。股东构成也可能变化，因为如果你喜欢这项业务，可能不想要 50% 现金，可能想继续投资。所以这也是一种可能。
最终投票是在问：谁会是更好的资本受托人？谁能增长这家公司？是我，还是一个不断大量卖股票的人？顺便说一句，他没有用自己的钱在公开市场买过一股。他卖了几千万美元股票。
这件事有意思的地方，也许你可以帮我理解：毫无疑问，我们正在做的事很大。不是每天都会发生这样的事。但为什么每个人都希望我们失败？为什么每个人都希望 GameStop 失败？媒体也是例子。为什么一个管理层没有 skin in the game，不是建设者，自己没亲手建过什么，只是在大公司当员工、薪酬很高，我觉得他们一辈子都没真正流过汗——为什么大家希望他们成功？
而当有人拿自己的钱冒险——顺便说一句，这件事还没提交文件，也许等节目播出时已经提交了——我会把自己 5 亿美元的钱投进这笔交易。我没有从 GameStop 拿出一分钱。我向 GameStop 投了很多钱，也做了很久。今天 GameStop 是强得多的业务。
每个人都讨厌 GameStop。媒体好像基本上都希望我们失败，希望他们成功。你看他们董事会，一年拿几十万美元，却不用自己的钱买股票。他们参加几次董事会会议就赚大钱。管理层薪酬高得离谱，却承担零风险。为什么所有人都希望这个固化的管理层和董事会继续被保护、继续经营公司？没有什么比拿自己的资本冒险更美国。所以为什么所有人都希望我们失败？评论员们，你的理论是什么？我不知道。你和他们 CEO 坐下来聊过吗？我很愿意。我明天就可以飞去加州。但没有。
媒体偏见、管理层激励与下一步行动
当然你就是那个要解雇他的人。但他会拿一笔钱，对吧？
一大笔钱。
一大笔。降落伞有多大？
降落伞。
你知道他的降落伞是多少吗？
超过 1 亿美元。
所以他离开可以拿 1 亿美元。
对。
你见过任何董事会成员吗？
没有。
他们不见你。你联系过吗？
联系过。
市场最棒的地方在于，它不在乎媒体怎么说。短期内也许在乎，因为市场短期是投票机；但长期是称重机。如果 GameStop 持续交付表现，那些希望公司失败的人最终会输，因为权重会体现出来。这最终比任何事情都重要。
我认为，看到 GameStop 的结果之后，人们必须开始注意到这不只是 meme stock。但媒体要给你可信度，就必须承认他们过去关于 GameStop“只是 meme stock”的所有判断都是错的。他们必须承认这里确实有一家公司，确实在创造价值，而他们错过了，完全讲错了故事。
如果他们承认这一点，承认你作为高管和 CEO 的能力，承认你可能比现任管理层更能运营 eBay，那就等于承认他们当初对牌局的判断是错的。我的理论是，大家都陷在 meme stock 狂潮里，说：“这都是假的，不是真的。”所有人都同意了。一旦所有人都同意，就没人被允许改写历史。没人能说自己在 COVID 上错了；没人能说自己在 GameStop 上错了，因为那会毁掉他们的可信度。为了维持他们的可信度，他们就必须继续让你显得不可信。这就是我的看法。
对。是的。
那你的下一步是什么？敌意收购？要约收购？接下来会怎么走？
我会做任何我们需要做的事，做任何我需要做的事，来取得成功。
但你显然是 committed。
是。
如果我是他们的投行，我被雇来跑一个流程、最大化股东价值。投行会试图和你谈判。但如果没有其他竞买方，实际上他们只是在和自己谈判。这样说公平吗？这里会不会有其他买家出现，以更高价格、更好报价击败你？
这是一大笔钱，也是很大的溢价。美在旁观者眼里。对我来说，付这个价格买这家公司是有意义的，因为我知道我能对这家公司做什么。不只是短期提高盈利，而是长期在直播电商里拿下大量市场份额，并建设游戏数字 marketplace。现有管理层做梦都不可能建出来。
所以，对我来说，这样做是值得的。至于它们的大型竞争对手，想做这么大规模的交易也会有反垄断问题。我不知道他们为什么不和我谈。他们应该谈，因为我不会停下，也不会消失。
升级路径、顾问与访谈结束
另一个选项是，人们可以在公开市场买入股票，然后投票支持你的报价。历史上这种情况经常发生：股东基础可能会换手。如果有人喜欢今天股票上的溢价，又不想明天持有 GameStop 股票，那如果市场开始相信你的故事，股份交易可能会形成一个很好的市场。我猜这里也可能发生。
我们工具箱里有很多不同的升级路径。
我们会看到。你们和投行合作吗？还是你独自做？
我们在和投行以及高价顾问合作。
[笑]
Ryan，今天真的很棒。很高兴了解你的经历，也听你讲你想把 GameStop 和 eBay 带到哪里。祝你整个过程一切顺利，也感谢你来和我们聊。
谢谢你。和你聊得很愉快，Dave。
I'm going all in.