片头、广告与访谈开场
Ryan Cohen（片头摘录）: 每个人都讨厌 GameStop。媒体好像基本上都希望我们失败，希望他们成功。你看他们的董事会，一年拿几十万美元，却不用自己的钱买股票。他们一年参加几次董事会会议，就赚得盆满钵满。管理层的薪酬也高得离谱。没有什么比拿自己的资本去冒险更“美国”了。所以，为什么所有人都希望我们失败？
节目口号: I'm going all in.
节目口播（广告）: AppLovin 从一个 8 美元的域名、没有 VC 资金起步，后来成为世界上最大的广告平台之一。现在他们把同样的引擎带到电商广告，通过移动游戏内的全屏广告触达超过 10 亿用户，并按利润目标优化投放。一个年营收 400 万美元的厨具品牌使用后做到 1600 万美元、转为盈利，并预计当年达到 8000 万美元。节目引导听众访问 applovin.com/ALLIN 发起广告活动。
David Friedberg: Ryan Cohen，欢迎来到 All-In 访谈。谢谢你来。
Ryan Cohen: 谢谢你邀请我。
David Friedberg: 我想我们上次在纽约一起吃饭，大概已经是十年前了。时间过得真快，也显得我们都老了。那时你人生里好几章还没有展开。今天能和你聊很高兴。你现在正在做一件很有意思的事：试图收购并运营 eBay。这当然是现在的大新闻，也把我们带回互联网兴起的二十五、三十年前。不过在聊这个之前，我想先聊聊你的故事，让听众和观众了解你一路走到今天的经历。我们可以先从你创办的 Chewy 讲起吗？
Ryan Cohen: 当然可以。
从珠宝网站转向宠物电商
David Friedberg: 那你先讲讲，为什么创办 Chewy？这个点子怎么来的？你当时是从什么状态开始搭这个生意的？
Ryan Cohen: 我们当时想在线上做点东西，本来准备上线一个珠宝网站。我们其实完全不懂珠宝，但去了很多展会，买了价值几十万美元的库存，网站也做了，配送也搭了。
后来有一次我在社区宠物店买东西。我养了一只贵宾犬，每隔几周就会去一次。某次去的时候，我突然意识到：我对宠物用品这个品类理解得更多。它是重复购买，有经常性收入；市场还很分散；当时社区宠物店仍然存在，而且没有被 Petco 和 PetSmart 完全颠覆，这件事让我很着迷。
与此同时，Amazon 已经存在，也从 90 年代开始卖宠物用品，但他们在这个品类里并没有真正做出规模。所以我的愿景是：把我在社区宠物店获得的那种体验复制到线上，并且规模化。供应链方面，我把 Amazon 当作最佳实践：快速配送、丰富选择、有竞争力的价格。然后再叠加社区宠物店的体验：真正懂产品。
宠物这个品类也很容易让人有热情，因为我自己就是宠物主人，我们招的人也都是宠物主人。核心就是市场领导地位。这是个低利润生意。事后看，跟 Amazon 正面对打、卖 30 磅一袋的宠物食品，不一定是最好的主意。但我们执行得很好，增长很快，还有负营运资本。所以这个业务可以做到数十亿美元收入，同时不消耗太多资本。
David Friedberg: 你是怎么学会高效执行的？当时你之前并没有太多商业经验。你怎么学会这些能力？什么原则和价值观让你能把这个业务运营得这么好？
Ryan Cohen: 我从一开始就明白，真正的竞争对手始终是 Amazon，而他们在供应链上是世界级的。所以我们必须非常强硬地和供应商谈判，拿到最好的产品成本。那意味着必须做到规模：从买一托盘狗粮，到买整卡车狗粮；从经销商采购，转到直接采购。通常来说，你买得越多，价格就越低。
仓库也要高效运营，包括劳动力优化、仓库管理优化、和物流承运商谈到有竞争力的价格。这是一个“分分钱”的游戏。我们的目标是快速增长、建立市场领导地位，而失败和成功之间的区别就是：亏几分钱就是失败，赚几分钱就是成功。所以我们必须极其高效。
这个领域竞争很多，也不是一个新点子。我在跟 Amazon 正面对打，背景里还有 pets.com 的阴影。所以融资非常难。但从高层看，市场低估的不是可服务市场的规模，而是我们的执行力。
客户体验、供应商谈判与盯住一切
David Friedberg: 作为客户，我养过很多狗，Chewy 的消费体验一直非常好。这个体验是你亲自抓出来的吗？还是你找来了很懂消费者的人？除了供应链优化、劳动力优化、现金流之外，你在消费者产品体验上投入了很多时间吗？
Ryan Cohen: 我们看 cohort 的时候能看到，客户非常粘。其实我从珠宝转向宠物食品的原因，就是因为它是重复购买。我喜欢它是消耗品。Chewy 最开始几年，我们只专注于食品、零食、猫砂这些用户一直买的东西。
所以最初的想法很简单：如果我们善待客户，他们就会继续在我们这里购物。我们就是这么做的。从手写节日卡片，到宠物画像，到 24/7 客服；只要客户遇到问题，我们就把它解决掉。结果就是客户持续购买。最好的推荐来自口碑，而宠物主人如果体验好，很愿意告诉朋友和其他宠物主人。这个 thesis 最终兑现了。
David Friedberg: 给不了解的人补充一下：你在 2017 年把 Chewy 以 33.5 亿美元出售。后来公司 IPO，市值继续上涨。你显然执行得很好。那你是怎么搭建并管理领导团队、管理层，以及身边的人，让他们能执行得这么好？作为管理者、CEO、经营者，你在 Chewy 学到了什么？
Ryan Cohen: 盯住所有事情。就是 24/7 地看所有数字。我会自己在 Google AdWords 里待到凌晨四五点，亲自管理广告活动。我也直接和所有主要供应商谈判。
有个供应商在一次谈判结束后跟我说，那是一年合同，他说：“我太高兴这终于结束了，接下来一年都不用和你说话了。”我把它当成赞美。任何时候，只要别人来做谈判，就会有一个反直觉的问题：他们想和供应商建立关系。但现实是，这基本上是交易性的。如果供应商给我们寄礼物，那是非常糟糕的信号，说明我们付多了钱。如果供应商说再也不想跟我们说话，那说明我们拿到了正确价格。
让团队进入这种框架并不容易，因为阻力最小的路就是大家和和气气。但当你在建一个还在亏钱的公司时，你必须关注可持续性。所以归根到底，就是盯住一切。
用意愿而非履历选人，卖掉 Chewy 的遗憾
David Friedberg: 那人呢？我想理解你作为人的管理者的能力。你显然做对了某些事情，后来在 GameStop 也继续执行。我想知道你怎么找到优秀的人，怎么让人负责，你在搭团队、管团队上发展出了什么管理技巧？
Ryan Cohen: 我更看重意愿，而不是技能。举个例子，有一位后来负责客服的女性，她原来在养老院工作。她申请了很多次这个岗位，我们一直觉得她不够资格，看了简历就略过。但她一直申请，非常执着。纸面上看，她不一定有合适经验；但她有驱动力，有动力，想工作，最后她表现极其出色。
总体来说，就是找那种死磕的人，愿意把所有东西都投入进去，愿意 all in——不是故意双关。基本上，要像我一样“神经质”。我们组建起来的团队就是一群同类的“疯子”。
David Friedberg: 疯子会吸引疯子，飞轮就转起来了。
Ryan Cohen: 没错，没错。
David Friedberg: A 级人才也只会容忍 A 级人才。
Ryan Cohen: 对。
David Friedberg: 你后悔当时卖掉 Chewy 吗？毕竟它两年后上市，好像市值到了 200 亿美元。
Ryan Cohen: 我卖掉之后它就——
David Friedberg: 对。感觉像是：“你是公司的负担吗？”不是啊。那到底发生了什么？
Ryan Cohen: 如果你和投行聊，典型说法就是：他们会说我们拿到了一个惊人的价格。然后突然它上市了，估值比所有人猜的都高。没人有水晶球。Chewy 是我的孩子，我投入了很多，我也爱那家公司。所以，是的。但人生里所有事情都会以某种方式自有安排。
David Friedberg: 嗯。
Ryan Cohen: 如果我还在经营 Chewy，我们今天也不会聊这个话题。也许还是会聊，但会聊狗粮，而不是别的东西。
David Friedberg: 那我们会聊你怎么把一家卖狗粮的公司做到千亿美元市值。
Ryan Cohen: 没错。
从被动投资到提交 13D
David Friedberg: 所以你卖掉 Chewy 之后，某种程度上成了一个相当活跃的投资者。这样描述下一章公平吗？
Ryan Cohen: 我第一次开始做主动投资，是的。这个说法准确。
David Friedberg: 你当时也会买入并持有集中仓位，对吗？你怎么选公司？你看什么？你是怎么做投资的？也许可以讲几个当时经历过的故事。
Ryan Cohen: 我寻找的是成熟企业：有很强的历史盈利记录，但在被动投资或主动投资语境下不受欢迎。这一直是我的大体框架。
David Friedberg: 你为什么会选择走向主动投资？是因为和管理层沟通时感到挫败，于是决定公开化吗？还是你看到其他人公开指出企业问题、推动变革成功，于是形成了某种模型？
Ryan Cohen: 就 GameStop 来说，一开始它是被动投资。我持股低于 5%。当时 CEO 反而主动联系我，因为他们正在和一个主动投资者对抗，希望我加入董事会。他们以为我会成为他们的朋友：这个人持有公司几个百分点，给他一个董事会席位，他会帮我们挡住那个主动投资者。他们就是这样把这个想法放进了我脑子里。
David Friedberg: 这是 2020 年左右，对吧？
Ryan Cohen: 对，没错。那时我处在人生的一个阶段，我父亲刚去世不久。他们给我一个董事会席位。我看了一下董事会，很大，而他们只给我一个席位，这对我没有吸引力。
然后 COVID 发生，情况变得更糟。GameStop 被认定为“非必要商店”，几乎走到破产边缘，股价大幅下跌。于是我继续增持，最后超过 5%。这时我必须决定，是提交 13G 还是 13D。13G 基本意味着你想做被动投资者，不会与管理层互动；13D 则意味着你会和他们互动。
当我超过 5% 后，这个决定很容易。我还记得当时 GameStop 的 CEO 给我打电话，我们讨论我超过 5% 并提交 SEC 要求的文件。他问我：“你提交的是 D 还是 G？”我说：“D。”13D 显然暗示你会成为主动投资者，虽然不一定意味着要敌对，只是意味着你会与管理层互动。大概就是这样发生的。
逆向押注 GameStop 与主机周期
David Friedberg: 回到 GameStop，你最初是怎么发现它的？外界叙事是：“WallStreetBets 在网上发了点东西，所有人开始关注，它成了 meme stock。”但你似乎是一个寻找未实现价值的投资者——如果你不同意这个描述可以纠正我。你是在组织里看到真实价值没有被释放、潜力没有实现。你在 GameStop 看到了什么？你怎么最初识别它、参与进去并开始增持？
Ryan Cohen: 我觉得很有意思的是，不知道为什么，从很久以前到今天，几乎所有人都讨厌 GameStop。主流媒体、一般共识一直认为 GameStop 要倒闭，而且这种说法已经有十几年。它被做空到极致。所有人都押注它失败，所有人都讨厌它。
这是一种状态：你只要说 GameStop，大家就会说：“啊？真的吗？你投 GameStop？”只要我记得，它的名声一直这样。它像个 underdog。所有人都喜欢站在它的对面，或者赌它失败。我喜欢这种局面。我喜欢走进一个燃烧的房子。
我一开始是以投资者身份进入，因为通常当悲观和恐惧非常强的时候，你会看到机会。后来我不是有意要进董事会、最后当 CEO，但事情就这样发展了。最初计划是做被动投资者，后来变成了：好像没有别人来做这份工作，那总得有人来做，于是就到了今天。
David Friedberg: 那当时你有一套价值释放 thesis 吗？还是只是认为市场把价值定错了？你觉得运营上的改变能释放更多价值吗？还是仅仅认为大家都站错边了？
Ryan Cohen: 最初的 thesis 是：新一代主机周期快到了，GameStop 很可能能活到新 PlayStation 和 Microsoft Xbox 出来。它是一个强周期业务。GameStop 通常在主机周期开始时表现很好，因为市场供给非常紧，大家会跑去 GameStop 买硬件和软件。这就是最初的 thesis。
后来我被卷进去之后，业务已经完全不同，thesis 也变了。但一开始，我只是一个被动投资者。
David Friedberg: 然后他们邀请你加入董事会，但你提出：“如果我要参与，我需要更多董事会席位。”演变大概是这样吗？
Ryan Cohen: 对。他们基本上以为我会进董事会，当个听话的摆设。
David Friedberg: 对。然后你说，他们可能选错人了。于是你公开表达观点，对吗？我记得是 2021 年初，你和另外两位来自 Chewy 的高管、朋友或同事一起加入董事会，对吗？
Ryan Cohen: 没错。
David Friedberg: 然后股价起飞，做空的对冲基金不得不回补，股价暴涨。
Ryan Cohen: 没错。
David Friedberg: 这就是整个故事。然后 2021 年，公司融资 17 亿美元，清掉所有债务。当时业务周期里，你们的计划是什么？有一个投资和运营计划要让团队执行吗？
Ryan Cohen: 我在 GameStop 学到了很多。我刚进去时带着 Chewy 的偏见：我以为在 Chewy 学到的一切都可以套到 GameStop 上。大概一年多之后我才意识到，这个想法真的非常愚蠢。
我招了很多来自 Chewy 和 Amazon 的电商人才。当时我不是 CEO，我还招了一个 CEO，所以我对日常情况没有直接可见性。策略是把 GameStop 变得更像 Chewy。那是错误策略。
放弃“复制 Chewy”，回归二手零售
等我成为 CEO 后，我很快调整了方向。坦白说，我看财务数据就发现这不合理。然后进入近乎疯狂的降本模式，提高效率，聚焦 GameStop 真正擅长的东西：二手业务。我们专注于把零售业务运营好。最终这又把我们带到收藏品这个品类。今天，公司已经是收藏品领域的领先者，软件在业务中占比很小。
这一路有很多学习。你看 Chewy 和 GameStop，会说它们都是零售商，可以套同一套打法。但不是这样。它们完全是不同动物。Chewy 有重复购买，有非常粘的 cohort；比如在 Chewy，我们几乎不会“买多库存”，因为最终总能卖掉。收入在增长，库存周转很快。但在 GameStop，我们买了各种库存，最后店里堆了电视之类卖不掉的东西。如果卖不出去，就只能减记、打折，亏很多钱。所以我一路学会理解实体零售。等我成为 CEO 的时候，我对实体零售的经验是零。
David Friedberg: 你当时有没有想过，除了收藏品，还能把 GameStop 的网络、门店、消费者杠杆到哪些品类？你怎么选择扩展到收藏品，而不是其他二手品类？
Ryan Cohen: 我们已经在这个品类里了，只是不够深。我们也试过消费电子里的其他方向，但没有像收藏品那样真正起飞。特别是 TCG（集换式卡牌），现在体育收藏也增长得很快，很受欢迎。
我们尝试过几种东西，其中 trade-in 模型特别有效。今天你可以拿一张 PSA 评级 8 分及以上的卡到店里，我们当场给你现金。我们回购这张卡，然后在店里卖，或者带回仓库在线上卖。这和我们在硬件、软件上的 trade-in 模型非常类似，也很容易延展到集换式卡牌品类。
David Friedberg: 当你做这些改变时，团队需要大换血吗？管理团队呢？你成为 CEO 后，领导层和领导层以下的人员流动情况怎么样？
Ryan Cohen: 关键是识别公司内部的人才，然后直接和他们一起工作。最懂 GameStop 的人，就是那些在公司待了很久的人。和他们紧密合作，最后效果很好。
David Friedberg: 当然你也带来了一些外部的人，来补充他们。
Ryan Cohen: 有一些，但总体来说，还是和那些在公司待了很久、非常懂业务的人合作。
管理直觉、广告与 GameStop 成绩
David Friedberg: 有些管理过多种业务、当过 CEO 的人，会把自己的原则应用到不同业务线上。我几周前采访过 Koch Industries 的 Charles Koch，他有一整套经营原则，用这些原则来建设、收购和运营各种企业，并通过它们改造业务。你有没有类似的框架、模型或机器？你会用它来运营企业、评估什么有效、什么无效，然后反复应用到 GameStop、Chewy，也许未来应用到 eBay？还是说每个业务都必须真正保持初心，用第一性原理重新思考？
Ryan Cohen: 我肯定有，但我不擅长把它说清楚。所以我可能不是回答这个问题的合适人选。我脑子里有时是某种感觉，我甚至不一定能描述出来；即使描述了，也可能描述错。也许别人能比我更好地回答这个问题。
David Friedberg: 那你觉得反复和你共事过的人，会怎么描述和你一起工作是什么感觉？
Ryan Cohen: 你得去问他们。
David Friedberg: 好吧，那我们进入——
Ryan Cohen: 希望不是好话。
David Friedberg: 压力来了。
节目口播（广告）: 随着全球经济连接更紧密，信任成为系统中最有价值的资产。Nasdaq 每周分析 18 亿笔交易；当某家机构出现欺诈模式时，AI 会在数小时内增强整个网络的检测能力。这就是把信任嵌入基础设施的样子。节目引导听众访问 nasdaq.com。
David Friedberg: 从你在 GameStop 交出的成绩看，数字说明了一切。我记得收藏品现在占收入 42%，第一季度 3.5 亿美元。公司收入 8.35 亿美元，同比增长 14%。你把 SG&A 从 2.28 亿美元降到 2.02 亿美元。公司有 97 亿美元现金，3300 万美元自由现金流，董事会刚授权股票回购。所以你对这家公司运营得很出色。
为什么 eBay 是一个真正的大机会
那我想理解一下：当你在建设、运营、执行 GameStop 时，是什么让你抬头说：“我们应该做收购，看看别的东西”，而不是只在内部有机增长？
Ryan Cohen: 如果看 GameStop 能有机建设出来的业务规模，当然不错，也还可以。但我喜欢做大事。Chewy 是个好例子。它本可以是 5 亿美元业务，也可以是 1 亿美元业务；如果我们少花很多营销费，它也可以盈利。但人生太短，不能只做小事。
随着我们进入收藏品领域，我开始以不同方式理解 eBay。如果从很多维度看，这两家公司非常互补：二级市场、收藏品、为消费者提供流动性、我们在线下门店做的事情，eBay 在线上做。还有二手商品认证。很多方面都相似，只是 eBay 是全球性的，而且规模巨大。
坦白说，这个业务我比实体零售更懂，因为我多少懂点电商，而且这是我更舒服的运营领域。你看这两家公司合在一起多么合理，再看它也在我的能力圈内。回头看 Chewy，我们在宠物领域有很多资金充足、运营也不错的竞争对手，最终他们没能活下来，因为那是低利润业务，又要正面对抗 Amazon。它有点像航空业：人们其实不太在意坐哪家航空公司，主要按价格购物。
David Friedberg: 嗯。
Ryan Cohen: 那是在线卖宠物食品，不是什么特别好的主意。GameStop 我也不觉得一开始是个多好的主意。但这个——收购 eBay——这其实是个真正好的主意。不管最后能不能成，这确实是个好主意。我们看看会发生什么。
David Friedberg: 你还记得某个具体时刻吗？就是你说“我们应该对 eBay 出手”的那一刻。这个想法是怎么冒出来的？
Ryan Cohen: 记得。
David Friedberg: 是什么时刻？
Ryan Cohen: 我……
全场: [笑]
Ryan Cohen: 我当时在马桶上。
David Friedberg: 好吧。你当时就在想这个？
Ryan Cohen: 差不多。
全场: [笑]
David Friedberg: 我猜你一直在研究这个业务，因为你自己就在收藏品业务里，也在逐渐了解它，所以这个想法已经在那里了。
Ryan Cohen: 对。我关注 eBay 很久了，也逐渐欣赏它在收藏品领域的经验和护城河。但不只是收藏品，还有翻新科技产品这部分业务。
David Friedberg: 嗯。
Ryan Cohen: 这对 GameStop 是很大一块业务，对 eBay 也是很大一块业务。二手业务也是。所以我也考虑过其他一些我个人能增加价值、对 GameStop 可能有意义的东西。但这件事对我个人有意义，也对 GameStop 有意义。
eBay 的先发优势与失去的增长
David Friedberg: 既然你研究过 eBay，你觉得早期团队做对了什么？只是网络效应起飞，一旦形成网络就很难打破护城河吗？还是他们的公式、消费模型、体验里有什么东西？你公开说过，eBay 看起来很像早期的样子。早期管理、早期设计原则、早期工程，有什么东西让它成为今天的样子？
Ryan Cohen: 我看的是 marketplace 模型，以及他们的先发优势。他们能够拥有先发优势，真正成为事实上的在线 marketplace，甚至在 Amazon 面前也是如此，这很重要。
不过如果看整个电商增长，再看 Amazon 的例子，Amazon 接过 marketplace 模型，同时也持有第一方库存，发展自己的 marketplace，最后规模化。本质上，他们在线上以规模化方式做了 Walmart 在做的事。当然二者不能完全类比。
eBay 专注建设 marketplace，这确实给了它护城河和生命力。但我不会说它执行得很好。早期创始人经营时执行很好，但之后，如果你看电商整体增长，看它把多少市场份额让给各种新竞争者——那些聚焦具体品类的新对手，直播购物竞争者，Shopify，社交电商，Amazon——eBay 虽然维持了收入基础并产生盈利，但没有跟着电商整体一起成长。
尤其最近，业务基本停滞到最近几个季度，而运营费用明显上升。所以它仍是事实上的在线 marketplace，尤其在某些品类里是这样。但这个业务应该大得多。
不与 Amazon 正面对抗，坚守 marketplace
David Friedberg: 你觉得它错过了“店铺”这条船吗？Amazon Stores、Shopify 都已经成了自己的品类。那些大卖家大概某个时点都转向开自己的店。eBay 错过了什么？纯粹是执行问题吗？现在还有机会把这个市场赢回来吗？
Ryan Cohen: eBay 本来可以——我不是说今天我会去正面对抗 Amazon，我不会这么做——但 eBay 本来可以成为 Amazon。
你看 Amazon 建起来的东西，从持有库存，到它提供出色客户体验的原则。这就是为什么我们都喜欢在 Amazon 上购物。对卖家来说，Seller Central 是一个很强大的平台，卖家总体也喜欢它。当然他们不一定喜欢利润率，但他们能在 Amazon 上卖出大量库存。
eBay 基本上什么都不做，却在某些 Amazon 不强的品类里形成了一个利基。因为 Amazon 强在其他品类。比如你买一个手机充电器或新品，不一定会去 eBay；但如果你要找一张独特的棒球卡、一支难找的笔、一个二手汽车零件，eBay 就可能是你去的地方。我不确定这是战略设计的结果，还是因为最大竞争对手专注别的事情，它就默认落到了这些品类里。
David Friedberg: 你觉得 Amazon 现在是在“超额赚钱”吗？你说的点我很有共鸣。我参与过一些公司董事会，看到 Amazon 从卖家那里抽取的利润。大家都很沮丧。感觉很多人都渴望一个替代选择。但你之所以留在 Amazon，是因为它的触达和受众。没有太多地方能给卖家提供真正有竞争力的替代。eBay 有相当大的受众。你认为在这个意义上，Amazon 是否赚得过多？eBay 有没有机会站出来竞争？
Ryan Cohen: 他们确实向卖家收很多钱。这点我同意。卖家喜欢它，是因为能卖出大量库存；但他们不喜欢利润率。
David Friedberg: 问题显然会是库存，对吧？如果 eBay 往那个方向走，而你来运营 eBay，你会怎么处理库存和物流？
Ryan Cohen: 我不会对接一手库存感兴趣。
David Friedberg: 对。
Ryan Cohen: 我喜欢 marketplace 模型。而 eBay 做得好的品类，恰好也是 GameStop 做得特别好的品类。正面对抗 Amazon 不是最有吸引力的生意。
聚焦核心业务，但卖家体验持续恶化
David Friedberg: eBay 以买入又卖掉很多大业务而闻名。它买了 PayPal，后来分拆；2005 年花 26 亿美元买 Skype，2009 年以 20 亿美元卖掉 70%，后来又因为 Microsoft 在 2011 年高价收购而又赚了 20 亿美元，所以 Skype 这笔交易总体还赚了不少。
从 eBay 的受众和用户基础看，它可以进入很多相邻业务。PayPal、Skype 这些例子是战略错误，还是战术错误？也就是说，战略上是好动作，但收购后管理和整合不好、运营不好？你怎么看？
Ryan Cohen: 如果看今天的 eBay，我喜欢聚焦。所以他们聚焦核心 eBay 是合理的。Chewy 时我的策略也不是为不同地区创造各种子品牌，而是始终聚焦 Chewy。
聚焦是有帮助的。只是 eBay 的情况是，这种聚焦并没有带来显著 GMV 增长，也没有带来盈利增长。但我确实喜欢聚焦。最近他们也做了一些我觉得不合理的收购。但一般来说，我喜欢聚焦单一品牌。尤其一个全球业务有很大上行空间，而 eBay 已经覆盖很多品类，很难把多件事都做到异常出色。
David Friedberg: 另一个例子是 StubHub。eBay 买下它，几年后以 40 亿美元卖给创始人 Eric 和 Viagogo，但它也没有很好地转型。这是否意味着 eBay 不能在其他 marketplace 做好？还是说，要通过 eBay 内部有机建设产品，更好地扩展到其他 marketplace 垂直领域？
Ryan Cohen: 通过 eBay 有机建设，并保持聚焦，这是我认为最有意义的路径。
David Friedberg: Donahoe 时代之后，业务发生了什么？他大概 2015 年离开，到现在差不多 11 年。如果有人问你：“过去 11 年 eBay 发生了什么？”你会怎么概括？
Ryan Cohen: 如果只看 COVID 以来的表现，几乎所有重要指标都在下降。GMV 下降，活跃用户少了 3000 万，运营利润下降。收入基本上只是持平，略涨几个百分点，但运营费用大幅上升。对于一个没有库存的业务，它的运营费用超过收入的一半。
这家公司没有增长。其他电商都在增长。它赚钱更少，花钱更多。坦白说，卖家也不开心。你和卖家聊就会发现，他们为了在 eBay 做生意，必须使用各种 eBay 外部第三方工具，因为 eBay 自己没有提供这些工具。Amazon Seller Central 几乎从头到尾什么都能做；而 eBay 很麻烦。
他们疏远卖家。以前他们对头部卖家有 concierge 项目，现在感觉他们把卖家视为理所当然，甚至在利用卖家。在 eBay 这种 marketplace 模型里，卖家就是客户。你让卖家开心，给他们工具，他们会把更多库存带上线，最终平台会卖出更多东西。但 eBay 没有和卖家合作、让他们成功。
这不复杂。给卖家打电话，和头部卖家聊天，问他们痛点是什么，把工程团队拉到电话上和卖家一起，一个一个解决。但我猜现有管理层不会卷起袖子。他们会去找外部咨询公司，让别人告诉他们该怎么运营自己的业务。
创始人精神与职业经理人的执行鸿沟
David Friedberg: 这就是发生的事吗？你说的听起来很明显。你觉得是管理层只是自满、领薪水、没人像所有者一样行动？是没人知道怎么执行？还是他们根本不同意你说的这些策略和观点？
Ryan Cohen: 他们当然不会承认。但我敢赌，他们和多家外部咨询公司合作，出于各种原因，而且没有让卖家开心。卖家留在平台上，是因为那里还能做很多生意，他们想卖货；但他们感觉不到 eBay 想让他们成功、想和他们一起做更大生意。
这就是当一家公司从创始人运营转到职业经理人管理时会发生的事：你会失去一对一沟通，失去卷起袖子、深入根因解决问题的精神。
第一阶段：削减 20 亿美元成本并做大直播电商
David Friedberg: 你相信制定长期运营计划吗？也就是说，你会为 eBay 阐明一个战略愿景，然后写出未来三、四、五年要做什么，让正在考虑你收购报价的股东既能看到愿景，也能看到执行计划？还是你更像反应型管理者，进去之后诊断业务，以更战术、更敏捷迭代的方式把业务带向成功？你会怎么向外界展示：你会比现有管理层更成功地运营这家公司？
Ryan Cohen: 我会看三个领域。
第一，是立即通过降本改善利润，从业务里拿掉 20 亿美元成本。它现在的运营费用接近 55 亿美元，其中销售和营销花了 24 亿美元，却基本没有用户增长。这里有很多钱可以拿出来。所以第一件事是通过降本立即提高盈利。
然后有两个增长向量，我非常感兴趣。第一个是直播电商。有一个大竞争对手已经做得非常强。eBay 有用户，有品牌，有平台，但这个平台因为很多原因很糟糕。他们平台上没有内容创作者，几乎没人知道 eBay Live 存在。它还有申请流程。我和卖家聊，他们说自己申请成为卖家，还在等批准。这就像他们自己在阻止自己成功，阻止内容创作者进入平台。整个 eBay Live 的后端也很糟。
直播电商的 TAM 大概是 4000 亿美元。它在美国增长很快，在亚洲也很流行。eBay Live 应该大得多，应该成为这个领域的品类领导者。结果它最多只有几百人在看它们的销售活动。所以这是巨大的增长机会。
我们还有门店带来的优势。除了修好平台的前端和后端，我们有 1600 个节点，可以作为创作者的工作室，也可以用于履约和物流。最终目标是让卖家和内容创作者做他们最擅长的事——创造内容；我们可以帮助他们拍照、履约、物流，也可以做认证。这也能延展到 marketplace 模型。
所以，在降本之外，我会非常聚焦于发展直播电商。
第三阶段：游戏内数字物品 marketplace
第三件事，是我以前还没有公开讲过的。今天 eBay 是实物商品的领导者，比如实物收藏品。我会把它延展到数字收藏品。你看各种 AAA 游戏里，人们积累的游戏内物品：皮肤、武器、各种东西。把 eBay 变成一个 marketplace，为游戏内数字物品提供流动性。
这本来有点像人们以为 NFT 会成为的东西，但 NFT 最终没有真正效用。游戏内物品有真实效用。坦白说，很多收藏品都是 ego play。你拥有艺术品，本质上是什么？到最后是一种自我表达。集换式卡牌也是一张纸板装在塑料壳里，非常非常流行，但除了告诉别人你有一张很独特的卡之外，没有真正效用。
但游戏内数字物品没有一个 marketplace 为它们提供流动性。所以我会用 eBay 为游戏内数字物品提供流动性。我认为这个可服务市场可能比 eBay 的实物商品 marketplace 大得多。现在没有人这么做，而它早就应该存在。它不存在这件事本身就很疯狂。
eBay 为什么拒绝报价
David Friedberg: eBay 董事会已经拒绝了你的报价。是不是他们看 Ryan Cohen 时会说：“你只是运营 Chewy 几年后卖掉，又在运营 GameStop。你从来没有运营过这种规模的业务。我们不会把我们的股票交给你、换成你的股票，然后让你掌管整个企业。你没有经验、没有技能、没有能力。”他们拒绝你报价的理由是什么？你从闭门沟通或第三方那里听到的坦率反馈是什么？
Ryan Cohen: 他们发了一封拒绝信，称我们的报价“不可信”，并且存在很多不确定性。坦白说，这是可以预期的。他们不想交出控制权，他们赚很多钱，所以我完全理解他们采取的立场。
他们在拒绝信里写了理由。第一是融资不确定性。坦白说，如果我们拿不到融资，那就意味着 eBay 自己也拿不到融资，因为我们是基于 eBay 的资产负债表来融资。
但管理层和董事会层面的互动非常少。坦白说，几乎没有互动。他们在玩游戏。他们把我们指向他们那些高价顾问。然后我们联系安排会议，他们又不安排。
David Friedberg: 当你第一次在马桶上冒出这个想法，决定推进这件事时，我猜你某个时点联系了投行，讨论交易结构：怎么组织报价？你们是怎么走到“50% 现金 + 50% 股票”，说服他们把自己的股票滚入你们股票、让你们运营业务，而不是筹集全额现金、做一个全现金报价？对你们来说，是否无法说服股东、投资者、资本提供者、大型机构、银行、贷款方等组成一个 560 亿美元现金财团？如果是全现金报价，他们就更难轻易拒绝。你可以讲讲和投行讨论以及思考结构的过程吗？
Ryan Cohen: 最终，问题是谁来运营这家公司。你认为谁更有能力运营业务，谁能最大化股东价值？因为如果给现有股东 GameStop 股票，也就是合并后公司的股票，至少在非常近到中期，收益仍来自 eBay。所以他们会继续持有 eBay。
我们给他们的是 50% 现金、50% 股票，并且相对于我们买入价格有溢价。实质上，他们继续拥有 eBay，只是现在有一个高度受激励、要最大化股东价值的人来运营，他多少懂一点电商，也懂得高效经营。
David Friedberg: 但为什么不全现金呢，Ryan？如果你可以为一半现金筹资，为什么不把全部现金筹出来？比如卖你的股票、向支持你的投资者出售 GameStop 股票来筹现金，而不是让现有 eBay 股东拿你的股票。然后给他们一个全现金报价。
Ryan Cohen: 这不是我们今天提出的方案。而且那是一大笔现金。我们没有 600 亿美元现金躺在那儿。
股东选择、所有者心态与 5 亿美元个人投入
David Friedberg: 说说 eBay 的所有者吧。你和 eBay 股东聊过吗？你怎么看他们会怎么投票？我理解最近有一项关于召开特别股东大会门槛的提案被否了，本来想把门槛降到 10% 流通股，但现在仍是 20%。所以你们无法在没有 20% 股东支持的情况下召开特别股东大会。对吗？
Ryan Cohen: 对。结果很接近，但没错。
David Friedberg: 那你和 eBay 今天真正的所有者谈过吗？它是一个机构持股很广泛的股票。你有没有开始和机构沟通，了解他们怎么看管理层、怎么看你的战略、怎么看你未来几年为他们创造价值的能力？
Ryan Cohen: 我不想讨论个别股东沟通。但总体共识大体是一致的：他们喜欢这项业务，也看到了很多机会。最终会发生什么，我们再看。股东构成也可能变化，因为如果你喜欢这项业务，可能不想要 50% 现金，可能想继续投资。所以这也是一种可能。
最终投票是在问：谁会是更好的资本受托人？谁能增长这家公司？是我，还是一个不断大量卖股票的人？顺便说一句，他没有用自己的钱在公开市场买过一股。他卖了几千万美元股票。
这件事有意思的地方，也许你可以帮我理解：毫无疑问，我们正在做的事很大。不是每天都会发生这样的事。但为什么每个人都希望我们失败？为什么每个人都希望 GameStop 失败？媒体也是例子。为什么一个管理层没有 skin in the game，不是建设者，自己没亲手建过什么，只是在大公司当员工、薪酬很高，我觉得他们一辈子都没真正流过汗——为什么大家希望他们成功？
而当有人拿自己的钱冒险——顺便说一句，这件事还没提交文件，也许等节目播出时已经提交了——我会把自己 5 亿美元的钱投进这笔交易。我没有从 GameStop 拿出一分钱。我向 GameStop 投了很多钱，也做了很久。今天 GameStop 是强得多的业务。
每个人都讨厌 GameStop。媒体好像基本上都希望我们失败，希望他们成功。你看他们董事会，一年拿几十万美元，却不用自己的钱买股票。他们参加几次董事会会议就赚大钱。管理层薪酬高得离谱，却承担零风险。为什么所有人都希望这个固化的管理层和董事会继续被保护、继续经营公司？没有什么比拿自己的资本冒险更美国。所以为什么所有人都希望我们失败？评论员们，你的理论是什么？我不知道。你和他们 CEO 坐下来聊过吗？我很愿意。我明天就可以飞去加州。但没有。
媒体偏见、管理层激励与下一步行动
David Friedberg: 当然你就是那个要解雇他的人。但他会拿一笔钱，对吧？
Ryan Cohen: 一大笔钱。
David Friedberg: 一大笔。降落伞有多大？
Ryan Cohen: 降落伞。
David Friedberg: 你知道他的降落伞是多少吗？
Ryan Cohen: 超过 1 亿美元。
David Friedberg: 所以他离开可以拿 1 亿美元。
Ryan Cohen: 对。
David Friedberg: 你见过任何董事会成员吗？
Ryan Cohen: 没有。
David Friedberg: 他们不见你。你联系过吗？
Ryan Cohen: 联系过。
David Friedberg: 市场最棒的地方在于，它不在乎媒体怎么说。短期内也许在乎，因为市场短期是投票机；但长期是称重机。如果 GameStop 持续交付表现，那些希望公司失败的人最终会输，因为权重会体现出来。这最终比任何事情都重要。
我认为，看到 GameStop 的结果之后，人们必须开始注意到这不只是 meme stock。但媒体要给你可信度，就必须承认他们过去关于 GameStop“只是 meme stock”的所有判断都是错的。他们必须承认这里确实有一家公司，确实在创造价值，而他们错过了，完全讲错了故事。
如果他们承认这一点，承认你作为高管和 CEO 的能力，承认你可能比现任管理层更能运营 eBay，那就等于承认他们当初对牌局的判断是错的。我的理论是，大家都陷在 meme stock 狂潮里，说：“这都是假的，不是真的。”所有人都同意了。一旦所有人都同意，就没人被允许改写历史。没人能说自己在 COVID 上错了；没人能说自己在 GameStop 上错了，因为那会毁掉他们的可信度。为了维持他们的可信度，他们就必须继续让你显得不可信。这就是我的看法。
Ryan Cohen: 对。是的。
David Friedberg: 那你的下一步是什么？敌意收购？要约收购？接下来会怎么走？
Ryan Cohen: 我会做任何我们需要做的事，做任何我需要做的事，来取得成功。
David Friedberg: 但你显然是 committed。
Ryan Cohen: 是。
David Friedberg: 如果我是他们的投行，我被雇来跑一个流程、最大化股东价值。投行会试图和你谈判。但如果没有其他竞买方，实际上他们只是在和自己谈判。这样说公平吗？这里会不会有其他买家出现，以更高价格、更好报价击败你？
Ryan Cohen: 这是一大笔钱，也是很大的溢价。美在旁观者眼里。对我来说，付这个价格买这家公司是有意义的，因为我知道我能对这家公司做什么。不只是短期提高盈利，而是长期在直播电商里拿下大量市场份额，并建设游戏数字 marketplace。现有管理层做梦都不可能建出来。
所以，对我来说，这样做是值得的。至于它们的大型竞争对手，想做这么大规模的交易也会有反垄断问题。我不知道他们为什么不和我谈。他们应该谈，因为我不会停下，也不会消失。
升级路径、顾问与访谈结束
David Friedberg: 另一个选项是，人们可以在公开市场买入股票，然后投票支持你的报价。历史上这种情况经常发生：股东基础可能会换手。如果有人喜欢今天股票上的溢价，又不想明天持有 GameStop 股票，那如果市场开始相信你的故事，股份交易可能会形成一个很好的市场。我猜这里也可能发生。
Ryan Cohen: 我们工具箱里有很多不同的升级路径。
David Friedberg: 我们会看到。你们和投行合作吗？还是你独自做？
Ryan Cohen: 我们在和投行以及高价顾问合作。
全场: [笑]
David Friedberg: Ryan，今天真的很棒。很高兴了解你的经历，也听你讲你想把 GameStop 和 eBay 带到哪里。祝你整个过程一切顺利，也感谢你来和我们聊。
Ryan Cohen: 谢谢你。和你聊得很愉快，Dave。
节目口号: I'm going all in.