--- id: "5K5_mvpgMxQ" title: "识破麦道夫：Harry Markopolos 如何用数学、尽调与举报机制追踪史上最大庞氏骗局" channel: "The Alpha Exchange with Dean Curnutt" host: ["Dean Curnutt"] guests: ["Harry Markopolos"] date: "2018-12-11" updated: "2026-08-07" duration: "1:04:16" duration_seconds: 3856 source_type: "youtube" youtube: "https://www.youtube.com/watch?v=5K5_mvpgMxQ" canonical: "https://pod-exp.pages.dev/5K5_mvpgMxQ/" transcript_jsonl: "https://pod-exp.pages.dev/5K5_mvpgMxQ/transcript.jsonl" language: "zh-CN" translation: true translated_from: "en" timestamp_precision: "block" topics: ["投资","量化投资","金融基础设施"] series: ["做空研究"] --- # 识破麦道夫：Harry Markopolos 如何用数学、尽调与举报机制追踪史上最大庞氏骗局 > 中文译文，由英文原音字幕翻译整理，不是官方逐字稿；引用原话请核对英文原视频。说话人标签由整理者依上下文标注，带「未确认 / 未标注 / 不确定」等字样的标签不可靠。时间戳一般为块级（所在时间块的起点），不是逐句时间；正文自带 [hh:mm:ss] 的段落除外。 **内容提要：** 在麦道夫骗局崩塌十周年之际，Dean Curnutt 与最早系统性追查此案的 Harry Markopolos 回看一场持续近十年的失败尽调与监管失灵。Harry 从军旅训练、期权交易和 1987 年股灾谈起，解释自己为何只用几分钟就从异常平滑的收益、近乎不存在的波动、不可解释的相关性、虚假的 OTC 流动性与不合逻辑的交易记录中判断麦道夫不可能真实交易。访谈还深入讨论 feeder fund 激励、亲和力骗局、2008 年流动性挤兑、受害者善后，以及麦道夫案如何推动 SEC 举报人奖励机制，并最终改变 Harry 此后的职业方向。 ## [0:05] 十周年回望：那个“99.9% 是欺诈”的判断 · YouTube **Dean Curnutt：** 大家好，我是 Dean Curnutt，欢迎收听 Alpha Exchange。我们在这里讨论金融市场中与风险管理、收益创造，以及另类投资行业资本配置有关的话题。今天的嘉宾是 Harry Markopolos。很多人都知道，CBS《60 Minutes》称他为“那个早就知道的人”：他花了八年多追查 Bernie Madoff 的庞氏骗局，并一再试图提醒监管者那里正在发生什么。Harry，欢迎来到 Alpha Exchange。 **Dean Curnutt：** 很高兴你愿意来。现在距离麦道夫骗局被揭开的十周年只剩一周。2008 年 12 月 11 日，他先向家人承认事实，随后家人联系当局。那一天正处在金融危机的灾难中心，我永远忘不了。 **Dean Curnutt：** 当时我坐火车去见一位朋友，用 BlackBerry 看新闻标题，突然看到“麦道夫巨型庞氏骗局、本人投案”之类的消息。那一瞬间，我脑子里只蹦出一个名字：Markopolos。 **Dean Curnutt：** 我还记得 2002 年在波士顿和你见面。我们谈了波动率、偏斜和方差互换。临出门时，你问我是否听说过 Fairfield 那只基金；随后你提到 Madoff。我说大概有点印象，你就非常平静地说：“那是欺诈。” **Dean Curnutt：** 你当时说自己有 99.9% 的把握，剩下极小的可能是他利用做市业务进行 front-running；但后来你已经确信那就是骗局。这句话在我脑子里留了很多年。 **Dean Curnutt：** 所以在十周年这个节点，我们有很多东西值得重新审视：这种事情为什么能够形成，又为什么能持续这么多年。我也想从你本人讲起。你的军旅背景在我看来影响很深，我把你的书读了两遍，它或许也是你能持续追查这宗欺诈多年的原因之一。你来自哪里？又是怎样进入军队的？ ## [3:02] 军旅训练如何塑造调查方法 · YouTube **Harry Markopolos：** 我在宾夕法尼亚州西部的伊利长大，就在伊利湖边，那里非常冷。前一年降雪超过 200 英寸，那种环境会把人磨得很硬。 **Harry Markopolos：** 我 17 岁时就想以士兵身份参军。我喜欢户外、打猎、钓鱼，但父母不肯签同意书，他们坚持让我先上大学。 **Harry Markopolos：** 大学一年级第一周，我看见穿制服的人从校园走过，就一路跟着他们，找到了陆军 ROTC 办公室，当场报名。父母可以接受我在完成大学后以军官身份入伍，于是事情就这么定了。 **Harry Markopolos：** 我从 17 岁开始接受军队训练，38 岁离开，总共做了 17 年现役委任军官体系里的服役经历。我主动选择步兵，第一份指挥岗位是在马里兰陆军国民警卫队，带一个 26 人的步枪排。 **Harry Markopolos：** 后来我在第 29 步兵师待了十年，那是马里兰和弗吉尼亚国民警卫队的部队。之后为了去康涅狄格州的一家对冲基金工作，我又加入丹伯里的陆军预备役特种作战体系，所在单位属于民政事务部队。 **Harry Markopolos：** 那些训练给了我纪律、自信和领导能力，也教我如何收集 HUMINT——人力情报。更重要的是，军队要求你把报告写到不同年龄、不同教育背景的人都能读懂，所以必须清楚、简洁。 **Harry Markopolos：** 军旅经历让我有把握去规划一项长期行动，也让我知道怎么建立一张人力情报收集网络。后来在麦道夫案里，这恰恰成了关键：我们最后就是靠这样一张网络，一点点解开 Bernie Madoff 这个谜。 **Dean Curnutt：** 我也觉得，纪律以及组织团队资源的能力，在你追查每一个细节时非常关键。这似乎是你和团队共同的性格特征。你刚才提到康涅狄格的对冲基金，那再说说你怎么进入金融业、又怎样建立衍生品专业能力吧。 ## [5:43] 从迷茫毕业生到衍生品交易员 · YouTube **Harry Markopolos：** 我上大学时根本不知道自己想做什么。读过商科，也换过学校，试过很多方向。有人开玩笑说“换条内裤换运气”，其实不是这么回事，最好还是找到一件事坚持下去——但当时的我并不知道那件事是什么。 **Harry Markopolos：** 我做过餐馆，不喜欢；在 UPS 卸货、装货、开车，也不适合；我喜欢预备役服役，却不想把现役军旅当成终身职业。兜兜转转之后，我才偶然掉进金融业。 **Harry Markopolos：** 我父亲在费城附近买了一家经纪公司的四分之一股份。那家公司刚好失去了注册期权负责人，需要一个数学不错、能通过 Registered Options Principal 考试的人。我符合条件，于是周末上证券培训课，再自学一周，就通过考试，开始为客户做期权交易。 **Harry Markopolos：** 我最喜欢的一个客户来自 Kidder Peabody 的资产管理部门。他准备在 1988 年 6 月离开、自立门户。我问能不能跟他一起做，他答应了。六周后我搬到康涅狄格州格林尼治，在一家股票衍生品对冲基金做助理投资组合经理。 **Harry Markopolos：** 我在那里待了三年，系统接受了股票衍生品训练。之后去波士顿金融区的 Rampart Investment Management 做投资组合经理，后面的事就是历史了。 **Dean Curnutt：** 你加入那家基金时还没有 VIX，但已经经历过 1987 年大崩盘。那之后市场开始理解：价外看跌期权和价外看涨期权的隐含波动率不应该一样，下行 skew 有存在的理由。1987 年之前，人们自以为懂期权，实际上我们并没有真正理解这种结构。崩盘发生时，你已经在股票衍生品桌上了吗？ **Harry Markopolos：** 还差几个月。 ## [8:01] 入行第一天就是 1987 年“黑色星期一” · YouTube **Harry Markopolos：** 我拿到 Series 7 牌照后的第一天，就是 1987 年 10 月 19 日，星期一。 **Harry Markopolos：** 那天我的工作主要是接电话。我们公司的客户此前做空了很多 OTC 股票，价格正在快速下跌，所以我们替客户买回来平仓。整个华尔街都愿意给我们打电话，因为第一，我们真的接电话；第二，我们会买他们急着卖掉的东西。 **Harry Markopolos：** 那就是一场流动性危机。所有人都想要现金，想尽快从股票里出来。我们却是大买家，因为是在替客户回补空头。 **Harry Markopolos：** 我会先问清楚对方要卖什么证券、愿意以什么价格卖，记录经纪商编号和当时 Nasdaq 使用的四字母交易商识别码，然后把交易票据准备好，交给交易员接电话并完成交易。这就是金融业给我的欢迎仪式。 **Dean Curnutt：** 这可真是够忙的第一天。 **Harry Markopolos：** 不只是第一天，也是第一个通宵。成交之后还得清算，而当时的电脑系统根本没为那种交易量设计。我们晚上、周末都在工作，努力把积压交易清掉。 **Harry Markopolos：** 正常应该 T+3 交割，但有时拖到 T+4、T+5、甚至 T+6，很多交易会出现差错，必须逐笔解决。整个华尔街都拼命工作，最终把未清算交易尽可能压低。 **Dean Curnutt：** 后来你去对冲基金做股票衍生品，最初采用的是套利类策略吗？基金究竟想实现什么？ **Harry Markopolos：** 那是一只“5 和 20”的基金——不过这里的“5”不是 5% 管理费，而是 5 个基点；另收 20% 的业绩分成。 ## [10:04] 早期的卖波动率覆盖策略 · YouTube **Harry Markopolos：** 核心是一套 short-vol 策略，主要对 OEX 指数卖出看涨期权，有时也做 S&P 指数。当时还有 XMI，也就是 Major Market Index：20 只股票、在美交所交易，试图复制道琼斯 30 指数。 **Harry Markopolos：** 我们主要交易这三类产品。策略完全是单边卖波动率，只卖 calls，目的不是追求奇迹般的超额收益，而是给组合增加一层增量收益。 **Harry Markopolos：** 我的老板已经做这套策略很多年。我在那里待了三年，之后搬到波士顿。 **Dean Curnutt：** 你是什么时候加入 Rampart 的？九十年代中期吗？ ## [10:52] 麦道夫案如何改变职业方向 · YouTube **Harry Markopolos：** 我是 1991 年 10 月加入 Rampart，一直做到 2004 年 8 月最后一天。离开的主要原因其实就是麦道夫案。 **Harry Markopolos：** 我当时意识到，华尔街存在这么多欺诈；而做股票衍生品的人数学基础强，很多骗局只要把数字拆开，就能诊断出来。我想，与其继续待在原来的行业，不如站到另一边去抓欺诈。 **Harry Markopolos：** 我的逻辑是：如果我是少数甚至唯一在猎取这类“大型猎物”的人，而这片领域几乎没人打猎，我应该天然有优势。后来证明，我对职业方向判断对了，但对时机判断错了。 **Harry Markopolos：** 当时并没有一种制度可以把这种技能真正变成职业。必须先发生麦道夫案，然后我去国会作证，提出建立举报人机制；SEC 接受这个方向，国会又把它写进 2010 年夏天通过的 Dodd-Frank 法案，之后我才有办法把这套技能专业化、商业化。 **Dean Curnutt：** 某种意义上，这几乎像一种迟到的因果回报：你真的参与开出了一条此前不存在的职业道路。回到九十年代的 Rampart，当时公司是不是已经在替客户管理 call overwriting 一类的覆盖策略？ **Harry Markopolos：** 是的。 ## [12:19] Rampart 的覆盖模型与复制任务 · YouTube **Harry Markopolos：** Rampart 当时使用一套原字幕听写为“Brick Noli”的模型，核心是设定滚动比例（roll ratio），用个股上的短波动率、卖出看涨期权来获取增量收益。这个模型名称的原音我会保留为待核对项。 **Harry Markopolos：** 这和我此前在指数上卖 call 不一样：Rampart 是在单只股票上做。我在那里做了很多年，后来又扩展到指数上的 put spread、call spread，以及 buy-write 指数策略。我们也是最早在 CBOE 交易 buy-write 指数的机构之一，逐渐从单纯对个股卖 call 分散出去。 **Dean Curnutt：** 那就顺着这条线进入 Madoff。你后来被交给一个几乎不可能完成的任务：复制、模仿他的组合结果，让 Rampart 能做出一种可以拿去募资的策略，同时也给那些已经在麦道夫那里放了很多钱的客户一个分散工具。最初目标就是这样吗？ **Harry Markopolos：** 是。Access International 是麦道夫很大的 feeder，大约有 16 亿美元交给他管理。他们的仓位太集中，希望 Rampart 做一个“像 Madoff 一样有收益、但机制不同”的替代品，别把所有鸡蛋放在一个篮子里。 **Harry Markopolos：** 公司答应了，于是这个任务落到我头上。 ## [13:47] 五分钟识破：收益曲线不可能是真的 · YouTube **Harry Markopolos：** 我让 Frank Casey 去纽约拿资料，他带回来一些麦道夫的宣传材料，其中有一页 tear sheet。我看了大概五分钟，就知道这要么是庞氏骗局，要么是在 front-running。 **Harry Markopolos：** 接下来只需要判断是哪一种。我很快发现规模大到不可能靠 front-running 支撑。真靠抢跑客户订单赚钱的人，不会不断吸收更多 AUM，因为资产越大，你必须抢跑的规模越大，被发现的风险越高；与此同时资本回报率反而会下降。风险更高、回报率更低，这两件事都不是你想要的。 **Harry Markopolos：** 所以我排除了 front-running，剩下的就是 Ponzi。他的收益曲线几乎沿着 45 度角向上。45 度角可以存在于三角学、几何学，甚至物理学里，但在金融市场里不会存在这种长期的直线收益。 **Harry Markopolos：** 月度收益也过于稳定，几乎没有波动。长期 Sharpe ratio 接近 3，这在真实市场里不成立。你可能凭一笔特别好的交易连续赢几个月，甚至一年、一年半，但不可能一年又一年持续压倒市场。 **Harry Markopolos：** 我拿到的月度记录里只有 7 个亏损月，最差月份也只亏 55 个基点。Dean，你做过衍生品，我几秒钟就可能亏 55 个基点，几分钟可以亏得更多；麦道夫最差一个整月却只亏 55 个基点，我完全不信。 **Harry Markopolos：** 还有一个数字更致命：他的收益与 S&P 500 的相关性大约只有 6%，也就是 0.06，几乎等于和股票不相关；可他声称自己的收益就是从股票市场赚来的。如果你和产生收益的市场几乎不相关，那数学上就说不通。 **Harry Markopolos：** 所以从数学角度看，它是非常明显的欺诈。 **Dean Curnutt：** 但这样一个明显不可信的东西却维持了这么久。你怎么看人性？为什么人会愿意相信不可置信的事，或者即使心里怀疑，也不愿意把怀疑推进成真正的调查？ **Harry Markopolos：** 那还是另一个年代。全球金融危机以前，人们对金融机构的信任远高于现在。另一个因素就是害怕错过——FOMO。麦道夫在欧洲的规模其实远大于美国。 ## [17:47] 为什么欧洲投资者暴露更深 · YouTube **Harry Markopolos：** 麦道夫的资金来自 40 多个国家。我当时参考过一篇 2009 年夏季刊登在《Journal of Alternative Investments》的分析文章；原字幕对作者和标题的听写不够可靠，但文中统计到 339 家 fund of funds、59 家管理公司与麦道夫有关。 **Harry Markopolos：** 其中美国机构只占一部分；节目引用的统计里，美国约 79 家，而欧洲超过 200 家，欧洲反而更严重。很多欧洲投资者把每年 15% 到 20%、且波动很低的回报当成理所当然，所以看到麦道夫提供约 12% 且波动极低的产品，就认为这种东西确实存在。 **Harry Markopolos：** 我认为这也反映了当时欧洲部分机构在金融复杂度上的不足。你看看金融危机里的大型银行：RBS 需要英国政府救助，Barclays 遭受重创，法国银行也很艰难；Deutsche Bank 当时处境非常差；UBS 则从本国央行获得了节目中所说约 610 亿美元规模的支持。我的意思是，这些机构并没有表现出足以识别麦道夫的金融判断力。 **Harry Markopolos：** 美国的暴露比例相对低一些。原字幕给出的数字是，美国约 740 家 fund of funds 中有 79 家踩中，约 10.7%。瑞士则是 267 家里有 77 家，接近 29%；意大利约 35%，德国接近 17%。 **Harry Markopolos：** 欧洲表现比美国更好的主要是英国，约 9.5% 的 fund of funds 有麦道夫敞口。英国的尽调水平相对更强。 **Dean Curnutt：** 欧洲还有很强的私人银行网络，苏黎世等资金中心会集中管理老钱。反过来，美国很多大银行对麦道夫并不买账，有些做过尽调后甚至把他列进“禁止投资”名单。但你在书里强调，他极其擅长利用 affinity scheme，也就是亲和力骗局。 ## [19:51] 亲和力骗局如何跨越族群扩张 · YouTube **Dean Curnutt：** 你怎么理解麦道夫对“亲和关系”的利用？他为什么能让某些本来就更容易信任他的人进入骗局？ **Harry Markopolos：** Bernie 是犹太人，所以最开始自然从自己的社群入手。很多人于是误以为这是一个“美国犹太社群内部”的骗局——它确实从那里起步，但绝不是在那里结束。 **Harry Markopolos：** 美国犹太社群的资金很快就不够支撑骗局继续扩张，于是他向其他人群拓展。他通过欧洲私人银行接触王室和富裕家族，我估计欧洲至少一半王室家族都受到牵连；之后又扩到天主教徒、新教徒。 **Harry Markopolos：** 骗局崩塌时，他才刚开始深入亚洲；在拉丁美洲已经做得很大，那里的受害者主要来自天主教国家。换句话说，亲和力只是入口，不是边界。 **Harry Markopolos：** 这种模式到处都有。我在这次录音前的感恩节刚办完一个案子，有人针对经营赌场的印第安部落实施骗局；我现在还在查一个针对基督教福音派人群的案子。 **Harry Markopolos：** 骗子往往先从“自己人”下手，因为信任最容易建立；当本社群不够大，就会跨族群、跨国扩张。麦道夫后来在 40 多个国家吸金，受害者当然远不止美国犹太人。 ## [21:56] 麦道夫网络的全球触角 · YouTube **Dean Curnutt：** 骗局崩塌以后，你自己也很震惊：触角比你追查时想象得远得多。你们重点盯着欧洲 fund of funds，却没想到还有那么多更小的个人账户和来自其他地区的资金。 **Harry Markopolos：** 对，我们根本没看到南非资金，也没看到中国相关资金。麦道夫已经在新加坡、台湾、香港布点，还没来得及真正大规模进入中国大陆；日本也有几个中型营销渠道。亚洲本来会是他的下一片疆土。 **Harry Markopolos：** 我们当时主要沿欧洲和北美追踪，所以看到了欧洲的规模。最让我印象深的是法国和日内瓦一带——资金像飞蛾扑火一样涌进去。仅从日内瓦来的麦道夫资金，我记得就大约有 140 亿美元，这对当地资产管理行业造成了毁灭性冲击。 **Harry Markopolos：** 但同在瑞士，苏黎世的态度明显更警惕。那里很多人对麦道夫有怀疑，因此选择远离。一个国家内部都能形成如此鲜明的分界。 **Harry Markopolos：** 欧洲大陆大部分地区暴露很深，英国相对例外，因为那里的金融机构在这方面更成熟一点。至于亚洲资金，我们调查期间几乎没有真正跟踪，所以最终看到他全球规模如此之大时，确实目瞪口呆。 **Dean Curnutt：** 如果粗略拆分，麦道夫的资金有多大比例是通过 feeder fund 结构进来的？ ## [23:56] Feeder fund 如何让骗局高速膨胀 · YouTube **Harry Markopolos：** Bernie 最初直接管理个人账户，那可以把规模推到几亿美元，甚至几十亿美元。但要在这么短时间里膨胀到 648 亿美元的名义规模，靠个人账户远远不够，真正的加速器是 feeder funds。 **Harry Markopolos：** 庞氏骗局说到底，不过是“一个骗子加一个银行账户”。他并没有每天真的管理那些证券；真正需要管理的是现金流。麦道夫在 JPMorgan 有一个 704 账户，也就是支撑骗局现金进出的关键账户。 **Harry Markopolos：** 我认为银行在这种骗局里扮演了帮助与纵容的角色。JPMorgan 后来就相关行为达成刑事和解；原字幕中我提到的是 5 项刑事指控以及约 26 亿美元罚款，资金用于受害者赔偿。 **Harry Markopolos：** 对麦道夫本人而言，最重要的工作就是盯紧银行现金余额，不断寻找新钱。他给投资者一个“无法拒绝的收益率”：假装总资产每年增长约 16%，给客户净赚 12%，中间留下 4 个百分点作为营销经济空间。 **Harry Markopolos：** 我估计那 4 个百分点里，他把超过 90% 都让给 feeder funds。也就是说，销售机构不仅不需要费力推销，反而因为客户主动追着 12% 的低波动收益来买，还能拿到极其丰厚的分成。 **Harry Markopolos：** 正常产品的分销佣金也许只占相关费用的 15% 到 50%，具体取决于渠道能力；麦道夫却把大约 90% 的经济利益让给营销方。这就是为什么 feeder 愿意源源不断把钱送进去，也解释了骗局为什么能如此快地长大。 **Dean Curnutt：** 所以它几乎是一种“自己会开订单”的产品：客户主动想要，渠道只需接单。 **Harry Markopolos：** 对。12% 的净收益、Sharpe ratio 约 3，再配上这样高的渠道报酬，很少有人愿意拒绝。 ## [26:17] 反常的利益分配与“大家都愿意相信” · YouTube **Dean Curnutt：** 还有一个很扎眼的红旗：feeder funds 和麦道夫本人之间的利润分配极端不对称。表面上 feeder 抽走了绝大多数经济利益，而麦道夫似乎满足于赚交易佣金。那些 feeder 难道从没问过“这合理吗”？ **Harry Markopolos：** 你会问，我也会问，但事实证明我们高估了这种理性。Bernie 让那些 feeder 变得富得超出想象，所以每个人都愿意相信，是自己的聪明和努力配得上这些钱。 **Harry Markopolos：** 他们会替它找到解释：也许 Bernie 不想处理客户这种麻烦事，只想管理资金并收交易佣金；客户关系、募资和服务都交给 feeder。只要这个故事能让巨额收入继续进来，人就很容易接受。 **Harry Markopolos：** 可一旦仔细看佣金结构，还是会发现异常。原字幕里我举的例子是：期权按每张约 4 美元、股票按每股约 1 美分计费；换算之后，其中一个口径大约是另一个的 4 倍，两边的经济关系并不自然。 **Harry Markopolos：** 更荒谬的是，我不相信他真正会交易那些期权。他只是在做期权数学的样子。他对外把负责期权交易的人说得很重要，原字幕把名字听写成 Frank DiPasquale；这个人来自新泽西，只有高中学历。你在华尔街通常不会把复杂期权交易台交给这种背景的人。 **Dean Curnutt：** 而他寄给客户的交易票据本身，也暴露了更多问题。 ## [28:12] 平均成交价里的数学破绽 · YouTube **Dean Curnutt：** 他给客户报告的交易里，既有股票成交，也有 OEX 期权成交，对吗？ **Harry Markopolos：** 对。而且还有一个很古怪的细节：股票价格看起来写到小数点后三位，可第三位永远是 0，本质上只算到两位小数。 **Harry Markopolos：** 他声称自己交易的是数十亿美元、甚至更大的股票规模。谁会在这种体量上只算两位小数？我以前管理大约 35 亿美元的账户，为了精确到每一分钱，会把分配价格算到小数点后 8 位。 **Harry Markopolos：** Bernie 管的钱比我多得多。按这个逻辑，他甚至可能需要算到小数点后 16 位左右，而不是两位。他却告诉客户自己在做 average pricing——平均成交价分配。这在我看来完全说不通。 **Harry Markopolos：** 更离谱的是，他总能在股票低点买进、在高点卖出。谁能长期做到这种事？ **Dean Curnutt：** 大概只有一个 Sharpe ratio 接近 3 的人吧。 ## [29:07] “我替客户补亏损”的荒谬说辞 · YouTube **Harry Markopolos：** 对我来说，最简单的解释就是他在手工输入收益数字。只有这样，才可能得到那种收益路径。 **Harry Markopolos：** 他还会告诉人们：“其实有些月份我亏钱了，但我不想让你们的客户看到太大的亏损，怕他们被吓跑，所以我用自己的利润补上。” **Harry Markopolos：** 很多人居然相信这个说法，觉得他会替客户承担亏损。 **Harry Markopolos：** 但华尔街不是慈善机构。没有正常的资产管理人会说：这个月客户组合亏了，我从自己口袋里把亏损补平。那不是这个行业的运作方式。 **Dean Curnutt：** 当你第一次看到这条收益曲线时，你已经认定长期、稳定地做到这样是不可能的；但 Rampart 管理层还是要求你尝试做出一个替代品。你们真正开始进表格、做模型、试图复制，大概是什么时候？ ## [29:43] 逆向工程一个不存在的策略 · YouTube **Harry Markopolos：** 大概是 1999 年末到 2000 年初。我们花了很多时间——事后看，其实是浪费了很多时间——去复制一个根本不存在的真实策略。 **Harry Markopolos：** 我在最初几个小时里就知道它有问题，不可能是一个真正可交易的产品。但我的老板，以及当时行业里很多人，对 Madoff 的声望非常买账。他一直向所有人宣传自己多么聪明。 **Harry Markopolos：** 他甚至吹嘘自己是 Nasdaq 电子化、计算机化交易市场的少数共同创建者之一。大家于是默认：这是华尔街最电脑化、算法最快的人。 **Harry Markopolos：** 可到了 2000 年以后，这个所谓“最电脑化的人”还在用 green-bar 连续打印纸寄账户报表，用点阵打印机打印。这和他讲的技术神话根本对不上。 **Harry Markopolos：** 再加上只保留两位小数、总能低买高卖，数学上越来越荒谬。 **Harry Markopolos：** 他的核心叙事，是买一篮子股票，再用期权做 collar。但他只拿 30 到 50 只个股去复制 OEX 一类指数，这意味着自己主动承受了单一个股的集中风险。 **Harry Markopolos：** 真正做衍生品的人反而会尽量买完整、按指数权重构造的篮子，因为不想让个股和指数之间的相关性误差在某一天反咬自己。 **Harry Markopolos：** 股票的方向无非三种：上涨、横盘、下跌。如果他用 OEX 指数 put 给一组集中个股对冲，那就是不完美对冲。想保持他报告的那种结果，他选中的股票就得只会上涨或横盘、永远不会下跌——这当然不可能。 **Harry Markopolos：** 所以不仅收益不可信，策略设计本身也有缺陷，数学从多个方向都失败。 ## [32:44] 能复制风险，却复制不了夏普比率 3 · YouTube **Dean Curnutt：** 麦道夫声称的策略，本质上就是持有股票，再在外面套一个 collar。你们做竞争产品时，也沿着同一路径吗？还是尝试过其他排列组合？ **Harry Markopolos：** 第一原则是：不要主动持有一组集中的个股，而是直接持有指数。比如我要 S&P 500 敞口，就先问有哪些实现方式。 **Harry Markopolos：** 可以买 500 只成分股实物，但操作很重；可以用 Vanguard 或 Fidelity 之类的指数基金，但有费用，也未必有你需要的即时流动性；还可以用 ETF，当时有 SPDR，也有 Barclays Global Investors 的 IVV。 **Harry Markopolos：** 我的模型会选择最便宜的指数持有方式，然后只用 S&P 500 指数的 call 和 put 去构建 collar。 **Harry Markopolos：** 这样做是能工作的，但绝不可能给出 Sharpe ratio 3。一个比较现实的结果，也许是拿到市场大约三分之二的收益，同时只承受市场大约三分之一的波动率。 **Harry Markopolos：** 这已经是不错的产品，却远远达不到麦道夫那条线。我越做逆向工程越挫败，因为真实市场就是做不出来。 **Harry Markopolos：** 而且麦道夫设计的那套东西，本身并不高明。考虑交易成本和滑点，我甚至怀疑它长期能不能赚到超过零的收益，更不要说那种夸张的平滑回报。 **Harry Markopolos：** 在我看来，他根本不懂真正的衍生品数学，也不懂严谨的投资组合构建。 ## [34:43] 完美风暴：声望、神秘感与虚构 OTC 交易 · YouTube **Dean Curnutt：** 这是不是一场“完美风暴”？一方面，他很会经营 affinity scheme；另一方面，他有做过 Nasdaq 主席的履历，又对策略守口如瓶。奇怪的是，他越不愿透露，反而越增加神秘感，让人更想问“怎样才能把钱交给 Bernie”。 **Dean Curnutt：** 规模、持续时间都几乎没有先例。可你列出的很多 red flags 又简单得令人难以置信。比如只要问一句：如果你真在 OTC 做这么大规模的衍生品，对手方是谁？为什么这么多年没人把这些问题追到底？ **Harry Markopolos：** OTC 正是最容易拆穿的地方。有人问，为什么在交易所看不到 Madoff 的巨大成交量？他的答案是：因为规模太大，所以在欧洲场外交易。 **Harry Markopolos：** 可真做过场外衍生品的人都知道，OTC 很像“蟑螂旅馆”：开仓容易，想退出时你就受制于交易商；而且 OTC 往往比交易所更贵，流动性更差。 **Harry Markopolos：** 我去伦敦坐在 Goldman Sachs 的交易台上直接问：“OEX 期权你们能做多大？”他们告诉我，100 张已经算大单，还会拆成每次 10 张，通过电子系统慢慢做。 **Harry Markopolos：** 这是 Goldman 在伦敦的衍生品台。我之所以能坐在那里问，是因为我知道 Goldman 没有 Madoff 敞口，他们也愿意回答。答案很清楚：欧洲根本没有足够的流动性承接他声称的数百亿美元交易。 **Harry Markopolos：** 如果全球最主要的十几家机构都不是他的 OTC 对手方，那还能是谁？没有哪家不知名机构拥有足够资产负债表去接这种头寸并完成对冲。所以答案就是：没有对手方，因为交易没有发生。 **Dean Curnutt：** 你认为他实际交易过哪怕一张期权吗？ **Harry Markopolos：** 我不这么认为。我甚至怀疑他是否真正懂如何交易期权。股票做市业务里也许有一部分真实股票成交，但他寄给客户的投资账户交易记录整体不合逻辑。 **Harry Markopolos：** 正常报表会从左到右列交易日、买卖方向、数量、证券描述、ticker、成交价、正确精度的小数位、现金变化；月末还会区分未平仓头寸的未实现盈亏，以及已经平仓的已实现盈亏。 **Harry Markopolos：** Bernie 却总能在月末、季末、年末恰好变成现金。他一年只“在市场里”六到八次，每次只持有三天到三周，十九年里几乎从不把一笔有吸引力的交易跨过会计期末。 **Harry Markopolos：** 正常资产管理人谁会这样？尤其是连续十九年都这样？这本身就是强烈红旗。 ## [38:44] 熊市、流动性与骗局的最终断裂 · YouTube **Harry Markopolos：** 更简单的问题是：那些他完全不持仓的月份，收益从哪里来？他声称总收益大约要做到 16%，相当于平均每月约 1.33%。如果钱躺在现金里，LIBOR 从八十年代初以后就没有长期给你 16% 这种回报。答案始终对不上。 **Dean Curnutt：** 我印象中，九十年代到 2000 年前后，他的收益曲线斜率更高；后来像是主动把收益降了一档。是意识到不能太夸张了吗？ **Harry Markopolos：** 这是 Frank Casey 最先注意到的。大约 2000 年 3 月 24 日熊市开始后，科技、互联网、电信股接连崩溃，Nasdaq 从 5000 点大幅回落，S&P 也几乎腰斩。几个月后 Frank 说：“Bernie 正在把回报往下调。” **Harry Markopolos：** 因为市场本身是负收益，他根本没必要继续支付以前那么高的假回报。骗局也会根据环境“调价”。 **Harry Markopolos：** 到 2007 年 10 月市场见顶，2008 年 8、9、10、11 月一路恶化时，Bernie 账面上居然还保持正收益，全年仍然上涨几个百分点。 **Harry Markopolos：** 真正杀死他的不是收益数字，而是流动性承诺。他没有设置赎回闸门，却承诺月度流动性。2008 年债券市场不交易、新兴市场不交易，连大型公司的信用资产都很难成交，所有人都缺现金。 **Harry Markopolos：** 于是投资者把 Bernie 当 ATM，不断提款。他银行账户里的现金余额开始被抽干，而庞氏骗局一旦没有新钱覆盖旧钱，就只能结束。 **Harry Markopolos：** 最终他编了一个说辞，并让事情以自己选择的方式暴露给两个儿子，再由家人去找当局。 **Dean Curnutt：** 这是完全由 Lehman 破产触发的吗？如果看 2008 年 8 月之前，他还能维持吗？ **Harry Markopolos：** 是整个 2008 年的连锁崩塌：Lehman、Fannie Mae、Freddie Mac 出问题；Merrill Lynch 如果没和 Bank of America 合并，可能就是下一个；Morgan Stanley、Goldman Sachs 又能撑多久？ **Harry Markopolos：** 没有 2008 年这场危机，麦道夫骗局还会继续，而且很可能会在亚洲变得更大。 **Harry Markopolos：** 庞氏骗局里最晚进来的人通常最惨，因为他们还没来得及把所谓“收益”取走。欧洲有些早期投资者已经拿了很多年钱，损失相对没那么彻底；但如果你是最后一批新钱，那就是最坏的位置。 ## [42:42] 钱去了哪里：交易业务、feeder 与追偿 · YouTube **Dean Curnutt：** 说到最后进入清算，这个 unwind 非常复杂。大量新钱其实又被拿去支付旧投资者和 feeder fund。真正找到的现金里，JPMorgan 那个账户有一部分，其他地方也有。考虑到灾难规模，最后的回收率似乎并不算最糟。钱到底都去了哪里？ **Harry Markopolos：** 他在伦敦还有一家经纪业务，所以可能有一部分资金在那里；大量钱则已经流向 feeder funds。JPMorgan 的账户在某些时间点余额很高，在另一些时候则低得多。 **Harry Markopolos：** 还有一部分钱被拿去补贴他那家真实存在的 Madoff Securities 交易业务。2001 年 Nasdaq 十进制化以后，做市价差从过去的八分之一、四分之一甚至更宽，压缩到一分钱一分钱地竞争，传统做市业务的利润受到重击。 **Harry Markopolos：** 奇怪的是，2001 年那些交易员明明整体亏钱，他仍然按照 2000 年的水平给奖金，像是替大家把业绩归零。所有人都觉得“天哪，他真慷慨”。可华尔街有多少人会在交易账户亏损时照发丰厚奖金？ **Harry Markopolos：** 我认为楼上的真实交易业务是一座 Potemkin village——一座用来展示的“样板村”。它给 Madoff 提供合法外观，也让他能够向外暗示：自己的异常收益来自抢跑客户订单。 **Harry Markopolos：** feeder funds 对这种暗示并不一定排斥。他们可能会想：只要我们给 Bernie 的订单流比散户更值钱，那我们理应分享这种信息优势；如果受害者是散户、而自己是获益者，也愿意睁一只眼闭一只眼。很多欧洲投资者确实相信 Bernie 在 front-running，并把那些“非法所得”分给自己。 **Dean Curnutt：** 你的意思是，他还会主动留下这种暗示？ **Harry Markopolos：** 会。他会说自己拥有华尔街最大的做市业务之一，能看到巨大订单流，于是别人自然脑补：他比市场里其他人更早知道股票接下来会怎样走。很多人就这样全盘买下这个故事。 **Harry Markopolos：** 至于钱最终去了哪里，庞氏骗局本来就是不断把新钱重新分给旧钱。很多钱最终落在 feeder 和早期投资者手里。比如 Jeffrey Picower 的遗产后来向受托人返还了约 92 亿美元。 **Harry Markopolos：** JPMorgan 也有大额和解，前面说到约 26 亿美元。其他银行也陆续通过和解把钱交出来，用于补偿投资者。 **Harry Markopolos：** 如果你是通过一家大型欧洲银行投进去，结果可能反而简单些：一些银行太难堪，会把你的本金一欧元对一欧元退回来，当然不会把那些虚构收益也赔给你。 **Harry Markopolos：** 美国更倾向于走漫长的法律和破产程序。我对这种机制很不满意；在录音发生时已经过去十年，我认为受害者仍被程序和费用拖得太久。 ## [46:43] 崩塌当晚：传真、律师与十年追查的终点 · YouTube **Harry Markopolos：** 我尤其厌恶那种把每个可计费工时都榨干的处理方式。在我看来，受害者的钱不应该被程序本身继续消耗。 **Dean Curnutt：** 你在 2000 年 5 月提交材料，之后 2001 年、2005 年、2007 年 6 月、2008 年 4 月又持续提供证据，直到 2008 年 12 月 11 日。那天你是怎么知道事情终于爆了？接下来的几个星期对你是什么感觉？ **Harry Markopolos：** 我其实不太愿意回到那段时间。那是我人生里很不舒服的一段记忆。 **Harry Markopolos：** 当晚我的双胞胎儿子大概五岁，在离家三个街区左右的空手道馆上课。外面是冻雨和冰暴，是马萨诸塞州很多年来很严重的一次，电线和电话线都在往下掉，整晚又湿又冷。 **Harry Markopolos：** 道馆里手机信号很差，我走到门厅看留言，发现两个朋友都打来电话。他们知道我一直在查 Madoff，也曾帮助过我。 **Harry Markopolos：** Dave Henry 留言说：“Harry，Madoff 被抓了。你是对的，是庞氏骗局。给我回电话。”另一位是 Cambridge Associates 的董事总经理 Andre Mehta，他说的几乎一样：“看起来是 Ponzi，大概 500 亿美元，你是对的，他进监狱了，恭喜。” **Harry Markopolos：** 我分别给他们回电话。事情发生在收盘后。我等孩子下课，立刻带他们回家，因为我知道自己手里有可能非常关键、甚至会让政府难堪的文件，而这些材料此前都已经递交给政府。 **Harry Markopolos：** 我急着把文件发给华盛顿、纽约和波士顿的律师，同时也给《Wall Street Journal》传真。CNBC 已经开始报道“存在一位 Madoff whistleblower”，我知道那个人就是我，也知道曾有一群人帮助过我。 **Harry Markopolos：** 最大的问题居然是找一条能打出去的传真线。我家里当时没有扫描仪，只能到处找传真机。 **Harry Markopolos：** 我先去了附近一家希腊披萨店，店里的传真机只能收订单，不能向外拨。吧台有个顾客听见我和老板说话，又看到电视上正播 Madoff，问：“你忙的是不是这件事？” **Harry Markopolos：** 他说自己的公司几英里外有传真机，让我跟他走。我跳上他的 SUV，和一个完全陌生的人一起开过去，花了一到一个半小时，把文件传到各地。 **Harry Markopolos：** 回到酒吧后，我放了 20 美元在吧台上，说今晚这个人的吃喝算我的。他帮了我大忙。 **Harry Markopolos：** 一个月以后，我就在国会作证了。 **Dean Curnutt：** 事情爆发以后，媒体一定把你淹没了。你在书里说自己只想做一篇报道，是《60 Minutes》吗？ ## [50:43] 媒体选择、受害者与杠杆产品警讯 · YouTube **Harry Markopolos：** 很接近，但不是。我只想做一篇纸媒报道，于是选择了《Wall Street Journal》。后来那位记者说：你住在波士顿，还应该给本地的《Boston Globe》一个角度，这是你对社区应做的事，也别让本地媒体觉得你完全绕开了他们。所以我又做了《Boston Globe》。 **Harry Markopolos：** 电视我只想做一次，于是选了《60 Minutes》。这是刻意设计的。我不想要那种“drive-by shooting”式新闻：500 个记者同时打来，最后产生 500 个扭曲版本，谁都没有时间核对如此复杂、横跨多国的事实。 **Harry Markopolos：** 所以我干脆把电话摘掉，也不回应海量邮件。我想让故事被正确讲出来。 **Harry Markopolos：** 受害者需要答案，而我知道自己必须开口。可我只愿意和那些肯做事实核验、愿意确保没有错误内容被印出来或播出去的高质量媒体合作。 **Harry Markopolos：** 因为这些人一夜之间失去了生计和毕生积蓄，根本不知道还能拿回多少。他们非常绝望，我非常同情他们。很快就开始出现自杀事件。 **Harry Markopolos：** 十一天后，我失去了一位很好的朋友。他在 Madison Avenue 割腕自杀。我哭了三天，也责怪自己为什么没有提前联系他。原字幕对后半段人名与关系听写不清，但意思是：他本人是个好人，并不知道合伙人有问题，也不知道自己被带进了 Madoff；那位有问题的合伙人后来据说躲在法国。 **Dean Curnutt：** 你从一开始就是想阻止损害继续扩大，而不是等它崩掉后再证明自己正确。2007 年时，你还注意到一些带杠杆的结构化产品，并把它看作 Madoff 开始缺钱的信号。你当时看到了什么？ **Harry Markopolos：** 我看到西海岸、旧金山一带有一家 feeder，原字幕听起来像 Prospect Capital，开始提供带杠杆的 Madoff 敞口。 **Harry Markopolos：** 当时大家相信 Madoff 合法，又想要更高回报，所以愿意付钱买杠杆。结构化产品本来就是一种很昂贵的实现方式，但因为大家追逐更高收益，仍然有人买。 **Harry Markopolos：** 对我而言，这反而说明 Bernie 已经缺现金。一个不缺钱的人没必要接受这么昂贵、这么复杂的杠杆结构进入自己的资金池；只有当他需要尽快吸收更多资金时，才会放宽条件。后来事实证明，这个判断方向是对的。 ## [53:52] 从国会作证到职业举报人 · YouTube **Dean Curnutt：** 你对细节有很强的耐心，也不只是懂衍生品；你后来在 forensic accounting 上也形成了一套专长。追查 Madoff 之后，究竟诞生了怎样的新职业？过去八到十年你都在做什么？ **Harry Markopolos：** 我去国会作证时说：你们需要一个 whistleblower program。举报人在发现欺诈方面，比执法机构有效 20 倍以上。国会听进去了。 **Harry Markopolos：** 我在国会作证大约 35 天以后见到当时的 SEC 主席 Mary Schapiro，把有关举报人效率的统计数据给她看。她说，如果这个数字是真的，SEC 就必须把效率提高二十多倍，我们需要举报人计划。她当场让执行助理推动这件事。 **Harry Markopolos：** 2010 年 7 月，Dodd-Frank 法案通过，里面包含 SEC 举报人条款：对提供有效线索的人，奖励比例可以达到相关执法回收金额的 10% 到 30%。 **Harry Markopolos：** 结果是 SEC 开始拿到更大、更好的案件，FBI 也随之得到更多刑事移送。在大城市里，FBI 开始建立证券相关调查团队；很多案件如果没有 SEC 举报人机制，本来不会出现。 **Harry Markopolos：** 这也终于给了我一个可以把技能变成职业的机制。我开始专门做这些案件。 **Harry Markopolos：** 外汇案就是一个例子。最初我发现一家大型托管银行在 FX 交易里欺骗客户：它承诺“最佳价格、实时执行”，却等到一天结束以后再回填交易票据，把最差的日内价格分配给客户。 **Harry Markopolos：** 简单说，客户买入时会被分到偏高甚至极差的价格，卖出时会被分到偏低的价格；对特别不懂行的客户，分配结果甚至可能比当天真实高低点还糟。所谓“最佳价格”其实是对银行最好、对养老金、共同基金或对冲基金客户最坏。 **Harry Markopolos：** 那些案子后来推动市场开始认真做 transaction cost analysis，大家测量外汇成交质量，银行能赚的价差也因此被压缩。 **Harry Markopolos：** 现在我做很多上市公司会计欺诈，尤其是金融服务公司做假账。我会寻找能够投入巨额资金的对冲基金伙伴——如果我能证明会计欺诈并在公开后触发重估，我认为某些标的可能立刻下跌 20% 到 50%，甚至更多。 **Harry Markopolos：** 同时我仍然做 Ponzi。就在录音当天早上，我还和波士顿的 SEC、FBI 见面，提交一个我认为规模不小的本地庞氏案。 **Harry Markopolos：** 感恩节前那个星期五，我也交了另一个 Ponzi，那个案子我大概会免费做，因为那里可能根本没多少钱，而且受害者是社会里非常脆弱的一群人。有人在捕食没有能力保护自己的人，总得有人站出来。我会继续为这类案子 pro bono。 ## [57:16] 会计欺诈、保险业与永远存在的捕食者 · YouTube **Dean Curnutt：** 你觉得会计欺诈、庞氏骗局有周期性吗？牛市里因为业绩压力更强、所有人警惕性更低，所以更容易出现？还是只要有钱，这类欺诈就永远存在？ **Harry Markopolos：** 我听过最准确的一句话是：money attracts crime——钱会吸引犯罪。我认为华尔街永远都会有捕食者，有些人没有灵魂、没有良知，只想从别人身上拿钱。对他们来说，你只是挡路的一件家具，搬开就行。 **Harry Markopolos：** 金融危机前银行的行为就是例子：按揭证券、liar's loans，把劣质资产打包，再通过离岸 special-purpose vehicles 放到资产负债表外，其中很多被包装成 AA 级。危机一来，那些有毒资产最终又回到银行资产负债表上。 **Harry Markopolos：** 我现在在保险业看到相似问题。保险公司管理着以万亿美元计的资产和负债，而我认为其中有公司在做假账。 **Harry Markopolos：** 我尤其担心由州级监管者去监管跨国保险机构。面对几十亿、几百亿乃至总计数万亿美元规模的跨境资产负债，我认为很多州监管机构装备和能力都远远不足。 **Harry Markopolos：** 我甚至怀疑，放在离岸地区的再保险里有超过一半并不像报表写的那样真实。我的计划就是把这些案子做出来，并寻找愿意用大额资金做空的对冲基金伙伴；欺诈暴露以后，空头就有机会兑现。 **Harry Markopolos：** 我想改变一个行业。SEC 举报人计划已经改变了金融欺诈发现机制；我知道外汇交易员不喜欢我，因为 transaction cost analysis 让客户开始测量真实成交，银行价差被压缩。 **Harry Markopolos：** 我也希望在保险业树立更多敌人，因为我认为一些人确实需要被追责。我对部分保险负债的真实性非常悲观，甚至会说，有些保单不值写它们的那张纸。 **Dean Curnutt：** Harry，我一直非常震撼于你处理 Madoff 的方式。几乎没人想到像你这样做，也没几个人有耐力坚持下来。危机之后的确发生了一些制度变化，我愿意相信，至少某些变化降低了同样事情再次发生的概率，其中一部分就是你工作的结果。 **Harry Markopolos：** 我希望那是真的。十年前我也许会更乐观，但现在不会。我一点也不缺 Ponzi 可以查。 **Harry Markopolos：** 我手头就有两个纽约案子，我判断可能在 2019 年爆出来，两个都超过 10 亿美元。骗局并没有短缺。 **Harry Markopolos：** 我也希望投资者已经学会：如果一件事好得不像真的，那通常就不是真的。可很遗憾，我不认为这堂课被真正学会了。人还是一样容易受骗。 **Harry Markopolos：** Madoff 之后我又做过涉及数十亿美元的 Ponzi，只是不愿公开抢功。一旦媒体把我的名字放出来，受害者就会来找我，希望我帮他们把钱追回来，可这不是我的工作。 **Harry Markopolos：** 追回资产必须由联邦法院指定的破产接管人等主体去做；原告律师也会希望我去作证，但我不能把时间都花在那里。我经营的是欺诈调查业务，我还要继续抓下一批坏人。 ## [1:01:17] 不活在麦道夫过去：继续追下一宗大案 · YouTube **Harry Markopolos：** 一旦我把一个案子查清楚并交给政府，我就去做下一个。我不想一直活在过去。 **Harry Markopolos：** 过去十年，如果我愿意围绕 Madoff 出庭作证，我完全可以按每小时 1000 美元甚至更高收费，每年做上千个小时。但我没有选择那条路。我更喜欢发现新案件，把新的坏人送进监狱。 **Harry Markopolos：** 外面永远有抓不完的人，所以我不断提高自己接案的门槛。现在 Ponzi 如果不到 10 亿美元，我通常不碰；上市公司会计欺诈如果不到 100 亿美元，我也尽量不碰。 **Harry Markopolos：** 原因很简单：一年能做的大案只有一到两个。我已经工作得够多，也建立了一支不错的团队。除此之外，我会免费做少数较小、但受害群体特别需要保护的案子。 **Harry Markopolos：** 我还在训练其他人。我从纽约对冲基金行业里带过几个人，教他们怎么“猎” Ponzi。通常前一两个案子我和他们一起做，让他们找到感觉；等我确认他们能独立判断，就让他们自己出去做。原字幕在这里用了一个类似“Mike hurdle”的比喻或名字，原音不够清楚，但意思是培养下一批能独立调查的人。 **Dean Curnutt：** 这是一场很精彩的谈话。正好来到骗局被揭开十周年，我很想和你重新联系。我知道这些回忆并不轻松——你花了那么多年挥旗示警、努力让人们重视，却长期没有得到回应。你做了一件非常了不起的事，谢谢你愿意来节目。 **Harry Markopolos：** 一直都很愉快。我们很多年来无论见面还是打电话，都会有很好的讨论。而且你真的懂衍生品，所以能理解我们刚才谈的数学。 **Harry Markopolos：** 我希望前面那些内容表达得足够清楚。原始录音有些部分可能稍微含糊，但衍生品里确实有很多数学；它不是直线世界，而是各种曲线和非线性。 **Dean Curnutt：** 你以前靠这个吃饭，现在还做吗？ **Harry Markopolos：** 我以前主要做这个，现在偶尔还会碰一些 OTC 衍生品相关案件，但越来越多的工作是上市公司会计欺诈和 Ponzi。不过我一直喜欢衍生品数学。 **Harry Markopolos：** 哪天我碰到一段特别古怪、自己解不出来的数学，可能还要给你打电话，请你帮我看看。 **Dean Curnutt：** 很乐意试试。 **Harry Markopolos：** 谢谢。 **Dean Curnutt：** 也谢谢你。你刚刚收听的是 Alpha Exchange。如果喜欢节目，请告诉朋友。离开前也欢迎给我们反馈，我们希望这些对话能够帮助投资社群更好理解风险；你们的意见会告诉我们未来该把注意力放在哪里。原字幕最后只识别到“feedback”和“Alpha Exchange podcast”，没有完整还原邮箱地址。