Circle冻结资金的速度
人们批评 Circle 的一点是，说他们冻结资金很慢，总要等法院命令或执法部门介入；Tether 则更像是自己判断、直接动手。不过今天不是这样。今天不是这样。
他们今天行动非常快。
这不是分红，而是两个基金的故事。现在，你的损失记在了别人的资产负债表上。
一般来说，空投其实挺没意义的。
有不少交易公司深度参与其中。
我把 ETH 看作终极庞氏骗局。
DeFi 协议正是解决这个问题的解药。
开场介绍
大家好，我又回来了。这是第二周，也可能是最后一周，希望你们都能过得更轻松些。
两周连着来了。
Dragonfly 的头号气氛担当又回来了，连着两周。眼下先由我来主持。欢迎收听《The Chopping Block》。我们每隔几周就会聚在一起——也不完全是四个人——这周是 Robert、Tom、Nemil 和我，聊聊当下最前沿话题，分享行业内部视角。
哦。
先快速介绍一下。Tom 是 DeFi 行家，也是梗图大师。
大家好。
Nemil 这周也和我们一起，他是 Y Combinator 的加密行业专家。
很高兴回来。谢谢你们再次邀请我，上次上节目之后，我居然还活下来了。
很高兴你又来当回头客。Robert 是加密老饕，也是 Superstate 的掌门人。
早上好。
我是 Rob Hadick，稳定币苏丹、Dragonfly 的预测达人。我们都是早期前沿领域投资人。不过先说明，我们在这里说的都不是投资建议、法律建议，甚至也不是人生建议。更多披露请看 choppingblock.xyz。
币安 50 亿美元黑客事件
节目开始前我们还在讨论，要不要聊网络安全和全球各地的黑客事件，因为我们觉得自己已经讲得太多了。于是就说，这周不聊了。结果就在三小时前，币安出事了。这次被盗事件，我觉得已经是加密史上最严重的一次，而且可能还在继续。我也不确定。Tom，你掌握细节，给大家讲讲？
现在还处在迷雾里，我们正在拼凑 Twitter 上大家说的信息，以及开源情报人士整理出来的线索。目前看，币安似乎遭到了某种程度的入侵。大家估算有大约 50 亿美元资产被转出平台，其中略超过一半是稳定币，主要是 Tether，还有一些 USDC；目前看这些钱已经被冻结。我觉得 Tether 和 Circle 冻结得相当快。其他资产就流出去了，有的被转进 Tornado Cash，有的被换成别的资产，大家都在试着弄清楚发生了什么。
币安过去的安全记录一直相当出色，毕竟他们运营这么多年了。眼下看，问题似乎与 EIP-7702 有关——不是 EIP 本身，而是币安对它的管理方式。它允许合约把签名验证委托给另一个合约。这样你不必每笔交易都由自己的地址签名，而是可以指定另一个地址成为签名者，让它代表你的地址转移资产、调用不同代码。看起来，这次攻击让攻击者能够生成许多不同的签名，于是就能代理币安钱包提走资金。
我们仍然处在信息迷雾中，大家还在拼线索，但目前这次事件的规模是加密史上最大黑客事件的三倍。我想说的是，每次这种事发生都很糟糕，资金落入坏人手里，没人愿意看到。但币安扛得住，他们有资产负债表。CZ 在 Twitter 上说会让所有人得到赔付，一切都会没事。可这事还是很糟，也给整个行业泼了冷水。安全问题总是反复出现：安全边界在不断提高，复杂攻击的门槛也越来越高。链上活动越来越多，牵涉的金额更大，风险也更高。
你们各自的圈子里有没有看到其他情况，或者有什么不同看法？Nemil，我们刚才聊到你以前在 Coinbase 工作过，参与过 USDC，也聊了黑名单功能。我想听听你的看法。人们经常批评 Circle，说他们冻结资金很慢，要等法院命令或执法部门介入；Tether 则会自己判断、直接动手。
但今天不是这样。他们今天行动非常快。
Circle为何这次迅速冻结资金
我在 Coinbase 负责 USDC 时，Circle 团队和我们确实为这种时刻做过演练。我们会模拟“遭到攻击了，该怎么处理？”从暂停整个稳定币智能合约的功能，到把某些地址列入黑名单、阻止特定资金转移，都会演练。我记得你和我聊过，我们做 Compound 时也讨论过类似机制。
这很复杂。加密行业早期为此争论得很激烈：这种做法到底该不该允许？当时加密的首要目标是抗审查，所以像 DAI 这样的算法稳定币，理念就是不做这种事。可我们的愿景一直是，如果这类系统扩展到全世界，就得换个角度思考，因为这些交易一旦发生，通常不可逆。今天我对此更坚定了：我相信，链上的美元或其他法币，比链下的更有生产力。这也意味着我们会承担越来越多风险。在 AI 时代，面对越来越复杂的攻击者，这种机制就更加重要。
我们当时最不希望出现的情况，是任何人只要出了问题就来找我们，让我们判断到底发生了什么。所以最后形成的做法是：如果有法院命令，我们就能据此确认合适的司法辖区，也能判断应该采取什么措施，比如冻结或列入黑名单。另一种情况是非常明确的黑客攻击，我们才会在紧急情况下介入。我不知道今天具体发生了什么、他们怎么判断的，但我们确实有监控系统；如果发现异常，或者有人向我们举报，就能马上把相关地址列入黑名单。即使采取了措施，也可以暂时暂停，等查清楚后再决定；如果判断错了，还能改回来。
黑客事件发生后，我很快看到不少讨论，一方面称赞 Circle，另一方面也拿他们开玩笑：这是大家第一次看到 Circle 迅速冻结资产。以前他们常被嘲笑总是慢几天，往往等攻击者把钱转成抗审查资产、完成转移后才行动。但这次他们似乎立刻按既定流程出手了。币安被黑，大概再明确不过了。
我们怎么给出一个不带嘲讽的解释？Circle 现在有点怎么做都挨骂：大家以前希望他们能早点冻结，现在他们做了，大家又批评他们以前没这么做。桌上也有人在怀疑，是不是因为 Circle 刚宣布和币安达成一笔大交易，才这么做。我也不确定。你们觉得他们只是终于摸索出一套今后会沿用的流程，还是有什么根本性的变化？
我的理解是，这有点像社交媒体收到要求删帖的请求。你缺乏背景信息，每天可能会接到数百万条请求。比如 Instagram 不知道这请求是否合法、对方是不是真人，还是有人想冒充别人接管账号。除非走过非常具体的步骤、增加足够多的验证和保护，否则根本不可能逐条判断每一个申诉、每一种情况。
我猜 Circle 面对的也差不多：每天醒来就有成千上万条请求，有人说“我的钱包被掏空了”，或者“某条链上的某个 Uniswap 分叉项目有人偷了我的钱”。你不可能逐条处理，所需人力会大得惊人。
冻结资产对 DeFi 的连锁影响
当然，判断也会出错，所以这里涉及精确率和召回率的取舍。但像币安这样的机构有直接联系，Circle 能确认“这是币安打来的电话，他们确实遭到了黑客攻击”，这类报告的可信度就很高；这和从公众发来的海量报告里筛选，完全不是一回事。
就算你能做到，冻结资产也会破坏 DeFi 的一部分，甚至影响金融系统的其他部分，因为美元是可互换、很容易转移的。人们一拿到钱，马上就会把它放进 DeFi 协议、用来加杠杆，诸如此类。所以当时考虑的另一个重点是，除了报告规模太大、难以确认真假以外，这里还承担着很大的责任，因为你可能真的会扰乱金融系统的重要部分。Robert，我们大概六七年前刚开始把 USDC 接入 Compound 时就聊过这件事。
没错。我觉得整个 DeFi 行业至今都还没解决这个问题。七年过去了，大多数协议仍然没有为单个资产可能因外部因素被打开或关闭做好准备。现在的协议都设置了协议级开关；早年那种信念已经淡了。过去许多协议几乎没有多少关闭功能。现在每个协议都有。币安被黑后没多久，Aave 就相当迅速地全面暂停了新交易。我相信过去两小时里，别的协议也做了类似操作。
你说得对，大多数协议还是不知道该怎么处理单个资产被冻结的情况。有没有人见过某个协议里的 USDC 余额被直接冻结？好像还没有。
新一代 DeFi 在哪里？
这是个挺有意思的问题。我们这次看到一些过去可能不会出现的情况：做市商看起来都还好，流动性也正常，没有出现失序的平仓。当然有些资产正在被卖出，价格跌了不少。我觉得很大一部分原因是，现在大家在交易所持有的许多资产都用了三方托管。Wintermute 说，他们大概有 10% 到 20% 的净资产敞口在币安，其中一部分也在交易所以外。
眼下还不确定的是，DeFi 还没法采用这种三方托管。不过看起来不少 DeFi 协议也在研究。我们会不会走向传统金融那样的模式：几乎所有人都用三方托管，真正留在 DeFi 交易所和借贷协议智能合约里的资产很少？
也许。但这正好说明我的观点：在协议实现层面，我们没看到多少实验。2022 年那一切崩盘之后，融资材料里出现了很多替代架构的想法。四年多过去了，能不能说出一个真正上线并获得采用、确实采用不同 DeFi 协议架构的主流项目？无论是三方托管，还是用不同方式接入托管机构，都还没看到。
创业者已经有很多时间去设计新系统。金融机构被黑，不是什么“天啊，原来会被黑”的新发现。我们在这片黑暗森林里已经生活了大约十年，这并不新鲜。只不过过去一年森林更暗了：黑客攻击越来越严重，整个互联网的安全体系也在退化。我们一直知道这里是黑暗森林。那么，既然团队早就有机会，为什么我们还没在现实中看到谁真正推出完全不同架构的 DeFi 协议？
如果说有变化，我觉得我们正走向一个资产更中心化的世界。我们谈稳定币，但代币化股票大概也会以某种形式中心化，不管它是不是衍生品。眼下的默认安全措施，可能就是采用某种中心化机制，像紧急时拉下的断路开关。考虑到 AI 发展极快、我们还在应对以前不可能出现的新型攻击，这也许说得通。我希望将来不必只靠这一招，但目前情况大致如此。
顺便说，三方托管只适用于你把资金托管起来的情况。如果你想让资产在协议里发挥作用、让流动性流向别处，就没法照搬同样的做法。所以这类措施也会带来资金成本。
Nemil，这引出了一个有意思的点。我今天开车回家时也在想：这可能是加密史上第一次发生黑客攻击后，我打电话问了几家投资组合公司的创始人，发现不少做稳定币和传统金融交叉业务的创始人似乎觉得：“这有什么大不了？”我不是说……
风险在加密行业中的传导
……我当然知道这损失很大，对整个生态也很糟糕，但我的客户没有打电话来，他们没受影响，也不担心。他们的业务本来就有一定中心化，可能会接触稳定币，但 Circle 和 Tether 这次反应很快。很长一段时间以来，我第一次觉得，我负责的这些创始人对这件事没那么担心，也没有直接受到影响。
他们是不担心黑客攻击吗？
不是，他们也担心被黑；现在大家都对安全领域发生的事怕得要命。
他们确实应该担心。
当然应该。但我想说的是，行业正在分化：做支付和机构基础设施的中心化公司，还有你刚才提到的代币化资产公司，业务本身有很强的中心化成分。币安被盗的资产后来进入 DeFi 协议、引发抛售时，这些公司可能不会直接感受到，客户也不会像其他人那样察觉。这是最近一两年才出现的新情况。
我同意这种分化确实存在，但我想说的是，加密行业很大一部分本质上就是金融，只是叠加了不同的金融工具。每一次金融危机的核心都是互相连接。我们做个假设：如果币安没有足够的股本覆盖这次黑客损失，对行业意味着什么？很可能会出现某种币安挤兑，接着像 FTX 事件那样在生态里连锁扩散。所以我们得想出更聪明的办法应对。行业比过去成熟得多，单个参与者造成的影响确实不同了；但币安是加密行业最有影响力的参与者之一。如果这变成 FTX 级别的事件，很多人的体验会完全不同。
CZ 出来表示，虽然他现在不再经营币安，但作为股东，他相信所有资金都是安全的。还有个问题：他们真的需要在热钱包里放 55 亿或 60 亿美元吗？我觉得有点离谱，不过也许他们规模太大，确实需要这么多。Tom，你觉得情况会没事吗？从客户角度看呢？
我猜他们今年赚的利润就超过这个数了，所以我觉得他们没问题，而且还有 SAFU 基金之类的保障。
可 SAFU 基金只有大约 11 亿美元。
好吧，即便按损失 30 亿美元算，我觉得他们也能应付。不过 FTX 之后，大家对交易对手的信任方式确实变了。以前在加密行业，这种审视并不常见，现在成了常态。你会把防范措施写进产品、合同和假设里。
过去大家做事很随意，看到 Three Arrows 或 FTX 出来的文件，可能就看几笔潦草的数字：“好，这就是我的资产负债表。”后来大家更常说：“拿证据给我看。”这不一定代表安全性真的提高了十倍，而是大家开始假设交易对手可能被黑，可能有负债，可能依赖一些会出问题的环节。应该把这些风险考虑进去、做好准备，而不是觉得这种事不会发生在自己身上。
一起让行业更安全
完全同意。随着代币化资产、稳定币、新金融轨道和新工具不断普及，我们都得合作，让行业更安全。无论是坚持原始愿景的去中心化老玩家，还是今天讨论到的 ICE 这类正在建设更中心化体系的大型机构，都需要参与。好了，我们该结束黑客事件这个话题了吗？我们还有很多可以说。
这是中本聪的愿景，也是 Neha 的愿景。
YC 的加密创业愿望清单
说到 Neha 的愿景，这正好是个很好的转场。我们今天很高兴请 Nemil 来，是因为你昨天发布了 Y Combinator 今年面向加密领域的创业需求清单。行业里很多人都很关注 YC 看重什么，因为你们在影响未来人们会在哪里、如何创业，以及会创造什么。昨天大家看到这些方向都挺兴奋的。能不能带我们过一下，你们希望创业者做什么、申请 YC 时带来什么项目？
当然。我先说说背景。我跟在加密行业做了几年的朋友聊天时，常感觉大家有点沮丧，其中很大一部分和价格有关。但很奇怪，2021 年那些投机游戏——比如 Olympus DAO 的各种分叉项目——让我非常沮丧。过去六个月里，我反而觉得十年前的梦想正在实现。
我看到世界上几乎所有大型机构，尤其是美国的机构，都在考虑接入加密。比如花旗宣布与 Coinbase 合作，整合稳定币；还有 ICE。传统机构既担心加密的潜力，也对它感到兴奋。围绕监管明确性的讨论，很大程度上也反映了银行担心这项技术会带来巨大颠覆。
早些年，我还得努力说服别人这件事有意义，不只是与现实无关的无政府主义理想。现在它的现实价值已经很清楚，也确实有人在用。价格未必已经体现出来，但采用程度，以及银行 CEO 等人主动来询问战略的数量，都前所未有。所以我个人很兴奋，因为现在出现的是真实业务，不再只是代币需求带来的假象。牛市里看起来像有产品市场契合，实际上可能只是虚假的产品市场契合，而非真实采用。YC 的原则一直是“做出人们需要的东西”；我觉得现在看到的很多东西确实满足了需求。
我先讲两个方向。第一，一切都在代币化。顺便祝贺 Tom 和 Robert 最近升职。我记得大约七八年前，我曾劝 Tom 去 Coinbase 负责 USDC；很高兴他做了自己的选择。
你说的“最近”可不是最近，那是七年前了。
对，七八年前。我只是想说这很令人兴奋。
你这是稳定币看空派吗？听起来是这样。
不是，只是 Dragonfly 当时太有吸引力了。我觉得稳定币很棒，但我得去这家基金配置资本。Tom 是我想到的第一个负责 USDC 的人。他非常出色，我最早是在他还在 0x 时认识他的。不过我想说的一个趋势是代币化。稳定币是很早就出现的第一波；现在下一件大事可能是股票代币化。稍后我们可以谈谈 ICE 和相关进展。
第二，我认为还会有许多不只是大型传统资产的新资产。我觉得奇怪的是，现在大多数事情都只是在让旧体系变得更好、更快、更便宜。这就像互联网刚出现时，只是把书和报纸从线下搬到线上。加密现在处在类似阶段：大家说股票市场放到链上当然更好，确实更好；但……
代币化、金融工具与 AI 代理
……如果能做微型证券、微型代币，比如面额 500 美元或 1 万美元的代币；如果 AI 能彼此编写智能合约，约束它们之间的互动——这些才是令人兴奋的原始实验土壤。这会是代币化的下一波，做出旧世界里不可能实现的东西。
所以一方面，我们会看到大规模代币化；另一方面，会出现越来越多新的金融工具。Robert 是这方面的先行者，我觉得今后会出现更多金融协议。我不仅看好 DeFi，也看好 CeFi。我相信会有许多带有超级用户权限的中心化金融协议，它们能提供实际价值，银行可能会运营这些协议；它们或许需要牌照，但仍然有用。
故事的最后一部分是，一旦这些东西都做出来，它们就会变成 API。而代理需要 API。我们刚办了一场“做出代理需要的东西”黑客松。代理正成为许多工具的购买方。如果你现在经营开发者工具公司，一年后你的买家可能就从人类开发者变成代理开发者了。我们发现这个变化很早，但它也会发生在其他领域：个人代理会进行金融交易、付款、交易，也需要更简单方便的 API。
我们关注的主要方向包括代理、稳定币和交易。还有一个我们谈得不够多的方向：按 GDP 占比看，人类历史上最大的投资浪潮之一正在发生，也就是 AI。区块链的众多用途里，融资是非常好的用例。从最初的以太坊 ICO，到 2017 至 2020 年那波 ICO，曾经筹集了约 100 亿到 200 亿美元。如今 AI 每年投资可能达到数千亿美元，或许约 5000 亿美元。相比之下，铁路建设在十到十五年间平均每年约占 GDP 的 2%；AI 投资则约占 GDP 的 3.5%。
如果要为 AI、GPU、基础设施和能源筹集更多资金——这正是现在发生的事——区块链可以发挥重要作用。我们很期待看到创业者试验这些方向。我其实很意外这方面的创新还没有更多。也许你们已经投了一些这类项目？总之，我对此非常兴奋。
这是一轮不属于币价的牛市
Nemil，我喜欢你刚才的开场。我一直跟别人说，我们现在很像处在一轮牛市里，只不过不是代币价格的牛市。我之前说过，这是牛市，但不是加密人想要的那种牛市。
这说法我得借来用，我很喜欢。
过去整个行业太关注代币价格了。FTX 之前，人们还会认真说“代币就是产品，所以代币价格就是产品”。现在很清楚这不是真的；如果之前没明白，过去这一年大家也被现实狠狠打醒了。
但机构兴趣和采用正在增长：银行、支付公司、资产管理公司，以及各种金融工具的建设者和面向 AI 的团队，都对这项技术很兴奋。我认为真实的建设项目比以往任何时候都多，不只是概念验证。可与此同时，大家在时间线上、群聊里又显得很沮丧。我想知道，这是因为大家只见树木不见森林？因为群里许多人只在意错失恐惧，不关心采用？还是因为现在 Twitter 上人人都很痛苦、整个平台变得更糟？可能三者都有。
我觉得一个原因是，2010 年代初进入加密行业的人，曾经怀有更宏大的愿景，比如让货币与国家脱钩。现在发生的事仍然很重要，但风格已经不同，创业者群体也变了，不一定像十几年前那样。
另一个原因是，Coinbase 上市时，Brian 给全体员工写信说股价不代表业务健康。他告诉大家不要让股价左右工作，不要因为股价上涨或下跌而情绪起伏。我已经经历过四五轮加密牛熊周期了。虽然很难做到——我们几乎都会把价格当作自己的健康指标——但我看到基本面价值在上升，这才是我持续关注的东西。我会看稳定币总市值、转账金额，以及人们是否真的在使用这些产品。如果这些指标持续上升，其他东西最终也会跟上。
我想听听你的看法，也想听其他人的意见：你和 YC 都很兴奋，我们在场的人也兴奋；可另一方面，资本配置者还在不断转向别的领域，或者扩大投资范围。比如 Druckenmiller 今天发推谈 Hyperliquid；同一周，行业里一些大人物又说自己也在做加密以外的事。你怎么看这种分化？
我觉得一个原因是，有些基金募了很多钱。现在大家对 AI 的兴趣和热情都很高，我自己也非常看好，所以尤其是大基金，很难说投资策略只做加密。
热点轮换与“先酷还是后酷”
我想听听你的看法，也想听其他人的意见：YC 和你们都很兴奋，大家在场的人也兴奋，可另一方面，资本配置者还在不断转向别的领域，或者扩大投资范围。比如 Druckenmiller 今天发推谈 Hyperliquid；同一周，行业里一些大人物又说自己也在做加密以外的事。你怎么看这种分化？
有些基金募了很多钱。现在大家对 AI 的兴趣和热情都很高，我自己也非常看好，所以尤其是大基金，很难说投资策略只做加密。资本已经到位、创业者想做的事，以及资本能投进加密的速度，彼此之间有时间差。
我还记得 Sam 当年创办 OpenAI。我 2012 年和 Brian 一起在 YC，那时 Brian 创办 Coinbase，Sam 是 YC 总裁。很多最成功的公司，在创办时都不是最热门的想法。人们总觉得应该追逐热门方向，但风向一直在变：一阵是自动驾驶，一阵是加密，现在是 AI。AI 的机会可能确实特别大，但许多强大的企业恰恰是在大家注意力不在那里的时候创立的；我不觉得 2015 年的 AI 是最热门趋势。
我欣赏的一些优秀创业者不需要别人认同，也不需要追求共识。他们会在想法还不热门时开始做。关键是关注人们真正需要什么，解决什么问题。Brian 在 2012 年创办 Coinbase 时，价格并没有暴涨；而且他选择的方向也不合潮流。当时很多人想做不受监管的平台，但 Brian 在 2013 年的视频里就说，合规平台才是需要的东西。不同的判断和想法很有力量。创业者群体也会变化，今天做这些项目的人，和三四年前的创业者已经不一样了。
我有个哲学问题：创业最好是在“还没酷”时，还是“已经不酷”以后？
我们得先定义什么叫“还没酷”。有些企业适合很早做，有些适合晚些做。后者的优势是市场已经验证，创业者更容易获得关注；但竞争也更激烈。2012 年做加密的创业者很少，现在多得多，也更卷。如今加密领域的热度有不少集中在纽约，传统金融人士现在理解它了，因为它和他们的世界接上了。坦白说，只要选对领域，两种时机都可能行得通。
Robert，你觉得加密现在是“还没酷”还是“已经不酷”？
加密已经过了酷的阶段，所以反倒又回到酷之前了。但它就是这样周而复始。
这就是酷的周期。Robert现在穿得很整齐，还套着毛衣，想象一下他当年建项目时也是这样。今天明明有七十华氏度，你怎么还穿毛衣？
如果我没记错 2018 年的话，我当时脸上有泪滴纹身，后来都激光洗掉了。
现在看着挺好。
谢谢。
说到纽约，Tom 和我都在纽约。Nemil，当年我们想请 Tom 去负责 USDC，你拒绝了我；Tom，当时你是在旧金山，对吧？
对，给旧金山一个赞。
早期想法何时成熟
我基本同意。对创业者来说，不同阶段、不同市场状态需要不同类型的人。但对投资人而言，很多今天的大赢家在创立或首次融资时都不是共识项目，也不在风口上。只是很难向创业者鼓吹这种做法，因为时机太难把握：想法对了，也可能早了几年或几个月。
加密领域常常不是出现了全新想法。我们支持、看好的许多想法，早在 BitcoinTalk 时代就有了，只是当时缺少某个关键条件：技术、资本、流动性，或者其他必要因素。现在这些条件才逐渐到位，所以我也很看好链上融资。
我不知道早期以太坊 ICO 和那波 ICO 是不是最好的资本配置方式，但“任何地方的团队都能拿着一个想法、一支队伍和一份计划，在全球筹到十亿美元”这个概念非常科幻。现在能看到一点类似现象。迷因币发行让人想起这种机制：我可以发一个代币，大家就会来交易它。这不是我想看到的完整形态，但这种想法确实很有吸引力，也许未来会以更合适的方式回来。早期 DeFi 也有前身，比如 BitShares 和 Waves。方向可能是对的，只是执行或时机没到。想做大项目，这就是值得瞄准的区域。
也许按 Robert 的说法，我们已经重新变酷了。要是加密和 AI 结合起来，大家又会觉得它很酷，重心也可能再次转回旧金山，我们也得搬过去。
确实，两个中心就像两极一样，不停地轮流转。
没错。
加密会成为 AI 的支付轨道吗？
对。关于这个话题最后再问一个问题：AI 正在渗透各个领域。你希望投资、带进 YC 的加密公司，未来会主要成为 AI 的基础轨道吗？链上活动最终大部分都会由 AI 驱动吗？还是说 AI 只是故事的一部分，非 AI 的用途也会继续存在？你怎么看这两类领域交汇后的市场？
举个例子。大约一年前到一年半前，我们推出了 Xapo 2，目标是用稳定币支持代理支付。但我对市场的看法变了：信用卡在很多场景里非常好用。作为加密行业的人，我会觉得遗憾——我们也许能做得更好，让商户成本更低——可信用卡普及广、使用方便，这些优势非常实际。
我觉得新闻类等个人代理都会绑定一张信用卡，你可以给代理授权消费。支付领域会共存：商户场景里信用卡已经好用、简单；但比如 Cloudflare 开始允许网站所有者要求 AI 代理付费后才能访问内容，不能再免费抓取网页。这种场景下稳定币就很好用，因为它全球通用，也适合微支付。
关键是加密能解锁什么价值，在哪些地方能好十倍。早期稳定币之所以好十倍，是因为我可以用它接入某些交易所买卖代币，比如去亚洲连接币安，不需要传统银行轨道；还可以进入 DeFi。这些都是法币美元做不到的。加密和传统支付会共存。创业者得想清楚下一个需求会是什么，在哪个时间点，链上方案的价值会变得不可或缺。稳定币当时显然是加密领域的刚需，所以 Tether 和 USDC 才能发展起来。
现在的问题是，下一批刚需是什么？我很高兴交易所都在增加代币化股票，但这真的是大家想要的资产吗？代币化股票带来的突破是什么？如果是全球可访问性，那确实有价值；但许多其他用途，传统系统已经够用了。有没有另一种资产更适合迎来爆发？Robert，你早期看过很多这类资产。还记得 2008、2009 年大家推销代币化黄金吗？
黄金，没错。
但那时它没真正起飞。后来 Hyperliquid 遇到伊朗战争时，石油突然变成关键资产：人们需要周末也能交易，而几周前可能还没这种需求。它是一个很应时的例子，说明某个资产突然必须上链，链上交易的价值也一下子变得很大。创业者要找的，就是这种“为什么是现在”的理由：为什么要把某种资产代币化、放到链上交易，而不是沿用传统形式。
ICE 与 Hyperliquid 合作
我想知道，把注意力放在流动性最高的市场，近期是不是选错了方向。某些更定制化、流动性较差、市场更分散的领域，可能反而会更早、更实在地实现代币化。当然股票市场增长很快，但还要看后续发展。
说到这个，也许正好转到 Hyperliquid 或 trade.xyz。币安黑客事件发生前，我们原以为今天最大的新闻是 ICE——洲际交易所，也是美国最大的衍生品交易所之一、纽约证券交易所的母公司——宣布与 trade.xyz 签署最终协议。trade.xyz 是在 Hyperliquid 上部署 HIP-3 市场的团队，尤其以部署现实世界资产市场闻名，比如石油；它也是 HIP-3 上石油和其他股票市场最大的部署方。
ICE 表示与 trade.xyz 签署最终协议，要把受监管的永续合约带给美国客户，仍需 CFTC 批准。虽然他们没明说，我猜 trade.xyz 会申请成为受监管的期货佣金商（FCM），然后使用 Hyperliquid 的技术。Hyperliquid 有个叫 HIP-3 Star 的机制，能把现实世界资产市场隔离出来，专门供完成 KYC 的实体使用，并符合 CFTC 的申报规则；之后可能由 ICE 的清算机构（DCO）清算。这是一种受监管的方式，可以利用 Hyperliquid 技术把永续合约带进美国市场，确实是件大事。
之前彭博也报道过，Kraken 可能通过 NinjaTrader 和 Bitnomial 做类似的事，后两者分别是他们的 FCM 和清算机构，也许 Kraken 会成为部署方。但这次感觉又迈进了一大步，尤其是 ICE 参与进来。ICE 对新市场一直很有前瞻性：预测市场真正起飞之前，他们就给 Polymarket 投了很多钱；他们也与 OKX 合资，推动代币化股票和全天候交易进入美国。我相信 OKX 也参与了这次合作；他们的美国合资公司此前说过，要把受监管的永续合约带到美国。非常值得关注，也要向 ICE 的 Jeff Sprecher 和负责新战略项目的 Michael Blaugrund 致意。
另一个大消息是 Stan Druckenmiller 表示要参与其中，可能还会加入董事会，并发了他自称的第一条推文。
他以前也发过推文，只是经常回复别人。
好吧，我以为也是。他删掉了之前的推文，然后发了这一条。不过此前也有文件披露，他投资过相关的 DAT 公司。无论如何，这对区块链技术进入美国受监管市场是个大消息：不只是离岸、无需 KYC 的市场，而是把它带给大众。Tom，你看到这件事时怎么想？
确实很超现实。Nemil 说得对，在行业里待得够久，就会记得每一轮试点、每一条私有链、每一种 Hyperledger 产品。那时候大家会觉得“挺有意思，但像个玩具”，始终很难想象它能真正大规模落地。而现在……
受监管市场与 Hyperliquid 机制
……某些方面让我想到 Larry Fink 上 CNBC 谈比特币 ETF 时的情景。那像是对产品和理念的真正认可：把它改造成适合受监管金融机构使用的形式，同时又保留它试图实现的精神。显然，不会是简单地让所有人直接去 Hyperliquid 上交易、随便玩，但我觉得这是很合适的模式，很多人最终会采用，把这类产品带到美国市场。非常了不起。今年一连串的新闻都在讲永续合约去中心化交易所，以及怎样把它们带到美国；过去路径并不清楚，这次看起来比以往任何时候都更真实。
我想问问你或 Robert：这些 HIP-3 Star 市场会被隔离出来。Hyperliquid 的自动减仓（ADL）和清算设计，是为其原有市场打造的。在 ICE 负责清算、机构通过 FCM 交易的情况下，这套设计还能不能存活？哪些要改，哪些可以保留？
我不觉得有人喜欢 ADL。Stan Druckenmiller 肯定不喜欢。
嗯。
Druckenmiller 知道 Hyperliquid 上的 ADL 是什么吗？
大概不知道，但如果你跟他解释……
他多半会说这是亵渎。
可以做个很简单的类比：想象一个 Uniswap 池加了 KYC 钩子，或者加了其他限制，比如用户交易不能超过某个滑点；旁边还有一个普通 Uniswap 池。被隔离的池和普通池里的用户体验不同、交易对手也不同，但同一资产的两个池之间仍能产生协同：有人可能同时在两个池里交易，给两边都带来好处。我觉得 HIP-3 Star 就是这个思路：在 Hyperliquid 里划出一部分，满足美国监管要求，但两边都会有人交易，并可能互相协同、加深流动性。今天 CeFi 和 DeFi 之间就有类似关系。
不过我觉得网上经常说的“聚合流动性池”或“聚合订单簿”，可能已经行不通了。
对。
我觉得大家有点误解。可以想想有人在币安和 Uniswap 之间套利，这能让两边的价格更准确；如果有人镜像流动性，也可能让深度更好。但归根结底，这是两个高度隔离的交易场所，不会真正以那种方式互相打通。这可能就是必然的发展方向。总之，这个新闻仍然很超现实。如果十年前有人告诉我会发生这样的事，我大概会相信，但希望不用等这么久。现在终于来了。
我总会开玩笑说，我在高盛时投过一家叫 Axoni 的公司。2015 年左右，几家银行组成的联盟用它把高收益债券代币化、放到链上。当时我们确实让一些高收益债券在链上获得了流动性，整整十年后才实现。花的时间比任何人想的都长，但很多正是你刚才说的，Tom，十年前我们就预期会发生的事。
现货资产与永续合约的发展
Nemil，你既和科技公司、金融机构打交道，也和创业公司交流；你在 YC 清单里谈了很多代币化资产。我们刚才也讨论过。你怎么看现货市场和代币化资产的增长，与今年增长最快、最受关注的永续合约和衍生品相比？合成资产是不是更适合上链？
监管规则不明确时，做合成资产更容易，也更容易推出去。加密市场很长时间里主要是散户行为，散户想要的产品类型也不一样。现在我们正在找到代币化真实资产的方法，这至少会带来一部分需求。
关键是它和现有做法相比有什么好处。像前面说的石油，最大的优势是周末也能交易。除了全天候交易，上链还能带来什么？我觉得过去没出现代币化股票，主要是监管方面的原因，很难找到合适的产品载体。只要找到值得信任的合规载体，就会有更多人加入。这和稳定币类似：早期 Tether 的资金托管体系不透明，涉及台湾银行，很多人因此不敢用；后来找到更合适的做法，参与者就逐渐多起来。机构尤其看重交易对手风险和整条信任链。
这方面可以看看 Anthropic 的 SPV：当时不确定自己是否真的能接触到那个资产。现在某些代币化股票也有类似问题，有些衍生品结构有效，有些无效；如果结构不透明，就很难让人放心。
最后，我很期待受监管的期权产品，它们能让用户更安全；在某些司法辖区，这也是提供产品的唯一方式。问题是大型公司能不能用合适的方式推出产品，让人愿意使用。我常看到公司只是把现有产品硬套进现有市场，而不是认真考虑新产品有什么不同。因此也很想知道，ICE 的交易对手能不能接入？除此之外还有谁会来？初期可能主要是散户，但谁会注册、与限制更少、更开放的系统有什么不同，都值得观察。
我觉得永续合约现在仍然是偏散户的产品。传统期货和期权已经满足了机构很多衍生品需求。不过 ICE 清算所承担的信用风险和交易对手风险，能让更多机构成员放心参与。很期待看到它怎么发展。
永续合约与到期型期货
我认为，永续合约比有到期日的期货更好的产品形式。
所有东西都更适合用永续合约？
对，一切。抱歉，你继续。最大的问题是，永续合约的盈亏结算和资金费成本，必须让用户与平台之间更紧密地纵向整合；传统的期货和清算体系并不是为此设计的。CME 或 ICE 今天真能推出永续合约吗？这会很难。Coinbase 曾用 100 年期的期货来模拟永续合约，但那并不是真正的永续合约。
那主要还是监管环境造成的。
但还有机制本身的复杂性，比如每八小时计算一次利息，以及永续合约用户习惯的其他设计，处理起来并不简单。
我觉得机构不喜欢资金费率，尤其这种每八小时重置一次的资金费率。
但永续合约是全天候产品，也不用展期，这点非常神奇。眼下的差距正如 Rob 所说，在信用风险。机构喜欢通过大型机构清算的信用，不想因为交易对手破产而被强平或遭遇 ADL（自动减仓）。他们很看重这一点。所以最终这两种模式会结合起来，让人同时得到两边的好处，而不是一个折中方案。那时它才会成为机构产品。现在完全是面向散户，散户不太关心信用风险。
散户也不太在意钱放在交易所里，以及资金隔离这些事。
不过大家现在显然更认真地考虑信用风险了。我以前在 Dragonfly 之前的一家对冲基金工作时，和 FalconX 做了我记忆中第一笔三方交易。那时 FalconX 是这个领域最大的主经纪商之一，估值已经超过十亿美元，却从没做过三方交易。这就是当时的行业状态。传统大型对冲基金最在意的恰恰是交易对手风险和信用风险；FTX 让我们吃到了教训，现在正在补这门课。
完全同意。节目结束前我想说，加密行业走了很远，未必全是好事。早期聊加密，大家会谈拜占庭将军问题、密码朋克、分片等等；现在我们聊的是信用和信用风险。这和早年完全是个一百八十度大转弯，信用曾经是最不可能出现的话题。
是啊，信用和交易对手风险确实如此。
但拿互联网来比较也一样：一开始谈 TCP/IP，后来出现电子商务、社交网络。这是任何行业都会走过的弧线，而且是好事。与此同时，我还有很多朋友仍在研究拜占庭将军问题，想为即将到来的需求打造更好、性能更强的区块链。所以在我看来，这些方向是并行发展的。
加密已分化为多个投资领域
这也许曾经是唯一值得谈的事，但现在这些都是不同的子领域。加密已经不能再被当成单一事物来讨论，它更像互联网，未来会有 15、20，甚至 50 个不同的细分投资类别。
毫无疑问。我仍然觉得，现在是建设和投资这个领域最令人兴奋的时期之一。我知道我们在场的人都是因为这个原因聚在一起；听起来 Nemil，你们 Y Combinator 也比以往任何时候都兴奋。今天就到这里吧。Nemil，谢谢你来节目，也谢谢你分享 YC 的观点。
很期待以后还能再被邀请。谢谢。
Nemil，大家在哪儿能找到你？
最方便的是在 X 上找 Nabeel，我的私信也开放。最近收到的联系太多，回复可能有点慢。
你有 X，怎么能没有 Y？
哎，这个冷笑话。
太烂了。
谢谢 Tom 挽救我糟糕的主持，也提醒我该问大家去哪儿找他。
大家还想听行动号召呢。
好吧。
好，感谢大家，祝大家周末愉快。