--- id: "XikIr0kedY8" title: "他照着巴菲特的方法做，后来成了亿万富翁" channel: "My First Million" host: ["沙恩·普里"] guests: ["莫尼什·帕伯莱"] date: "2024-05-17" updated: "2026-07-29" duration: "2:01:16" duration_seconds: 7276 source_type: "youtube" youtube: "https://www.youtube.com/watch?v=XikIr0kedY8" canonical: "https://pod-exp.pages.dev/XikIr0kedY8/" transcript_jsonl: "https://pod-exp.pages.dev/XikIr0kedY8/transcript.jsonl" language: "zh-CN" translation: true translated_from: "en" timestamp_precision: "block" topics: ["投资","创业与经营","人生方法"] series: ["价值投资"] --- # 他照着巴菲特的方法做，后来成了亿万富翁 > 中文译文，由英文原音字幕翻译整理，不是官方逐字稿；引用原话请核对英文原视频。说话人标签由整理者依上下文标注，带「未确认 / 未标注 / 不确定」等字样的标签不可靠。时间戳一般为块级（所在时间块的起点），不是逐句时间；正文自带 [hh:mm:ss] 的段落除外。 **内容提要：** 莫尼什·帕伯莱从工程师起步，用 3 万美元退休金和信用额度创办 IT 服务公司，随后把第一次获得的 100 万美元投入公开市场，五年左右增长到约 1300 万美元。此后，他几乎照搬巴菲特早期合伙基金的收费方式成立 Pabrai Funds，并在前八九年取得可观回报。本期对话从巴菲特少年时期的商业训练、喜诗糖果带来的品牌认知讲起，延伸到帕特尔家族的低成本经营、创业者如何消除下行风险、公开市场为何不断出现错价、复利的三个变量，以及投资中最难也最重要的动作：在找到好生意以后长期不动。 ## [0:02] 开场：想法几乎没有价值，执行才有价值 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 一个想法本身几乎没有价值，真正有价值的是执行。你甚至可以把所有商业秘密告诉最直接的竞争对手，他们会认真听完，然后依旧不会改变自己的行为。 我第一次真正有钱，是出售了公司的一小部分，税后拿到 100 万美元。我把它投入公开市场，大约五年后变成了 1300 万美元。那让我意识到，我真正喜欢的其实不是日常经营，而是投资中那一小部分关于判断、战略和资本配置的工作。 **沙恩·普里：** 今天我们会谈你的创业经历、Pabrai Funds、巴菲特和芒格，也会拆解那些你真正拿来实践的投资原则。 ## [1:42] 创业者与投资者共用同一套脑力：十来岁开始专门训练 · YouTube **沙恩·普里：** 你是一位很出色的投资者，但你最初是商人。我现在也是一个想成为优秀投资者的商人。这两种能力之间究竟有什么关系？ **莫尼什·帕伯莱：** 两种活动其实调用大脑里相同的部分。巴菲特有句很好的话：“因为我是商人，所以我是更好的投资者；因为我是投资者，所以我是更好的商人。” 很多人不知道，巴菲特在十七岁以前已经做过许多不同的小生意，而且大约五六岁就开始了。他最早的一门生意，是从祖父的商店以五美分一瓶批量买可口可乐，再以十美分卖出去：批发买入，零售卖出。 **莫尼什·帕伯莱：** 人出生时，大脑是最未发育完全的器官，因为产道不可能容纳一个已经完全长成的大脑。生命最初五年，大脑里的神经连接以极快速度增加；大约十一岁到二十岁，则进入专业化阶段，一部分连接会被修剪，大脑把区域分配给反复练习的能力。 所以米开朗基罗、比尔·盖茨和巴菲特都有一个共同点：他们在十岁、十一岁左右就开始专门训练。盖茨如果十一岁开始写代码，到二十岁时形成的专长，一个二十岁才起步的人可能到五十岁也追不上。这个十年窗口在人类发展中极其关键，可惜教育体系通常没有认真利用它。 **沙恩·普里：** 我已经三十五岁了，听起来太晚了。 **莫尼什·帕伯莱：** 但愿有十一岁的听众，或者大家以后能把这一点告诉自己的孩子。蛋糕还没有完全烤好时，正是形成专业能力的好时候。巴菲特大约十岁、十一岁时已经在经营一系列很有意思的生意。 ## [4:41] 巴菲特的少年生意：弹球机与攒下的一万五千美元 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 巴菲特小时候做过的生意远不止卖可乐。他会去奥马哈一家叫 Ak-Sar-Ben 的赛马场——这个名字就是 Nebraska 倒过来拼——出版自己的赛马提示单，叫“马童精选”，告诉别人该押哪匹马。比赛结束后，他还会把地上被丢掉的彩票一张张捡回家检查，看看是否有醉汉误扔了中奖票。偶尔真能找到，但他未满十八岁，不能自己去兑奖，只好请姑妈 Alice 代领。 **莫尼什·帕伯莱：** 高中时，他有个很会修东西的朋友 Don Danly。巴菲特有一天看到 Don 在车库里修一台坏掉的弹球机。机器只花了十五美元，再买三美元零件、修几个小时就能恢复。巴菲特马上问：“这种没人要的坏机器还能找到多少？”Don 说还有很多。两人在脑中成立了“Wilson 投币娱乐公司”，其实既没注册，也不存在 Wilson 先生。 **莫尼什·帕伯莱：** 两个看起来很书呆子的十五岁男孩去华盛顿的理发店推销，说自己受 Wilson 先生委托，可以免费把弹球机放在角落，每周来收一次硬币，理发师和 Wilson 先生五五分。第一家店同意了。第一周回来，机器里有五六美元，他们在十八美元左右的成本上，一周就分到约三美元。巴菲特简直像进了天堂，只催 Don：“快点修更多机器。”最后大约四十家理发店装上了他们的弹球机。 **主持人：** 所以他负责发现商业模式，朋友负责把机器修好。 **莫尼什·帕伯莱：** 对，巴菲特总是高级合伙人，跟他一起干活的人像初级合伙人。Don 后来看到一辆不工作的旧劳斯莱斯，只卖三百美元。他们买下来，再花约五十美元修好，周末以一百美元出租给婚礼使用；平日里，两个人就开着劳斯莱斯去上高中。 **莫尼什·帕伯莱：** 巴菲特当时并不知道，自己在十一岁到二十岁这个窗口里，正在高度专门化地学习商业。十七岁上大学时，他已经攒下约一万五千美元，并告诉父亲：“大学学费我自己付，也不需要遗产；将来把钱留给我的两个姐妹就好。” **主持人：** 一万五千美元在当时是什么概念？ **莫尼什·帕伯莱：** 按今天购买力粗略算，大约相当于十五万美元。想想一个十七岁的孩子手里已经有十五万美元，而当时大学学费还很便宜。 **莫尼什·帕伯莱：** 他父亲是股票经纪人，所以巴菲特周末会去父亲办公室。十一岁买下第一只股票后，他后来开玩笑说，之前的十一年都被浪费了。但那时他还没有成体系的投资哲学。十九岁读到本杰明·格雷厄姆的《聪明的投资者》，才真正发生转变。他原以为格雷厄姆已经去世，后来发现格雷厄姆正在哥伦比亚大学任教，于是决定去那里读商学院。 ## [9:57] 成为格雷厄姆的门徒，以及创业者转做投资的优势 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 完成本科后，巴菲特申请哥伦比亚商学院，目的非常直接：亲自向格雷厄姆学习。那时他大概二十岁左右。毕业后，他甚至提出免费为格雷厄姆工作，格雷厄姆却回答：“你的价格还是太高了。” **主持人：** 这句话后来成了很有名的故事。 **莫尼什·帕伯莱：** 背后还有当时的历史环境。华尔街反犹太歧视严重，格雷厄姆本人是犹太人，手里为数不多的职位，希望优先留给在别处很难获得机会的犹太青年。所以他告诉巴菲特，自己得先照顾这个群体。巴菲特回到奥马哈，几个月后格雷厄姆主动打电话，说纽约有一个位置。巴菲特连薪水和职务都没问，就带着妻子坐下一班火车去了纽约。 **主持人：** 这段经历如何连接到“创业者更容易成为投资者”这个观点？ **莫尼什·帕伯莱：** 巴菲特早年的商业训练已经刻进了脑子。他和芒格都能很快拆解一个企业和商业模式。创业时，我们可能只花三到五成中的那一点点时间——其实约三到五个百分点——决定产品、服务、营销、定价和战略；其余百分之九十五以上，都是执行、招聘、交付和日常“阻挡与擒抱”，就像 Don 不停修弹球机。 **莫尼什·帕伯莱：** 投资恰恰把这个比例反过来。创业里只占三到五个百分点的战略判断，在投资中可以占到百分之八十，因为上市公司的管理层已经替你完成执行。你只需要决定愿意部分拥有哪家公司、以什么价格拥有、愿意陪它走多久。因此，我常觉得没做过企业的投资者缺了一块重要训练；反过来，真正做过生意的创业者，只要稍作调整，天然就具备成为优秀投资者的基础。 **主持人：** 从企业家转为投资者，通常也比长期只做投资的人突然去创业更容易。 **莫尼什·帕伯莱：** 对。后者往往已经错过最适合建立执行肌肉的窗口。两种能力当然都越早开始越好。 ## [13:58] 喜诗糖果的定价权：品牌课如何促成买入可口可乐 · YouTube **主持人：** 我以前只把巴菲特和芒格看作高层次、哲学型的投资者。后来看到巴菲特写给喜诗糖果 CEO 的信，完全不是空泛哲学，而是非常具体：我去了门店，注意到这个价格、这个陈列，我有几个经营建议。那一刻我才意识到，他真的是商人，两套齿轮都有。 **莫尼什·帕伯莱：** 喜诗糖果是一门看起来很简单、却教会他们极多东西的生意。收购后，巴菲特告诉管理层，日常经营可以照旧，但每年十二月二十六日，下一年的价格由他来定。他会把整张价目表统一提高百分之十到十五，即使当年通胀只有百分之三。 **莫尼什·帕伯莱：** 更惊人的是，涨价后销量仍然上升。第二年再涨百分之十或十二，销量还是上升。巴菲特和芒格第一次直观看见：有些企业能持续远高于通胀地提价，顾客却几乎不反抗。这让他们真正理解品牌、消费习惯和定价权。 **主持人：** 这对一个原本极度重视账面价值的格雷厄姆门徒，应该很不容易。 **莫尼什·帕伯莱：** 是的。他们为喜诗支付了约三倍账面价值，几乎觉得喘不过气。伯克希尔大约花两千五百万美元买下它；事后看，即使付两亿美元仍会是一笔好交易。五十年来，喜诗向伯克希尔输送了数十亿美元股息，这些现金又被投入许多其他企业。 **莫尼什·帕伯莱：** 1988 年买可口可乐时，伯克希尔把约四分之一账面净值压在一家公司上。如果没有喜诗教会他们品牌的力量，他们大概不会做可口可乐这笔更大的本垒打。后来类似投资越来越多，如今组合里很大一部分是苹果。 **莫尼什·帕伯莱：** 喜诗本身并非高速扩张的公司，真正美妙的是几乎不需要继续投入资本。赚到的钱不必留在店里再建大量产能，而能直接变成自由现金流，送到伯克希尔用于下一笔配置。 ## [17:54] 喜诗难以复制到全国，可口可乐却能走向全球 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 喜诗是一个非常典型的加州故事。伯克希尔收购后的约五十年里，单位销量平均每年只增长约百分之二；同期加州 GDP 在很多年代可能增长百分之四到五。高频提价或许也压低了一部分销量，但即便如此，销量仍略有增长，叠加几十年的涨价，最终数值非常可观。 **主持人：** 巴菲特不是也尝试把它复制到全国吗？ **莫尼什·帕伯莱：** 他很想成为全世界的糖果大亨，反复在芝加哥、亚利桑那等地开店，却一次又一次失败。直到今天，喜诗绝大多数销量仍在加州。它是好品牌，却不容易跨地域传播。 **莫尼什·帕伯莱：** 可口可乐则完全不同。它有一百多年历史，已经证明自己几乎走到哪里都能卖。世界上大概只有朝鲜和古巴很难买到可乐；即使明天进入这两个市场、一分钱广告都不投，销量也会自然起来。它已嵌入全球流行文化，在印度、巴基斯坦、孟加拉，人们吃本地菜也会配可乐。 **莫尼什·帕伯莱：** 糖果不能无限吃，会有甜腻和余味；可乐的“味觉记忆”弱得多，人可以更频繁消费。因此，喜诗让他们从纯粹的定量深度价值投资者，转向理解品牌、习惯、消费者行为和全球复制能力，这对伯克希尔后来成功非常关键。 ## [20:55] 企业家之子：父亲的供给缺口意识与十四岁前的“实战 MBA” · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 我父亲是一位非常有天赋的创业者。他特别擅长发现“市场需要某件东西，但没有人真正提供”的缺口，也很擅长从零启动公司；但他总是使用太高的杠杆，常常把公司推到生死边缘。 我小时候不觉得自己在上商学院，可家里的每一次现金危机、客户谈判和产品决定，实际上都成了商业课。 **莫尼什·帕伯莱：** 我父亲很擅长发现“市场应该有、但还没有”的产品供给缺口，也很会从零开公司。他的问题是过度激进、过度举债。生意顺利时，他会把每一分钱利润和能借到的钱全部砸进扩张；一旦第一个逆风出现，公司没有任何缓冲，很快就陷入困境。 **莫尼什·帕伯莱：** 我和哥哥九、十岁以后，几乎成了他的董事会。十岁或十一岁时，晚上我们三个人坐下来，讨论怎样让公司再活一天：墙都在塌，供应商、客户、银行和现金流同时出问题。熬过一天，第二晚再重复。我在十二岁前已经读完了好几个“实战 MBA”。 **莫尼什·帕伯莱：** 十五六岁时，他还带我参加销售拜访。谁会带十五岁的孩子去冷启动客户？但他不在乎。我在迪拜读完高中，那几年父亲做黄金首饰制造，向珠宝零售商供货。我跟在旁边，看他走进一家完全不认识的珠宝店推销。大多数时候我只是沉默观察、吸收；他出差时，我和哥哥还会管理金匠，交付黄金、收回做好的首饰。 **主持人：** 这些经历后来怎样影响你做工程师？ **莫尼什·帕伯莱：** 大学学工程后，我进入一家通信网络公司做研发。我会问老板：产品卖多少钱？客户是谁？毛利怎样？他却说：“那是市场和销售该关心的，你只管设计产品。”其实他不知道答案，也不在乎。我觉得这太荒唐了：不了解大图景，怎么改变大图景？ **莫尼什·帕伯莱：** 跟“书呆子们”做了两年半后，我转到国际市场岗位，像呼吸到新鲜空气。工程背景加上少年时期的商业训练，让我能比许多多二十年经验的人更理解客户、拿下订单。后来第一次接触巴菲特时，我立刻感到共鸣：他的创业经历不同，但同样在很早时就形成了商业直觉。 ## [26:12] 百万富翁的早期迹象：柠檬水摊、倒卖与竞技游戏 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 我判断一个 CEO 时，总想知道他十二岁有没有摆过柠檬水摊。十二岁没经历过这种小生意的人，三十岁时通常很难突然变成杰出的经营者。小小的柠檬水摊里有定价、销售、被拒绝、现金和库存等大量课程。 **莫尼什·帕伯莱：** 对父母而言，最大责任之一，是在孩子成长窗口里让他们接触未来可能成为终身使命的活动。不一定真要卖柠檬水，但要让他在现实中做事，而不是只听课。 **主持人：** 我做了五百多期节目，节目名叫《My First Million》，最早就是想了解人们变成百万富翁的不同路径。我常问嘉宾：“如果我在你十四岁时认识你，能看出你以后会做大事吗？”大家都很谦虚，说看不出来；可一追问，他们做的事总和同龄人不同。 **主持人：** 最常见的一类，是在 eBay 倒卖光盘、软件、球鞋或别的商品；第二类是竞技电子游戏，在里面练出策略、协作和极端竞争心；还有一类是摩门教传教，两年里向陌生人推销信仰、被拒绝上千次，后来往往成为很强的销售员。这些人很早就被某种训练“锻造”了。 **莫尼什·帕伯莱：** 我们共同认识的 Sai Balki 就是例子。他八九岁甚至更早就自己制作贺卡，在街角出售；十一二岁开始写代码、做网站。早期经历并不保证成功，却能明显看见某种长期倾向已经启动。 ## [28:49] 24 岁刷满信用额度创业：白天上班，业余经营公司 · YouTube **沙恩·普里：** 你自己的财富是怎么积累起来的？能不能概括一下，从挣钱、创业到开始投资的过程？ **莫尼什·帕伯莱：** 我原本从来不想当创业者。童年里见过太多企业带来的动荡和创伤，所以二十四五岁、住在芝加哥时，父亲来找我，说：“你该辞职，自己创办公司了。”我反问他：“你是不是忘了我的童年，忘了那些起起落落？”他只说：“那些东西才让人生精彩。” 父亲还指出，我所在的公司有大约两千人，我只是大机器里的一个微小齿轮：“你明天就算死了，他们也不会想念你。你并不重要。你真正该做的是，找到市场上没人提供的东西，然后去填补那个供给缺口。” **莫尼什·帕伯莱：** 当时公司不断长大，也越来越官僚，我确实开始感到挫败。九十年代初，客户端—服务器计算刚刚兴起，我想到几项当时很独特的 IT 服务。但我没有钱：401(k) 里大约三万美元，我决定先把退休问题放到以后，承担罚款把钱取出来；然后申请了所有能申请到的信用卡，拿到大约七万美元信用额度。这样一共约十万美元可以动用。 第三件事，是不把选择做成“工作或创业”二选一。我继续白天上班，同时开始经营公司：早上六点到九点做新业务，下班后晚上六点到午夜继续，周末也全部投入。这样在验证业务以前，工资、房租和生活保障仍由原工作承担。 ## [31:21] 168 小时框架：只求不被解雇，把余下时间投给创业 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 创业最初，我早上六点到九点做自己的公司，晚上六点到午夜继续，周末也做；但白天仍有人替我付房租，我还有工资。我的计划是，等新业务已有足够收入、客户和利润，再辞职。 **莫尼什·帕伯莱：** 一周有 168 小时，雇主只需要其中 40 小时。住得离公司近或远程工作，通勤不会吃掉太多；扣除睡眠、吃饭和生活事务，仍有四五十小时可以投入另一件事。 **莫尼什·帕伯莱：** 我的目标不是当年度最佳员工，而是别被解雇。我只给公司足够好的产出，让表现略高于开除线，不再追求额外表扬。这样持续九个月后，新公司已经有客户和收入，我去向老板和老板的老板辞职。 **主持人：** 他们有没有看出变化？ **莫尼什·帕伯莱：** 他们说：“过去九个月我们一直觉得你像关机了。表现下降很多，我们讨论过，但还没差到要开除，只是哪里不对。”我解释自己在创业。他们回答：“等你的公司失败——不是如果，而是当它失败——你可以回来，我们会给你加薪和升职。” **莫尼什·帕伯莱：** 我原本的最坏方案已经是：凭学历重新找工作，必要时个人破产清零再来。现在连找工作都省了，回来还能拿更多钱。所谓创业者承担巨大风险，很多时候是错误心智模型；真正的创业者会一步步把下行风险拆掉。 ## [33:57] 创业者并不追逐风险，而是尽量封住下行 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** “创业者喜欢承担风险”是一个错误的心智模型。真正的创业者并不主动追逐风险，而是尽一切可能降低风险。 看看巴菲特十四岁左右做弹球机生意的方式。他和伙伴只花十五美元买一台旧弹球机，最坏情况不过是拆出价值三美元的零件，机器自己也能玩。第一台开始产生现金以后，他们才买第二台；第二台赚钱以后再买第三台。即使失败，也可能以高于买入价的价格卖掉机器，几乎没有不可逆的下行。 **莫尼什·帕伯莱：** 这正是创业者与价值投资者共用同一套脑细胞的地方：两者都在寻找“低风险、高回报”，而不是“高风险、高回报”。 美国每年成立超过一百万家公司，得到风险投资支持的远低于百分之一，许多年甚至不到千分之一。风投支持的公司是另一种动物：基金同时有十个赌注，并不在乎你这一家是否成功，只希望十家中有一家做得极大，所以会催促创业者把油门踩到底；你爆掉就爆掉。 没有风投兜底的绝大多数创业者不能这么做。他们必须格外谨慎地保护下行，先用很少资本证明需求，再让已经产生的现金为下一步扩张买单。 ## [36:11] 维珍航空：几乎零资本起飞的租机与预售逻辑 · YouTube **沙恩·普里：** 人们常把理查德·布兰森看成自由奔放、甚至鲁莽的冒险者，但你说维珍大西洋航空的故事证明事实恰好相反。 **莫尼什·帕伯莱：** 要开通跨大西洋航线，最低配置是一架波音 747，价值几亿美元。布兰森却几乎没用自己的钱把航空公司做了起来。他先打美国查号台，找到西雅图波音总部的电话，打给总机，说想租一架他们闲置不用的 747。对方直接挂断。 他不断再打。最后总机接线员大概想找个人“正式把他赶走”，便把电话转给商业销售负责人。销售主管告诉他：“我们在每个国家只有一个客户，而你不是英国的客户，英国航空才是，所以没什么可谈的。” **莫尼什·帕伯莱：** 布兰森回答：“我同意，只请你迁就我一分钟。你们有没有一架闲置的旧 747？”对方承认确实有。他又问，如果英国航空打来要租，租金会是多少；答案大约每月二三十万美元。因为飞机停着什么也不赚，他最终说服波音把它租给自己。 航空业还有一个关键：旅客提前买票。四月才起飞的航班，二月、三月已经收到现金；燃油等费用可能在飞机落地三十天以后才付，租金同样是后付。也就是说，客户先提供营运资金，成本后发生，形成负营运资本。 维珍大西洋因此几乎以零股权资本起飞。这个例子说明，看似最资本密集的航空公司都可以用创造性思考替代资本，其他行业更没有理由一开始就把大量自有资金置于风险中。 ## [39:10] 帕特尔与汽车旅馆：乌干达难民如何成为低成本生产者 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 如果一家航空公司都能几乎不花自己的钱启动，那么任何生意都可能用创造性思考替代资本。 **沙恩·普里：** 另一个令人难以置信的故事是：为什么只占美国人口极小比例的帕特尔群体，会拥有全国接近百分之七十的汽车旅馆？ **莫尼什·帕伯莱：** 二十世纪七十年代初，乌干达独裁者伊迪·阿明上台。他注意到，当地大部分企业由东非亚裔、印度裔和帕特尔家族经营，可能控制着约百分之八十的经济。这些家族大约一百年前被带到乌干达修铁路，处境近似劳工或奴役；但他们有很强的创业能力，后来从铁路工人变成企业所有者。 他们已经在乌干达生活三四代，是在那里出生长大的公民。阿明却宣称“非洲属于非洲人”，把他们的公司、住宅和几乎全部资产国有化，只给九十天离境。他们突然成了无国籍难民，只能把极小一部分财富换成黄金带走。 **莫尼什·帕伯莱：** 美国、英国和加拿大接收了一些难民；印度反而拒绝，因为他们已离开印度约一百年，而且当时还在处理孟加拉难民危机。几千名帕特尔来到美国后，缺少能获得高薪工作的本地资历，英语也带明显口音，于是发现十间、十二间、十四间房的小汽车旅馆同时提供了工作和住房。 一家人住进一两间房，自己完成前台、清洁、洗衣、维修和做饭，辞掉原有员工。因为几乎没有外部人工成本，他们可以把每晚房价定得低于周围旅馆，仍然盈利；竞争对手若跟价，就会因为工资、工伤保险和其他费用亏损。因此帕特尔经营的旅馆往往满房。 他们又极其节俭。很多人吃素，而当时美国几乎没有方便的素食餐馆，只能自己做饭，生活成本很低。侄子长大后，家族便帮助他买下一家旅馆；下一位亲属再复制一次。把这个循环运行五十年，就会出现嘉宾所说的结果：一个很小的群体拥有全国大部分汽车旅馆，而且后来还从小旅馆向更高档的品牌酒店扩张。 **莫尼什·帕伯莱：** 帕特尔故事的底层逻辑是：低成本生产者拥有结构性优势。他们不仅工资成本低，而且生活节俭、家族互助，能以竞争对手无法承受的价格长期经营。 我第一次见查理·芒格时，他已经读过我的书。我们谈到帕特尔，他说，自己会告诉汽车旅馆行业的朋友：“永远不要跟帕特尔竞争。如果发现自己正面对帕特尔，换一个游戏。” ## [44:49] 第一个 100 万美元如何在五年里变成约 1300 万 · YouTube **主持人：** 你后来还与巴菲特、芒格成了朋友。一个在孟买郊区长大的瘦小男孩，怎么走到这里？ **莫尼什·帕伯莱：** 按常理说不该发生。九十年代中期，我偶然听说巴菲特，读到最早几本传记，产生巨大顿悟：他分析企业所用的模型，和创业者判断商业完全一样。区别是，创业里我最享受的战略判断只占约百分之四，剩下是执行；投资能让我把百分之八十时间放在那百分之四上，因为日常经营由别人完成。 **莫尼什·帕伯莱：** 当时我创办的 IT 公司已发展起来。九十年代中期，有人买下公司一小部分，税后我第一次有约一百万美元躺在银行里。我并不急着花，就决定用它做真实实验：不要只讲“我有投资想法”，把钱投进去，看看能否执行。 **莫尼什·帕伯莱：** 一个想法就像人人都有的身体部位，本身毫无价值。创业者常担心专利和商业秘密，其实你可以把所有秘密告诉最直接的竞争对手，他们会认真听，却几乎不会改变行为。真正有价值的是执行。 **莫尼什·帕伯莱：** 我把一百万美元投入公开市场，结果出乎意料地好。从约 1995 年到 2000 年，它增长到约一千三百万美元，复合回报接近每年百分之七十。我一边经营 IT 公司、一边兼职投资，却越来越迷恋投资，越来越不想去办公室。1999 年，我找到 CEO 接管公司；一千三四百万美元已经足以让我退休，专职投资。 ## [48:19] Pabrai Funds 的成立：朋友的钱与最初几年的回报 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 我过去会把发现的股票告诉朋友。他们赚了两三倍，但一个身家数百万美元的人可能只投一万美元，结果对整体财富毫无影响。 朋友们说，他们不想再随机接收股票代码，希望我直接替他们管理资金。大约十个人各拿出十万美元，合计约一百万美元。我把它当作一个副业，却坚持使用巴菲特早期合伙基金的结构。 普通对冲基金收“2% 管理费加 20% 业绩提成”。基金哪怕表现普通，管理人仅仅因为“还在呼吸”也能每年拿 2%。巴菲特的结构没有管理费，前 6% 收益全部属于投资人，超过 6% 的部分，巴菲特拿四分之一，投资人拿四分之三。 Pabrai Funds 1999 年以约一百万美元起步，第一年上涨约 70%，加上新资金后达到约 250 万美元。前八九年平均年化大约在 30% 中段，没有出现亏损年度。到 2007 年，管理规模约为 6 亿美元。 ## [49:42] “2 和 20”与巴菲特的收费结构，以及靠口碑募资 · YouTube **主持人：** 一般对冲基金的收费结构是什么？巴菲特当年又怎么收费？ **莫尼什·帕伯莱：** 常见的是“2 和 20”：每年先拿资产的百分之二管理费，相当于只要呼吸就收费；盈利再拿百分之二十。假设管理十亿美元，先拿两千万；当年赚一亿美元，再拿两千万。出资人看到基金毛回报百分之十，扣完费用只剩约百分之六，甚至低于指数。 **莫尼什·帕伯莱：** 巴菲特合伙企业不收管理费，前百分之六回报全部归投资人，超过部分他拿四分之一、投资人拿四分之三。同样赚百分之十，前六千万归投资人，剩余四千万中他拿一千万、投资人拿三千万。费用大约减半，而且只有真正产生超额回报才收费。 **莫尼什·帕伯莱：** 我很喜欢这个结构，就与朋友们按同样方式成立 Pabrai Funds。1999 年它更像一个爱好：朋友们约一百万美元，我自己另有一千三百万美元。找到标的时，两边一起买，并不增加多少工作。 **莫尼什·帕伯莱：** 一年后，基金约二百五十万美元，首年回报接近百分之七十，也有新资金进入。我开始问自己：为什么把基金当继子？为什么不把它当真正企业经营和扩张？此后八九年没有负收益，平均年回报在百分之三十几。到 2007 年，管理规模约六亿美元，费用和复利也让我赚到很多钱。 **主持人：** 从一百万管理资金到六亿美元，当然有新增资金，不全是有机增长。你既不像喜欢四处敲门募资的人，钱是怎么进来的？ **莫尼什·帕伯莱：** 巴菲特说，如果你长期击败市场，即使坐在大西洋中央一条小划艇里，投资人也会游过鲨鱼出没的海水来找你；你就算是麻风病人，他们也会投。成绩会让他们找到你。 **莫尼什·帕伯莱：** 但基金受 SEC 规则约束，不能向公众随意招揽。做 IT 服务时，我可以拿电话簿给任何 CIO 打电话；管理基金时，不能找一份北卡罗来纳州牙医名单挨个推销，只能和认识的人谈。 **莫尼什·帕伯莱：** 我认识的人五分钟就会用完。于是每年举行一次投资人大会，报告结果、回答问题，并半开玩笑地说：“你们来到地球只有一个使命，就是给 Pabrai Funds 带来资产。” **主持人：** 人总想寻找使命，也想找个“教主”加入某种组织；你正好给了他们一个。 **莫尼什·帕伯莱：** 对，他们在荒野里游荡，需要目的。我告诉他们：“我不能主动找你们的亲友，但你们可以。去介绍我，让他们主动联系；一旦他们找我，我才能沟通。顺便把你们自己的更多资产也送来。” **莫尼什·帕伯莱：** 最初八位投资人，一年后十七位，两年后二十五位。一百万变成二百五十万，再到一千万，既有回报复利，也有投资人不断传播。人数越多，我可以动员的“传教士”也越多，当然最终仍要靠业绩。 ## [55:46] 1999 年的科技泡沫：转向深度价值投资并躲过崩盘 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 1999 年创办基金时，我们距离几十年来最大的一次泡沫破裂只剩九个月。我并没有比全世界早很多，也许只早两三个月意识到问题：互联网确实会改变世界，但市场狂热已经过头。 Pets.com 之类没有收入的公司，却以数十亿美元估值交易。人们不看美元、不看净利润，甚至不看收入，只数“眼球”。我知道泡沫一定会破，只是不知道具体哪一天。 **莫尼什·帕伯莱：** 九十年代中期以来，我一直是科技股投资者，也跟随 1995 到 2000 年的科技大行情赚了很多钱。但在基金成立时，我连同自己的资本一起做了 180 度转向，完全切回本杰明·格雷厄姆式的深度价值投资，也就是巴菲特五十年代采用的方法。 一个极具象征性的事实是：纳斯达克在 2000 年 3 月八日或九日见顶的那一天，伯克希尔·哈撒韦也跌到多年低点。投资者真的在卖伯克希尔，拿钱去买后来归零的 Pets.com。与此同时，许多没人感兴趣的基础行业变得极便宜，我可以买两倍市盈率的殡葬公司、三倍市盈率的钢铁公司；这些企业业务可预测、仍在正常赚钱。 后来纳斯达克从约五千点跌到约一千二百点，跌幅约百分之七十五；道指和标普跌得没那么多，但也遭受重创。那是大多数投资者的创伤期，却是 Pabrai Funds 的好时期。 **莫尼什·帕伯莱：** 与投资人沟通也因此非常容易。一个人若同时有五个投资账户，另外四个全是红色，只有我替他赚钱，他自然会把更多资金转过来。泡沫破裂不仅验证了组合，也加快了基金资产增长。 ## [58:50] 65 万美元的巴菲特午餐，以及由此结识芒格 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 2007 年时，我的净资产约八千四百万美元。巴菲特每年在 eBay 拍卖一次慈善午餐，所得捐给旧金山帮助无家可归者的 Glide Foundation。我一直在使用他的知识产权赚钱，觉得欠了一大笔学费；竞拍既能当面道谢，也支持他认可的慈善事业。 **莫尼什·帕伯莱：** 我给自己定的上限是二百万美元。午餐可以带七个人，我本来想带家人，还有空位，便联系住在苏黎世的朋友盖伊·斯皮尔，问他和妻子是否愿意出三分之一。盖伊说三分之一的二百万太贵，最多承担二十五万美元。我同意无论成交价多少，他都封顶二十五万。 **莫尼什·帕伯莱：** 最后以六十五万美元成交，远低于我的上限，盖伊支付其中一部分。我的唯一议程是对巴菲特说谢谢；巴菲特的议程则是让赢家觉得这顿饭极其划算。他像在伯克希尔股东大会上一样，是个很好的老师，把我们那些“柠檬问题”变成柠檬水。 **莫尼什·帕伯莱：** 他一见面就说：“我整个下午没安排，你们什么时候厌倦我，我就走。”我们连续问了三个小时，最后反而是我们先筋疲力尽，只能说再也想不出问题。 **莫尼什·帕伯莱：** 午餐时我告诉他，当时的妻子 Harina 很崇拜他，但人生真爱其实是查理。巴菲特马上开始竞争，说：“查理很无聊、很悲观，什么都说不。我才有意思。我要安排你们在洛杉矶和他吃午饭，你们见过后就会知道他没用。” **莫尼什·帕伯莱：** 我以为他在开玩笑。两天后，他的助理真的给查理助理发邮件并抄送我们，说：“我遇到一对很棒的加州夫妇，他们似乎误以为你更有意思，需要见你把记录纠正过来。”随后查理的助理就安排了午餐。 **莫尼什·帕伯莱：** 巴菲特午餐后来又把我们带到了查理·芒格面前。巴菲特可以通过慈善拍卖“花钱请到”，查理却没有任何可以竞价的午餐。 2008 年，我和当时的妻子在洛杉矶加州俱乐部见到查理。那顿午餐甚至比巴菲特午餐更好，因为查理说话极其直接，不会绕弯。我原以为这类见面都是一次性的，从未期待它带来任何后续，结果它却发展成一段十五年的深厚友谊。 后来查理会邀请我们去他家吃饭，我一年大约见他四五次。我们也开始一起打桥牌；他通常星期五在洛杉矶乡村俱乐部打牌，我差不多每月去一次，先吃午饭，再连续打四五个小时桥牌。这段关系完全出乎意料，也成为我人生最珍贵的经历之一。 ## [1:04:15] 做“严格评分者”：把少数优秀的人带进内圈 · YouTube **沙恩·普里：** 回到那顿午餐。你们问了三个小时的问题。其中有一句我一直想听完整解释：查理或巴菲特说，要做一个“严格评分者”。这是什么意思？ **莫尼什·帕伯莱：** 我问巴菲特：“你和查理都非常善于判断人性，你一直都这么会看人吗？”他说：“莫尼什，你误会了，我根本不善于快速判断人。” 如果把他放进一场有一百人的鸡尾酒会，让他与每个人聊五到十分钟，他也许能指出三四个异常优秀的人，也能指出三四个绝对不该来往的人；剩下九十二个，他不会有意见，因为信息不够。 **莫尼什·帕伯莱：** 人生中的做法，是把那三四位优秀者带进内圈，当然远离三四位明显有问题的人；更困难的是，把无法判断的九十二个人暂时按“不合格”处理，也排除在核心关系之外。这就是“严格评分”。 人与人之间存在重力：和比自己更好的人相处，你会变好；和比自己差的人相处，你会变差。大多数人做不到严格筛选，是因为忠诚会妨碍判断。一个老朋友也许行为古怪，甚至有伦理问题，但因为认识多年，人们仍让他一路同行，结果会产生长期负面影响。 这种做法对那九十二个人并不公平，但人生常常必须作出这种不对称选择。我把这条建议认真执行了十六七年，收益巨大。 认识查理后，我也认识了他的朋友和牌友，发现他们几乎都优秀得离谱，像进入另一个世界。我于是决定走捷径：努力让查理的朋友成为我的朋友，因为他已经完成了筛选；世界上很难找到比查理·芒格更好的过滤器。后来我也与他的一些家人和朋友建立了非常美好的关系。 ## [1:08:10] 给予者、索取者与等价交换者：如何选人 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 顶尖百分之零点一、百分之一的人，与其他人之间的差距可能极大。亚当·格兰特在《给予与索取》中把人分成三类：给予者、索取者和等价交换者。 索取者只想尽可能从你身上拿走东西，不该让他们进入生活。等价交换者会在脑中记账：“沙恩替我做了这件事，所以我也做一件差不多的事还给他。”他们不一定坏，但仍然始终在计算。 真正值得寻找的是给予者：他们无私地想让世界变好，并不先问自己能得到什么。比“找到给予者”更重要的是，自己也成为给予者。格兰特指出，当你真心给予时，世界会像合谋一样来帮助你。巴菲特和芒格就是典型给予者，所以很多人都愿意主动帮助他们。 **莫尼什·帕伯莱：** 这件事很反直觉：最想得到最大回报的方式，往往是什么都不索取，回报反而会自己来；不断计算等价交换的人，最后可能输掉更多。 从博弈论看，排除一个也许不错、甚至很优秀的人，对你的成本很低；误把一个有毒的人纳入内圈，成本却很高。投资也是同一逻辑。巴菲特把机会分进“好机会”和“太难”两堆，并常用棒球比喻：棒球三次好球就出局，投资却没有裁判喊好球。 你可以让一千个股票从面前经过而不挥棒，只在“八颗月亮同时排成一线”、真正的肥球出现时出手。世界上有近乎无限的人，也意味着有近乎无限的好人；暂时错过一个好人没有严重代价，但带进一个不合格的人会持续消耗你。 ## [1:11:30] “正面我赢，反面我也输不了多少”：IPSCO 的案例 · YouTube **主持人：** 你常说“正面我赢，反面我也输不了多少”。这就是 Dhandho 哲学吗？ **莫尼什·帕伯莱：** 对，源自帕特尔式思维。对人、股票和任何下注，都尽量寻找高度非对称的结构：上行很大，下行被封住。我的第一次创业就是例子。投入三万美元 401(k) 即使亏掉也能重新赚；当时个人破产规则能让债务清零，而且七年内不能再申请，放贷人反而愿意重新给钱。法律后来变了，但当时这是最坏情况的保护。 **莫尼什·帕伯莱：** 我辞职前，公司已经正现金流，有客户管线；原雇主还愿意接我回去。所以创业失败率虽高，我仍把风险一层层降下来。真正的创业者一直在做这种事。 **莫尼什·帕伯莱：** 投资也会出现类似异常。2003 或 2004 年，加拿大钢铁公司 IPSCO 股价约四十五美元，市盈率约三倍，资产负债表每股有十五美元现金、没有债务，并有硬合同保证未来两年每年约赚十五美元。这不是管理层预测，而是已签合同。 **莫尼什·帕伯莱：** 买入并持有两年，公司里可能累积四十五美元现金，厂房和设备等于免费。钢铁是周期行业，第三年利润可能为零甚至为负，但下行仍有限。我投入基金资产的百分之十，只想等两年看“市场先生”怎么报价。 **莫尼什·帕伯莱：** 一年后，公司又确认多一年十五美元利润，股价已从四十五涨到约九十。我正考虑周期性风险和是否落袋，一家瑞典公司突然报价约一百六十美元收购，股价跳到一百五十五。我五分钟后卖出。 **莫尼什·帕伯莱：** 拍卖型公开市场经常在“被憎恨、无人喜爱”的地方制造这种赔率。去年我花七八个月研究煤炭——许多基金和大学捐赠基金甚至禁止投资。若一家企业未来五十年平均每年能产生并分配十亿美元现金，却不到二十亿美元就能买下，问题只是“在哪里签字”。破产重组、被排斥行业和情绪厌恶，都会制造错价。 ## [1:16:42] 公开市场的非理性：为什么只有极少数人该主动投资 · YouTube **沙恩·普里：** 你谈过私人市场与公开拍卖市场的差别。为什么公开市场更容易出现价格错位？ **莫尼什·帕伯莱：** 假设我这栋房子是一家在纽约证券交易所上市的公司，它的报价每天都会上下晃动。随便看一家纽交所公司，十二个月价格区间可能是七十到一百四十、六十到一百，轻易波动百分之五十。 现实中，我的房子一年也许只升值百分之三或四；如果公开交易，它却可能一会儿高于真实价值百分之二三十，一会儿又低于真实价值百分之二三十。假如我每天打电话问房产经纪人房子值多少，星期一他会说二百万美元，星期二仍是二百万，第三天可能骂我：“你这个傻瓜，还是二百万。”一个月后，也许才变成二百零三万，然后又停在那里。 **莫尼什·帕伯莱：** 房产是理性买家面对理性卖家，价值不会每天剧烈改变。像 IPSCO 这样的公司，完整收购时不可能按我在股市买少量股份的价格成交；后来一个懂行业的瑞典买家，支付了约四倍价格收购整家公司。 这就是我一直喜欢公开市场的原因：里面有大量非理性。只要愿意耐心等待，一年找到两项好投资就是很好的一年。我们不需要很多行动，只需等到恐惧、强制出售或其他异常因素制造明显错价。 **沙恩·普里：** 对普通人来说，应该主动投资，还是只买低成本指数基金？ **莫尼什·帕伯莱：** 指数是非常好的选择。它“笨”到不知道自己拥有英伟达，更笨到永远不会因为自以为聪明而卖掉英伟达；它过去十年拥有苹果，也没有中途下车。美国股票市场和金融服务业效率很高，ETF 持有指数的摩擦成本通常只是个位数基点，低于百分之零点一，甚至低于百分之零点零五。 因此，绝大多数人——可能超过百分之九十九——最好只买指数。只有极少数人既有能力估算企业价值，又有耐心等到价格远低于价值时买入，并长期持有；这极小部分人主动投资才可能更合适。 ## [1:21:15] 优秀投资者最重要的品质：耐心，像看油漆变干 · YouTube **沙恩·普里：** 如果只能选一个品质，什么最能造就优秀投资者？ **莫尼什·帕伯莱：** 耐心。一个人如果喜欢看油漆变干——刷完一面墙，就坐在那里看它慢慢干——通常会做得很好。 你看过《宋飞正传》吗？有一集，伊莱恩和男友坐飞机。男友只是盯着前排座椅靠背。伊莱恩问：“要不要找点东西读？”他说不要；又问：“要不要聊点什么？”他还是说不要，只是继续什么也不做，盯着座椅。航班结束前，伊莱恩已经和他分手了。 **莫尼什·帕伯莱：** 可投资者需要的恰好就是那种能力：看几个小时座椅靠背仍然快乐，处于近似涅槃的状态。帕斯卡说过，人类所有不幸都源于无法独自待在房间里安静地什么也不做。能看油漆变干、能不受刺激驱动去行动，这本身就是投资工作。 ## [1:22:50] 远离电视荐股：Reddit 评论与“反向克莱默指数” · YouTube **沙恩·普里：** 你可能不知道，Reddit 上有一群你的粉丝。我做功课时看到一条很好的评论。那个人说：“我确定这就是我要关注的人，是在他上 CNBC 的那一天。” 节目主持人依次要求嘉宾报一只股票。每个人都说“买这个，它会涨”，轮到你时，你说自己不会这样公开随口给股票代码。主持人不断逼你：“你都上电视了，总得做点什么吧？不报股票，你为什么来？”你仍然拒绝随机让观众去买东西。 这和吉姆·克莱默式节目形成极大反差：持续过度刺激，让人觉得现在必须行动，正是耐心的反面。普通人应该远离这种建议吗？ **莫尼什·帕伯莱：** 如果你根据电视上某个人的一句话买股票，这是很大的危险信号，通常不会有好结果。股票跌百分之三十时，电视上的那个人不会在你身边，他早已去了别处，也不会替你承担损失。 **沙恩·普里：** 网上甚至有人做“反向克莱默指数”，把他说的每件事反过来做，表现据说反而很好。 **莫尼什·帕伯莱：** 问题不只在某一个主持人，而在媒介需要不断生产动作。对绝大多数人来说，安静持有指数，比追逐电视上的即时股票提示可靠得多。 ## [1:24:26] 复利的三个变量：起始资本、年化回报与跑道长度 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 复利结果主要由三个变量决定：起始资本、年化回报率和可以持续复利的时间。 很多人只追逐更高回报，却忽略跑道长度。年轻时的一小笔钱，因为有四五十年时间，可能比中年时的一大笔钱更有力量。 ## [1:25:05] 72 法则：用年化回报估算资金翻倍所需年数 · YouTube **主持人：** 你提到“跑道”，还有一个很实用的 72 法则。怎么理解？ **莫尼什·帕伯莱：** 我在大学遇到一位老师，她觉得学校应该教真正有现实用途的个人理财，于是专门回来任教。她说复利是世界第八大奇迹，然后教我们这个简单近似。 **莫尼什·帕伯莱：** 用 72 除以年化回报率，大致就是资金翻倍所需年数。年化百分之七，72 除以 7，约十年翻倍；年化百分之十，约七年翻倍。也可以反过来，已知希望多少年翻倍，用 72 除以年数，估算所需回报率。 ## [1:26:05] 人生最重要的问题：多久翻一倍，以及早启动复利引擎 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 人生最重要的问题之一，是一件事多久能翻一倍，因为其他结果都由此展开。巴菲特七岁或十一岁就启动复利，今年将九十四岁，跑道已接近八十七年。跑道足够长，即使回报率不惊人也能得到巨大数字；跑道较短，则需要更高回报。 **莫尼什·帕伯莱：** 假设一个人二十二岁大学毕业，年薪七八万美元，把一万美元放进 401(k) 的指数基金。指数长期约百分之十回报，也就是七年翻倍。到六十四岁有四十二年，恰好六次翻倍；二的六次方是六十四，所以最初一万美元会变成约六十四万美元。 **主持人：** 而那还只是第一年投入的钱。 **莫尼什·帕伯莱：** 对。二十三岁又存一万一千美元，那笔钱也复利；以后每年都如此。新闻里常有住一居室的大学清洁工，最后捐给学校四百万美元。大家为什么惊讶？跑一下数字就知道，他未必存很多，也没押中二十年前的苹果，只是长期一致。 **莫尼什·帕伯莱：** 我父亲劝我创业时，我还反驳说：401(k) 已有三万美元，我每年放工资的百分之十五，雇主再匹配前百分之二，相当于税前百分之十七。最初年薪三万一千美元，一年存约四千五百；收入继续增长，退休时数字自然很大，而且税前扣除，生活中几乎感觉不到。 **莫尼什·帕伯莱：** 年轻人可以追逐创业梦想和彩票式机会，但旁边应保留一个无聊、自动运行的复利引擎，而且越早启动越好。 ## [1:30:22] “围起篷车”：保护伯克希尔那十二个关键赢家 · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 巴菲特在 2023 年致股东信里说，伯克希尔经营 58 年，真正推动结果的决定大约只有十二个。他可能做过三四百次投资决定，也就是说，“投资之神”的命中率大约只有 4%。 真正关键的不只是买入，而是买入以后没有卖出。喜诗糖果留在组合里五十年，可口可乐留了四十多年。决定结果的是“看油漆变干”的那段时间。 一旦有幸持有一小部分优秀企业，就去做别的事情，打桥牌、打高尔夫，不要不断干预。围起篷车的意思，是保护少数真正重要的赢家，不让短期噪音把它们赶出组合。 巴菲特的十二个赢家可能包括喜诗、可口可乐、美国运通、吉列、Capital Cities、《华盛顿邮报》、伯克希尔能源，以及招聘阿吉特·贾恩（Ajit Jain）。芒格认为，伯克希尔最好的投资可能是找到阿吉特所付的猎头费。 ## [1:32:15] 超级灾难再保险：阿吉特的重注与“别人恐惧时贪婪” · YouTube **主持人：** 巴菲特说伯克希尔几十年真正改变结果的决定只有大约十二个。普通人该怎么办？ **莫尼什·帕伯莱：** 我试着列出那十二个：喜诗、可口可乐、GEICO、吉列、Capital Cities、华盛顿邮报、伯克希尔能源，以及聘用阿吉特·贾恩等。最重要的不只是买入决定，而是他们从不轻易卖。喜诗留了五十年，可口可乐四十多年。决定性的不是买下，而是“看油漆变干”的持有。 **莫尼什·帕伯莱：** 当你幸运地拥有伟大企业的一小部分，就找别的事消磨时间，比如打桥牌或高尔夫。查理会说，伯克希尔历史上最佳投资，可能是当年为招聘阿吉特支付的猎头费。 **莫尼什·帕伯莱：** 阿吉特 1985 或 1986 年走进伯克希尔时从未做过保险，伯克希尔也没有先给他一大笔风险资本；他从零建立的业务，如今价值可能超过一千亿美元，只是因为集团太大而不显眼。 **莫尼什·帕伯莱：** 芒格去世前两三个月和我谈到超级灾难再保险。多数年份，佛罗里达飓风或地震保险的报价太低，阿吉特直接放弃。2023 年，他却代表伯克希尔写下最高赔付约一百五十亿美元的飓风再保险。 **莫尼什·帕伯莱：** 伯克希尔在重大灾害中通常承担总保险损失的百分之三到五。要让它赔满一百五十亿美元，佛罗里达总保险损失可能要达到三千亿美元，远超安德鲁和卡特里娜，需要真正罕见的巨灾。 **主持人：** 承担这项上限一百五十亿美元的风险，收了多少保费？五十亿美元？ **莫尼什·帕伯莱：** 正是五十亿美元。2023 年实际可能赔了三四亿美元，接近把五十亿美元留下。 **莫尼什·帕伯莱：** 芒格告诉我，阿吉特大约做过六次这种选择年份、重下注的交易。多数年份市场只愿意付二十亿美元保费，他完全不写；其他保险公司照常承保，伯克希尔可以一直不挥棒。 **莫尼什·帕伯莱：** 巴尔的摩大桥船撞事故可能造成三十亿到五十亿美元损失，成为全球最大海事保险损失之一，也会改变未来船舶保费。等别人像坐过热炉子的猫，连冷炉子也不敢再坐时，伯克希尔反而可能开始承保，因为赔率终于有利。 **莫尼什·帕伯莱：** 我办公室里有一块牌子，写着约翰·邓普顿的话：“麻烦就是机会。” 投资者要在世界贪婪时保持恐惧，在世界恐惧时敢于贪婪。大家逃离煤炭时，我们就研究煤炭；一家公司被憎恨、被忽略或刚走出破产程序时，错价更容易出现。 巴尔的摩大桥事故可能成为史上最大的海事保险损失之一，也会让许多保险公司不敢承保。未来当所有人都像被热炉烫过的猫一样，连冷炉也不敢坐时，伯克希尔反而可能得到好价格。 ## [1:38:34] 价值投资者怎么看比特币：在能力圈之外 · YouTube **沙恩·普里：** 你怎么看比特币？ **莫尼什·帕伯莱：** 它在我的能力圈之外。如果一定要逼我表态，我会说它最后可能结局不好。 按我的理解，比特币没有可计算的内在价值。你可以说美元也没有内在价值，但美元背后至少有美国政府的信用，再由美国人的生产力支撑。 对我来说，比特币属于“太难”一栏。大多数投资比特币的人，也很难清楚解释它为什么应该值某个价格、将来凭什么值更多。所以多数人最好跳过。 ## [1:39:50] 尼克·斯利普：连年读贝索斯股东信，重仓亚马逊 · YouTube **主持人：** 很多人没听过尼克·斯利普。你讲讲他，或者讲另一个你欣赏的投资者。 **莫尼什·帕伯莱：** 尼克是个很棒、很隐居的人，几乎不接受采访。《更富有、更睿智、更快乐》里有一章写他，我都惊讶他愿意和作者交谈。他和合伙人 Zach 到办公室后，就是一份接一份读年报，读到脸色发青，试图真正理解不同企业。 **莫尼什·帕伯莱：** 正是这种无干扰阅读让他们看见亚马逊。我很早就是亚马逊客户，也熟悉公司，但随手看市盈率总觉得贵。原因是亚马逊把大量本可归为扩张资本的投入直接计入费用，利润被压低、税也少，美国政府等于通过不征税为增长融资。 **莫尼什·帕伯莱：** 尼克和 Zach 年复一年读贝索斯股东信。贝索斯没有把所有细节都说透，但足以看出企业资本回报很高，并不断做低风险试验：单个失败不会击沉公司。Fire Phone 失败了，AWS 却成了巨大成功，而且最初连亚马逊自己都不知道会有多大。 **莫尼什·帕伯莱：** 他们看见的是一位极优秀的资本配置者，懂得组建团队、进入新市场、颠覆多个行业，于是重仓亚马逊。仓位越来越大，而英国对冲基金监管比美国严格，监管者不断说集中度风险太高、必须分散。 **莫尼什·帕伯莱：** 两人当时管理二三十亿美元，各自已赚到数亿美元、实现财务自由。他们问：为什么还要听监管者？于是把客户资金全部退回。尼克原来持有约十几只股票，退资后决定个人财富只放三只，各约三分之一：伯克希尔、亚马逊和 Costco，因为他认为它们都能长期生存。 **莫尼什·帕伯莱：** 亚马逊继续成为巨兽，后来占组合七八成。尼克卖掉一半，换进一项长期横盘的投资。这正印证巴菲特：五十八年里真正有效的决定可能只有十二个，命中率约百分之四；普通人也许只有百分之二。你一生只需真正富一次，关键是别把赢家过早卖掉。 ## [1:45:41] 土耳其 Reysaş：市值仅为净清算价值的约 2% · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 投资者常忘记沃尔顿家族。山姆·沃尔顿去世几十年，家族成员大多不经营沃尔玛、不在董事会，也不控制日常决策，却长期保留股票；对很多人而言，几乎全部净资产都集中在一只股票上，比尼克还集中，但并不因此失眠。 **莫尼什·帕伯莱：** 2018 年我开始去土耳其，专门寻找被憎恨、无人喜爱的资产。当时所有人都在撤离，市场筛出来极便宜。我在伊斯坦布尔有位朋友 Haydar，是很经典的格雷厄姆式投资者。我请他按持仓信念从高到低，带我拜访组合中的公司，并明确说：没真金白银投入的公司不要带我去。 **莫尼什·帕伯莱：** 2018 年第一次去伊斯坦布尔，见了很多不错的企业。我习惯先见公司，回来再做功课。2019 年再次拜访途中，我问下一家公司 Reysaş 的简版情况。朋友说：市值一千六百万美元，如果今天清算，价值八亿美元。 **主持人：** 你的第一反应应该是：是不是骗局？ **莫尼什·帕伯莱：** 正是。他说自己已经投资，不是骗局。公司股价只有清算价值约百分之二，原因只是“这里是土耳其，什么都便宜”。但这仍然便宜得异常。 **莫尼什·帕伯莱：** Reysaş 是土耳其最大的仓库运营商之一，仓库约百分之九十九出租，租金与通胀挂钩，客户包括亚马逊、宜家、家乐福、奔驰和丰田。我见了经营公司的父子创始人，又实地看了许多仓库，找不到明显问题。 **莫尼什·帕伯莱：** 任何当地房地产经纪只要按租金估值，约一千二百万平方英尺仓库、每平方英尺七八十美元，总资产约十亿美元；扣除约两亿美元债务，净清算价值约八亿美元，而市值只有一千六百万。原以为股票可能完全没有流动性，但土耳其交易量很高，我最终花约八百万美元买到三分之一公司。 **莫尼什·帕伯莱：** 经营家族持有约百分之四十到四十五，我作为外部投资者持有百分之三十三，没有董事席位。但我看 Reysaş 的方式，和沃尔顿家族看沃尔玛一样：只要经营者持续正确配置资本，就没必要干预。 **莫尼什·帕伯莱：** 从 2019 年以来，父子管理层持续提升企业价值。我估计如今业务可能值十五亿到二十亿美元，而且从没看到他们做愚蠢决策。原来一千六百万美元的市值，四年后约五亿美元。 **主持人：** 同期土耳其里拉还大幅贬值。 **莫尼什·帕伯莱：** 我们投资时约五里拉兑一美元，后来接近三十三里拉兑一美元。即便如此，以美元算仍接近三十倍，而企业本身价值还在增加。 **莫尼什·帕伯莱：** 所以只要这对父子继续经营，我们就保留股份，不关心每日股价。回头看，真正推动组合的永远只是少数几件事，其余交易几乎没有改变结果；让赢家充分改变结果的关键，恰恰是不活动、耐心等待。 **主持人：** 你刚才提到贝索斯和巴菲特都是资本配置者。接下来我想抛几个名字和公司，听听你如何评价他们配置资本的能力。 ## [1:52:50] 资本配置者点评：扎克伯格转向节俭，马斯克善于用人 · YouTube **沙恩·普里：** 创始人的工作会不断变化：先是产品经理，专注做产品；然后成为人员管理者，建立组织；最后变成资金管理者，坐拥上千亿美元，必须决定怎么投资。你怎么看 Meta 或 Facebook 的资本配置？ **莫尼什·帕伯莱：** 最令人惊讶的是马克·扎克伯格完成了 180 度转弯。他从挥霍者变成了一个“帕特尔”——也就是突然非常节俭。Meta 过去像乡村俱乐部，在许多方向大量花钱；后来他真正收紧开支，变化清楚反映在财务数字里。 Facebook 及其不同品牌、产品都是非常好的生意。资本主义里的常态却是，伟大生意因为太容易赚钱，执行会变得松散；同时拥有伟大业务和紧缩纪律的公司非常少。Meta 过去不节俭，现在却变得节俭，所以我认为目前的资本配置非常出色。 **沙恩·普里：** 你怎么看同样住在得州的埃隆·马斯克？ **莫尼什·帕伯莱：** 美国最美好的地方之一，是埃隆并非出生在这里，人生前二十年的教育也不在这里完成。美国几乎接收了一个已经完成的“成品”，而他在这里创造巨大价值和大量就业，颠覆了多个行业。 他是异常优秀的资本配置者。至于特斯拉究竟高估还是低估，对我而言会直接进入“太难”文件夹。但我可以说，埃隆不像普通人，甚至像超越了普通人。看看 Neuralink、The Boring Company、SpaceX 以及他同时推进的其他项目，执行能力完全超出常规尺度。 **莫尼什·帕伯莱：** 他很懂资本配置，因为他能从人身上得到极高产出，也就能从资本得到极高产出。他的招聘和团队建设尤其强。同样叫“软件工程师”，一个人可能一年创造一千万美元价值，另一个只值十万美元；他能分辨这种差别，并把异常优秀的人组成团队。这是一项极罕见的资本配置能力。 **沙恩·普里：** 最后谈谈查理·芒格。你和他是朋友，他去世以后，你最常想到的故事或教训是什么？ ## [1:57:26] 怀念查理·芒格：“我努力做一个有用的人” · YouTube **莫尼什·帕伯莱：** 在最后几次采访之一里，有人问查理墓碑上想写什么，他回答：“我努力做一个有用的人。”这几个字非常准确地概括了他。 看看巴菲特今年在股东信里写的悼词：查理一直无私帮助沃伦。即使世界上有沃伦·巴菲特，如果没有查理·芒格，也不会有今天的伯克希尔·哈撒韦。 我自己有两次遇到很困难的私人问题，与投资完全无关，都去找查理。他给的意见非常具体、切中要害；我完全照做，那些问题就消失了。他总在问，自己怎样能帮助世界。 **莫尼什·帕伯莱：** 他接触的机构都被改变：洛杉矶的哈佛—西湖学校、他担任董事的好撒玛利亚医院、伯克希尔·哈撒韦。我见过他在不同企业里的许多合伙人，他总愿意把更好的交易条件留给对方。 我不认为查理相信上帝或宗教，也不认为他在乎所谓“遗产”。他可能认为人死后就是灰尘。但去世前一天，他已经在医院里，知道自己将死，仍试图完成最后一笔给非营利机构的拨款，对他本人没有任何好处。去世前六天，他还在买一只我们讨论过、我给他写过分析的股票。 **莫尼什·帕伯莱：** 他把头脑和身体能提供的一切都榨取出来，从不抱怨。几十年前他一只眼睛失明，另一只眼睛后来也出现严重问题，可能让他完全看不见。阅读是他最珍视的事情；面对彻底失明的可能，他没有说“我怎么这么可怜”，只平静地说：“看来我得学盲文了。” 这就是他的应对方式：没有自怜，继续寻找还能做的事。他留下《穷查理宝典》和极其丰富的思想材料，我们仍有很多可以从中学习。 **沙恩·普里：** 谢谢你分享这些，也谢谢你用这次访谈继续传递自己的经验。 **莫尼什·帕伯莱：** 我很享受这次交流，谢谢。