第58期：AI 革命进入第三局——与 Dan Ives（Yorkville Ives 科技分析师）对谈

美国真正走上 AI 这条路的公司还不到 5%。欧洲呢？是零。实体 AI 甚至还没开始。每花 1 美元资本开支，就会给科技行业其他部分带来 5 到 6 美元的乘数效应，可市场还没把这点算进去。现在只是这场持续 8 到 10 年建设周期的第三年。本周的嘉宾是华尔街最知名的 AI 分析师之一……

你看看 Meta 最终把这些能力变现的潜力——如果能触达 35 亿用户或订阅者，就可能彻底改变公司的财务状况。全球 20% 的人会通过 Apple 设备使用 AI。我几乎把 Apple 看成消费端 AI 高速公路上的收费站。

它正处在这场变革的核心位置，市场需求会非常强劲。

很高兴来这里，J。见到你真好，也恭喜你取得的一切成绩。

我的职业生涯是从 FBR 开始的。回到 90 年代末，我在那里研究科技股，这段经历成了我的起点。我在 FBR 待了将近 20 年，在 Wedbush 又待了 8 年，之后就是现在的 Yorkville Ives——我们是 7 月创立的。一路上工作内容不断变化，但对我来说，始终不变的是对科技研究的热情……

研究科技股，试着提前发现别人当时还没看到的公司。这显然是一门本事，也是一种需要长期打磨的手艺。你我在 FBR 共事时，研究、销售、交易、投行和对冲基金里有那么多华尔街的成功人士跟我们合作，真挺不可思议的。我觉得 FBR 就是个创业精神的孵化地，很多厉害的人都从那里走出来。

对，就是这种信心。你可以听到一条观点或一项建议，但等股价走势跟你相反，或者你要决定仓位大小时，靠的是你几十年来投入成百上千小时研究所形成的信念。

我觉得确实如此。你掌握的是主街和一线的视角。现在华尔街比过去更容易受情绪左右，仓位也更拥挤，风险偏好时上时下。AI 让情绪更强烈，关键在于把情绪和现实分开，听清真正参与其中的人怎么说。

我不是说 Adobe、Salesforce 等公司没有结构性问题，但“这些软件公司会被彻底消灭”这种说法是错误叙事。相关股票一度跌了 50%、60%。网络安全也被说成会被 Anthropic 吞掉，事实恰好相反。这正是我们看好 CrowdStrike、Palantir 和 Zscaler 的原因。我觉得研究尽调很重要，但也得理解市场叙事，不能被自己的乐观偏见蒙住眼睛……

……理解正在发生的事，但归根结底还是要靠你在一线做的研究。

我还会去。过去几年，研究主题、投资者和我们做的很多事情都变得全球化了。我们会去亚洲，也会去中东、欧洲、澳大利亚，当然还有美国各地。这让我能更好地了解整个生态，世界各地有那么多投资者、公司和从业者，能帮我把握正在发生什么。

……来自世界各地的投资者、公司和从业者，能让你及时了解市场脉搏。

是啊。

回头看，我这 26、27 年职业生涯里最糟糕的两年是 2008 年和 2022 年。2022 年有宏观压力、美联储加息，不管是什么科技股都被打得很惨。真正的转折点，是 2022 年底我和一群开发者、私营公司交流，把所有信息拼在一起……

……2022 年底的一次会面，我和一群开发者、私营公司交流，然后把这些信息拼在一起。技术已经在那里了；我的判断不只是看 NVIDIA，也包括超大规模云厂商以及 Microsoft 会做什么。等 Microsoft 投资 OpenAI，我想那是在 2023 年 1 月，我们就把它称作 AI 革命。

有意思的是，当时市场反应非常负面。Microsoft 投了大概 100 亿美元，现在这笔投资的价值可能已经翻了 20 倍。但交易一公布，我就觉得“就是它了”。Microsoft 的投资，加上 NVIDIA 在 GPU 和芯片上的进展，会把这一切真正释放出来……

……这需要时间，但关键是持续走在前面。软件方面，我们之所以非常看好 Palantir，是因为我觉得它在商业市场上的位置，可能让它成为一代人难得一见的公司。但当时股价大概 10 美元，所有人都不喜欢它。逆势而行并不是为了反对而反对；你必须有信念。没有信念，也不做功课，就很难驾驭这个市场。

……还得安排出差去做调研。当时大家的情绪反应都很负面。回头看，有些分析师的叙事就是：“为什么要这么做？投 100 亿美元，这也太离谱了，根本没抓住重点。”

因为你需要一家超大规模云厂商来全力押注……

……微软一旦下注，我就知道 Amazon 和 Google 也会跟进。考虑到 Microsoft 在企业市场中的位置，这项技术会成为关键时刻。

Token 价格长期会下降，而且必须下降。有些人觉得 token 价格下跌是坏事，我不同意。随着时间推移，模型会越来越商品化，竞争也会持续加剧。新云厂商也是这样，像 CoreWeave 这样的公司受到关注，人们担心它们的情况；确实会有公司被挤出市场，但也会出现更多整合者。我认为 CoreWeave 和 Nebius 会是整合者。不过，美国真正从战略上、结构上部署 AI 的公司还不到 5%，欧洲是零。中国的建设情况另说，中东才刚起步，印度也刚起步。放眼全球，核心竞争是美国对中国。

消费端还没真正开始，实体 AI 也还没开始，一切才刚起步。所以，虽然有些项目可能因为反对意见、资金等原因无法建成，但仍有 80 万座数据中心正在建设。每花 1 美元资本开支，就会给科技行业其他部分带来 5 到 6 美元的乘数效应，这点市场还没算进去。现在只是这场 8 到 10 年建设周期的第三年，整个周期也可能拉长到 12 到 14 年。

第三局。我的意思不是说过程会一帆风顺，接下来也会有……

……也可能出现循环融资、CDS 利差上升、估值担忧等等。问题在于，如果你只看一两年，永远没法合理解释这些转型型成长公司的估值。

你得把视野放到三年、五年、七年甚至十年以后，看看事情会走向哪里。在我看来，我们是在为消费者和企业建设一个新经济。

我们在 AI 30 里聊过。芯片方面，显然有 NVIDIA、AMD 和 TSMC；存储方面有 SK hynix 和 Micron，存储股非常重要。超大规模云厂商我觉得基本都得持有一些。不过 Oracle 可以谨慎一点，考虑到它的债务负担，以及建设数据中心可能会削弱原有业务，这仍然是个担忧。软件公司也得看，比如 Palantir、Snowflake，还有网络安全公司……

……CrowdStrike、Palantir、Zscaler，我觉得 Fortinet 等公司也有潜力。我把它们看作 AI 持续发展带来的第二、第三、第四层受益者。接下来每个季度都会有这种紧张情绪：财报证明了什么，变现进展如何，资本开支让人有多放心，股价就会随之波动、上涨。

我觉得两者都要看，不能脱离背景。比如 Muse……

……大家对 Muse 的情绪变化，以及它最终变现的能力。想想 Meta 能触达 35 亿用户或订阅者，这可能彻底改变公司的财务状况。

再看 Apple。看空 Apple 的人会说股价该跌到 200 美元以下，说它错过了 AI、估值太贵。但股价反映的是，最终全球 20% 的人会通过 Apple 设备使用 AI，Apple 会在消费端把 AI 变现。我几乎把它看成消费 AI 高速公路上的收费站。所以，不能只看财报上当下的数字，觉得还看不到变化，就忽略它们。回想一下，从 Palantir、NVIDIA、Tesla 到 Microsoft……

……Palantir、NVIDIA、Tesla、Microsoft，这些都是大家熟悉的经典判断。我回想我们最出名的那些成功推荐，关键在于提前看懂拐点之后会是什么样。

我觉得关键在软件。不，我是说具体应用会由软件驱动。

……未来几年，网络安全预算可能会翻倍，因为攻击面扩大了，智能体也会成为一部分，整个领域还在不断演进。这些是我看好的方向。此外还有能源、基础设施以及整个建设周期。但有些人总会说：“这又是一个互联网泡沫吧？”我当年就是分析师，亲眼经历过那段时期。两者根本不能相提并论。那时普通科技公司的估值是……

……1999 年普通科技公司的市销率是 25 到 30 倍，而现在是市盈率 23 倍。今天的投资由大型科技公司的资产负债表支撑，它们有数万亿美元资产，每年创造 3,000 亿到 4,000 亿美元自由现金流。那时候靠的是风险投资和初创公司的资金，很多商业模式还只是 PPT 上的设想。你也可以说，当时是在铺设光纤、搭建容量，像今天的建设周期一样。但市场有时会看错，股票也可能涨过头。最大的问题是……

……经历过泡沫和 2008 年金融危机之后，有些投资者总担心宏观、地缘政治、战争、信用利差走阔等问题，结果错过了一代人的机会。你得了解支出环境，不能活在真空里，也不能因为过去发生过某些事，就认定自己必须看空。

……整个建设的乘数效应非常惊人。我认为美国将迎来一轮创新热潮。我理解有人会害怕 AI，但在 1905、1910 年，也有人说马车才是正道，汽车只是昙花一现。1995 年打字机公司也会说：“Windows 和互联网不过是个笑话。”我只是想说，我们必须拥抱技术，不能故步自封。

我觉得零售、金融、医疗、政府等领域都会受到影响。公司会分出赢家和输家，关键在于它们站在变化的哪一边。一年前如果我说 Caterpillar 会成为某种 AI 概念股，或者 Lockheed Martin 受益于国防科技；一两年前说 Dell 是 AI 公司，大家可能觉得意外。但拥抱 AI 并成功应用它的公司，会由此定义未来的商业模式。医疗是很好的例子，比如制药和药物发现。大家总盯着成本和裁员，但我一直认为，未来五年 AI 在美国创造的工作岗位会多于它取代的岗位……

……我的判断是，美国未来五年 AI 创造的工作岗位会多于它取代的岗位。过去 100 年里，没有哪项技术最终只会摧毁就业。美联储总会谈这些问题，但科技公司自己也造成了公关上的重创：它们描绘反乌托邦式的未来，说白领岗位会被裁掉 50%。我认为监管压力这么大，部分原因就在于它们自己制造了这团乱局。

我觉得 Anthropic 处在这场变革的核心位置。估值当然要考虑，但市场需求会非常强劲，具体还得看最终估值。很多公司私有化很久了，私募市场、特殊目的公司（SPV）等渠道早已让市场有机会定价。它们上市后并不是第一次接受考验，对不同估值水平的敏感度已经很高。Anthropic 的关键，是从前沿模型公司转型为更全面的一站式服务商，进入企业市场，成为真正的变现引擎。

概念上有些相似。不过像 SpaceX 上市一样，公司上市之后就要交出成绩，最终得证明怎么变现、变现路径是什么。这对 Anthropic 和未来上市的 OpenAI 都很健康。SpaceX 上市也有好处，能提升公开市场的效率和透明度，所以我认为这对公开市场是件好事。

……这会提升公开市场的效率和透明度，所以我认为是好事。

我们要打造一家专注科技、能源和基础设施的投资银行，业务覆盖研究、销售和咨询。当然，我们也有对冲基金和 Yorkville Advisors 这一侧。我觉得现在正是行动的时候……

……我觉得市场上有很大的空间。很多公司和投资者拿不到过去那种贴身服务，可能是规模还不够大，也可能是行业全面商品化、服务越来越初级化。所以我想现在就做这件事。研究科技股几十年、把自己的业务做起来之后，我想和 Yorkville 以及我认识多年的创始人合作。AI 革命也让现在成了合适的时机。

都会做。我们会开展很多不同业务。我担任 Ives Ultra Fund 的主席，你也深度参与其中。这是第一家投资私营 AI 科技公司的上市公司。我的 ETF 是单独的产品，基于与 Wedbush 合作的 AI 30 名单。至于 Yorkville Ives，我认为科技牛市会持续多年，现在就该拿出创业者的精神，积极寻找机会。

谢谢，也恭喜你。我会关注 Yorkville Ives。我的求职信息板上会发布一些招聘机会，我知道你们正在扩充研究部门。有需要的话告诉我，我很乐意帮忙。下次再聊。