开场：九十九岁的芒格与唯一一次播客长谈
Ben，我们在刚发布的 Jensen 那一期邮件里预告这次节目时，大家的猜测太精彩了。
有人说是 Charlie，有人说是 Warren，还有人说是 Taylor Swift。很多人其实猜对了。
Taylor，你知道怎么找到我们：acquiredfm@gmail.com。
要是你还想增加一点曝光，我们随时欢迎。
让 Travis 联系我们吧。
好，开始吧。欢迎收听 Acquired，我们讲伟大的科技公司，以及它们背后的故事和经营方法。我是 Ben Gilbert。
我是 David Rosenthal。
我们是这档节目的主持人。这一期对 David 和我都非常特别。我们的朋友 Andrew Marks 安排了一场小型晚宴，让我们和查理·芒格以及几位朋友在他洛杉矶的家里见面。你会偶尔听到 Andrew 在背景里向 Charlie 提问。我们相当确信，这是 Charlie 一生中唯一一次正式参加播客。
Charlie 除了是史上最杰出的投资者之一、沃伦·巴菲特近五十年的搭档，当时也已经九十九岁，将在次年一月一日满一百岁。这次谈话之所以有意思，当然是因为他是查理·芒格，也因为我们能听到一个亲历近百年人类历史的人如何看待世界。
我们谈了 Costco、他过去五十年投资零售业的经历，也谈了伟大合伙关系需要什么、全球证券市场出了什么问题、投资与赌博的区别，以及今天世界上还剩下哪些投资机会。
Ben，这对我们两个人都是一生难得的经历。我们能一起完成它，还能把录音永久分享给全世界，实在不可思议。
听众朋友们，我们原本只知道会一起吃晚饭，并不确定能不能录音。现在终于能把它分享给大家。
（赞助口播略。）
Charlie，我上周末看 NFL，感觉每一条广告都在推体育博彩。这对美国是好事吗？
当然不是。美国的跑狗场、赛马场和赌场对国家有好处吗？当然没有。它们只不过很受欢迎。
可 Warren 当年不就是从赛马场起步的吗？
Warren 从来不赌博，他只是去那里观察。他要的是赔率站在自己这边，而不是站在别人那边。对 Warren 来说，这再简单不过：你要当庄家，不要当下注的人。
接下来我们谈到散户股票交易，以及对许多美国人来说，它与赌博非常相似。
问题在于它的组织方式。那些人根本不了解公司，只是在赌价格上下波动。如果由我管理这个世界，我会对短期收益征税，而且任何其他亏损都不得抵扣。我会直接把这一整群人赶出这个行业。
你怎么看 Renaissance 之类的算法交易机构？
Renaissance 最初的算法其实非常简单。他们筛选过去的全部数据，发现连续两天上涨、连续两天下跌，比先跌后涨或先涨后跌更常见。人天生就会追随趋势，所以他们让计算机在第一个上涨日自动买入，在第二天结束前卖出，日复一日地做。中央清算机构每天都会告诉他们：今天给你的支票是八百五十万美元，明天是九百四十万美元。
最容易做的交易是抢先于别人行动。你知道指数基金平均必须买什么，甚至知道它们具体会买什么，所有人都知道。它们之所以能年复一年取得回报，是因为不断提高日内杠杆。它们从越来越大的成交量中赚取越来越小的利润，于是形成巨大的峰值杠杆风险。我自己不会这样经营。
它们能获得那么高的回报，唯一的办法就是使用巨额杠杆。如果你已经很富有，还去承担这种风险，会把自己逼疯。
我很幸运，曾和你熟悉的 Costco 首席财务官 Richard Galanti 谈了几个小时。
他非常了解 Costco。他一辈子都在那里工作。
Costco、Price Club 与零售业
这很不可思议，管理层好像人人都是这样。
他们几乎都在那里干了一辈子。
你最初是怎么发现 Costco——当时还是 Price Club——的？
Rod Hills 不知怎么认识了 Sol Price，也知道他在做什么。他对我说，你一定得去见他。我开车过去，逛了他的店，和 Sol 谈了谈。Sol 当然是个非常聪明的人。他一直只是个普通律师，直到三十九岁才出来创办面向政府雇员的折扣公司。
那还是 Fedco 时期吗？
当时他已经不在 Fedco 了。他把 FedMart 卖给了德国人。
卖给 Hugo Mann。
对。
Price Club 和 Costco 合并之前，你就投资了吗？
是的，但我只是从公开市场买股票，没有得到任何人的特殊照顾。
你后来是怎么认识 Jim Sinegal 的？
Sinegal 想请 Warren 担任 Costco 董事，希望找一个有金融声望的人。Warren 不愿意，说你为什么不找 Charlie？我去参加董事会，飞行距离更短。事情就是这么发生的。
Berkshire 是否曾想成为 Costco 的大股东，或者直接收购它？
法国股东 Carrefour 退出时，有人想让 Warren 把它们的股份买下来，但 Warren 没做。他不喜欢零售业。
只是因为不喜欢零售，还是有更具体的反对理由？
曾经在零售业里强大无比的企业，几乎都消失了。Sears Roebuck 没了，大型百货公司也没了。在他看来，这个行业实在太难。
你们在 Diversified Retail 上不是有过糟糕经历吗？
没有，我们在 Diversified 上赚的全是钱。只不过钱并不是从零售经营本身赚来的。
也就是说，主要收益不是来自零售业务？
事情很简单。我们买了巴尔的摩一家不起眼的小型百货连锁，这是个大错误，竞争太激烈。收购文件的墨迹还没干，我们就意识到犯了严重错误。于是决定立刻反向操作，宁可承受损失、显得愚蠢，也不要走向破产。我们让负责人把我们从这笔生意里撤出来。
那时我们已经用没有财务约束条款的债务融资了一半，因此手里有很多额外现金。随后经济衰退，我们自己的股票和其他证券都跌到极低水平，于是我们不停地买、买、买。那笔钱全投进了股票。我们什么也没做，只是坐在那里，资金就翻了三倍。
这后来促成了 Blue Chip？
对，是 Blue Chip 早期成功的一部分。
访谈正文
Blue Chip 还有一件你们不知道的事。我们大约花两千万美元买了一家不起眼的储蓄贷款公司。等我们退出时，这笔两千万美元的投资已经为我们带来了超过二十亿美元的可交易证券，后来被放进 Nebraska 的保险公司，成为其基础资本的一部分。我们早年有过一些非常美妙的年份，而每个人都需要那样的早期年份。
在 Costco 那一期里，我们提到 Warren 在 Berkshire 股东会上讲过一个笑话：你乘坐的飞机被劫持，劫匪允许你提出最后一个愿望，你说想再讲一遍 Costco 的优点。
Warren 听烦了，因为我总在提醒他这件事。
然后他说，那还是先把我枪毙吧。我们希望你今天能再讲一次 Costco 的优点。
Warren 是在取笑我总重复同一件事。一生中，你也许只有五六次机会，能明确知道自己是对的，并且这个机会会非常奏效。有人早年碰巧成功两三次，就会以为这很容易，最后往往全赔光。事实上，这非常困难，也极其罕见。
Costco 的哪些特点让你意识到，这是人生中少数几个必须抓住的机会？
它确实比美国任何其他商家都卖得便宜，而且在大型、高效率的门店里销售。停车位有十英尺宽，而不是通常的八九英尺；停车位也足够多。它把那些不能带来大交易量的人挡在门外，同时通过奖励积分等方式，给真正到店消费的人特殊好处。
比如高级会员制度？
对。整个系统都运转起来了。
它还是一种轻资本模式。我们研究时发现，Price Club——
它们几乎不需要在库存上投入资本。它让供应商先等待，等 Costco 收到消费者的钱以后，才轮到向供应商付款。
全球大约九百座仓库里堆满高质量商品，但这些库存几乎不占用它自己的账面资本。
没错。
我们理解 Price Club 当初上市时只是挂牌，没有融资，因为它根本不需要资本。
谁知道呢？Sol 喜欢金融交易，也喜欢处理各种零散房地产。但当一家企业已经像 Costco 这么大时，你不应该在停车场上胡乱折腾，永久塞进别的租户，堵住停车位，而得到的租金又没多少。
对。
答案就是：你不需要那些东西。
你见过其他企业像 Costco 一样，充分利用低 SKU 数量的优势吗？
有很多。洛杉矶的 Gelson's 这类小型杂货连锁，就追求高周转、低资本成本，也不会为了多赚一点租金就把停车场分给别人。
回头看这种一生难遇几次、应该重下注的伟大公司，你会给我们这些年轻合伙人什么建议？应该观察什么？
你可能在买入五年之后才真正看清它。公司本身可能逐渐变好，也可能是你自己的理解加深了。但当你知道自己有优势时，就应该下重注；当你知道自己是对的时，就该这么做。大多数商学院不教这一点，这很荒唐。你当然应该把重注压在最好的机会之上。
怎么建立足够的确信，知道自己真的对？
访谈正文
努力研究。大量阅读、思考和实地走访。
你和 Warren 有一段持续半个世纪的美好合伙关系。我们合作十年了，很想请教你。
我们开始经营时，有很多容易识别的低垂果实。你们今天没有那么多容易看见的低垂果实。
你是说投资机会？
对。
那你和 Warren 的关系呢？
我们有很多相似之处。我们都希望家人安全，也希望为投资者把工作做好。我们的态度相近。
几十年里，这种关系改变过吗？
没有。直到今天，Warren 对 Berkshire 股东安全的关心，仍然超过其他任何事情。如果我们一直多用一点杠杆，现在的财富可能是三倍，而且风险也未必高很多。但我们从来不愿让股东最基本的安全堡垒出现哪怕一点点被破坏的可能。
如果多用杠杆，是否真有可能让 Berkshire 不复存在？
我认为不会，应该也能运转得很好，只是收益会更高一点。
Warren 也这么想吗？
如果情势允许，一个聪明人当然会慢慢榨取更多价值。
说到杠杆，我一直很好奇——
Costco 本身就自动带有杠杆。你不投入资本就开出一家新店，当然是在使用杠杆。谁不想拥有一家几乎不用持有库存的企业？
对，因为开门第一天，你已经欠供应商一大笔货款。
而这些货会迅速周转。
这不是债务杠杆。那你怎么看债务？
现在很多强势制造商也这么做，迫使供应商承担所有库存。并不是只有我们会用这种方式。
回到合伙关系。David 和我快合作十年了。它和投资公司不同，但同样具有复利效应。你和 Warren 合作五十年后，会给我们什么人际层面的建议？
如果你们彼此喜欢，也享受一起工作，那当然有帮助。
我们确实如此。
但我没有一套通用公式。很多长期有效的合伙关系，是因为一个人擅长一件事，另一个人擅长另一件事，于是自然分工，而且各自喜欢自己在做的事情。
Costco 就是这样。Jeff Brotman 非常聪明，但不是零售经营者；Jim Sinegal 才是。他们起初约定，由创办整件事的 Brotman 担任董事长兼 CEO。后来 Sinegal 认为自己必须做 CEO，于是发生了一场很不愉快的董事会争执和内部斗争，最终 Brotman 退让了。
少数重注机会与长期合伙
那发生在你加入董事会之后吗？
之前。
你和 Warren 不住在同一个城市，是否反而让合伙关系更持久？
也许有帮助。但 Warren 和 Omaha 的很多人关系非常亲密，他们每周六都在 Berkshire 总部吃午饭。他身边一直有一小群从早年就认识的朋友。
因为见面并不频繁，所以每次相处都更特别，这会有帮助吗？
年轻时我们经常在一起，因为那时没那么多事情要做。现在事情更多，但很多也只是生活琐事，情况自然不同。
有意思，我觉得我们现在事情已经很多了。
当然。把钱持续投好非常困难。我认为，在风险投资里一次又一次地把钱投好，几乎是不可能的。
我们很想听你谈风险投资。
有些项目热得太快，你必须立刻决定，大家实际上只是在赌博。
你认为风险投资在社会中应有的功能，今天实现得好吗？
不好，我认为做得很差。
（Charlie 随后举了一些无法公开播出的例子，话题转到比特币。）
我听过你对比特币的很多评论。换一个角度：它可以在国家之间轻松转移资金，尤其是有些国家没有稳定的价值储藏手段。拥有一种不依附任何主权国家的价值储藏工具，难道不是好事吗？
世界整体当然需要一种通用货币。过去很长时间里，英镑曾经是全球投资世界的国际货币，后来转为美元，现在仍然是美元。中国这样的国家持有巨额美元储备。想想看，别人把钱交给我们，而我们只需要印出这些纸片。
那些不太幸运的国家里的普通人，如果接触不到美元怎么办？
只要他们真有钱，就能接触到。美元的可替代性很强，到处都可以买到。
回到风险投资。如果让你设计一个最理想的创新融资体系，会是什么样？
如果做得正确，这当然是一门完全正当的生意。你要把权力交给正确的人，培养他们、帮助他们。你知道很多行业诀窍，可以帮助他们经营，但又不能干预到让他们讨厌你。
我接触过很多接受风险资本融资的企业。通常，真正做事的人往往讨厌风险投资人。他们不觉得对方是帮助公司的伙伴，只觉得对方在照顾自己的利益，所以不喜欢他们。
怎样才能不同？
Berkshire 不是这样。我们的管理者知道，我们不会因为某个投资银行家愿意按二十倍利润收购一家普通企业，就把他们卖给最高出价者。只有当一家企业的问题我们永远无法修复时，我们才会卖；只要它还算不错，我们就绝不出售。长期留下来的声誉反过来会帮助我们。
风险投资、比特币与永久持有
所以，买入并持有不仅是一种理念，还是把投资者和管理者利益对齐的关键行动？
这种做法很少见。其他人都有标准流程，律师有标准合同，大家用同样的模板，最后得到同样的结果，只是还要承受投资生活的各种意外。你不应该靠坑害投资者赚钱，而很多风险投资机构就在这样做。
世界上到处都是前 Goldman Sachs 合伙人，出来成立私人基金，管理十亿美元，收取百分之二的固定费用，再加上业绩分成。他们自己可以过得非常富裕，可大学捐赠基金并没有获得好回报。
问题主要出在基金的收费结构吗？
是那些楔子，是整个机制的自然结果。除非你真的能创造极不寻常的业绩，否则本来就不该收取额外费用。可假装自己能取得好业绩，比真的做到容易得多。
这种机制会吸引错误的人。资本会流向这些人，而在风险投资里赚最多钱的，常常像投资银行家一样，只是在判断下一个热门领域是什么。他们既不是伟大的投资者，也未必真正擅长任何事情。
那么大学捐赠基金和其他大型资金池应该怎么做？
它们已经开始改变了。它们对那些收取“3 和 30”的管理人说：我们可以继续付你 3 和 30，但会投入两倍资金；新增的另一半资金不再收费，我们只按同等条件跟投你的一部分项目。
这样等于把费用砍掉一半，会让这门生意少掉很多乐趣。这正在全美国发生。出资人感觉被占了便宜、被误导，也因为在受托人面前显得愚蠢而恼火。
今天所有投资领域都有大量资本和竞争，我们已经远离“捡烟蒂”的时代，甚至走到了相反方向。还有机会吗？
总会有人找到少数机会，但会越来越难。一个很容易理解的机会，是 Home Depot 创办人决定复制 Costco 模式，只不过把品类换成家居装修。那是个好主意，想想他们因此赚了多少钱。
Bernie Marcus。
对，那几乎是对 Costco 的直接复制。
还有更多复制 Costco 的机会吗？
现在有 Floor & Decor，主要卖木纹仿制乙烯基地板，采用 Costco 模式，后来也不断加入其他杂项。
最后往往就是这些杂项把企业拖垮。
如果永远只卖地板，当然更简单。
Home Depot 很成功，但它并非一眼就显而易见。Costco 的吸引力之一是横向覆盖很多品类，消费者可以专门开车去一趟，把大车装满。
Home Depot 也是一样，几乎把所有东西都复制了。
Bernie Marcus 创业前还专门拜访过 Sol。
对，他把所有东西都学走了。
Sol 很乐意把经营方法分享给别人。你怎么看？
访谈正文
Sol 也是个“疯子”，很强势，但非常聪明。只不过像 Home Depot 和 Costco 这样的机会没有多少。
Walmart 明明看到了 Costco，为什么竞争没有成功？
它被自己原有的观念困住了。这是所有人的问题：旧观念占满了空间，新观念就进不来。Walmart 习惯于在土地几乎不值钱的小城拿地，因此占用成本接近于零；它也擅长建设大型、高效率门店，这就是它的公式。
于是，要它进入富裕郊区、为好地段支付高价，会让它本能地不舒服。Costco 专门选择富人居住的好地段，而 Walmart 年复一年任由它发展。这是个严重错误。
你认识 Sam Walton 吗？
没见过。我认识他的一个儿子。他们很早就把财富大约分成六份，所以几乎没交多少赠与税。
话题随后转到汽车制造商和汽车业的未来。
今天进入汽车行业并取得巨大成功有多难？谁会赢？谁知道。电动车、新的巨额资本需求、不同的销售方式，再加上强势工会，把整个行业彻底搅乱了。所以我根本不看汽车行业。
因为电动车的颠覆式创新，汽车业今天比五十年前更值得投资吗？
也许一两家真正优秀的电动车公司值得，其他都很难。BYD 是个奇迹。它的创办人每周工作七十小时，智商极高，能做到你做不到的事。他看一眼别人的汽车零件，就能想出怎么把那东西造出来。你做不到，对吧？
Charlie，你投资过 Hyundai。
对，他们也很聪明。
那笔投资结果如何？
我亏了钱，但不多。我很固执，一直等到价格差不多回到我的成本附近才卖。
最近大家经常谈 Berkshire 对日本综合商社的投资。
那几乎不需要动脑。如果你像 Warren Buffett 那么聪明，一个世纪也许能遇到两三次这样的主意。日本十年期利率每年只有大约百分之零点五，那些商社又是根基深厚的老企业，拥有便宜的铜矿、橡胶种植园等资产。
你可以提前借十年的钱，再用大约一年时间慢慢买入股票，股息率可能有百分之五。你不必追加投资，也不必多做什么，就能得到巨大的现金流。这样的机会多久出现一次？一个世纪能遇到一两次就很幸运。我们能做，别人做不了。
百分之零点五的借款当然很有吸引力，但一般人借不到。Berkshire 凭信用可以，而且只能非常耐心地一点点买。Warren 花了很久，才投进去一百亿美元。那就像上帝打开一个箱子，把钱直接倒给你，实在是太容易赚的钱。
这里有个悖论：你需要 Berkshire 的信用，但到了 Berkshire 的规模，又很难投入足够多的钱。
没错。但赚钱为什么不该难？凭什么应该容易？
日本商社让我想到我们最近研究的 Nike。你看过这家公司吗？
那是完全不同的公司，是一家时尚公司。我当然研究过，但我不喜欢时尚公司。
因为太受潮流影响？
如果有人以足够便宜的价格把 Hermès 卖给我，我会买。除此之外，我不会买任何时尚公司。
汽车、BYD、日本商社与品牌
说到时尚，LVMH 也很值得研究。Arnault 做到的事非常惊人，你怎么看？
如果你能像他们一样优秀，并且用一生——甚至三四代人的时间——去做，也许能再创造一家。但这并不容易。
Hermès 好像已经由家族第八代经营。
一点都不容易。他们每天开会、做政策决定，一个地点一个地点地选择门店。这就是工作。
对最顶尖的 Hermès 或 LVMH 来说，持久价值究竟来自什么？
它们建立了一个人们极度信任的品牌，而这花了一百年。
我们随后把 Kirkland Signature 和 Hermès 作为品牌进行比较。
Kirkland 是像 Tide 那样的品牌，Hermès 则是另一种品牌。
对，Ferrari 不会卖洗衣粉。
没错。
我们花了很多时间研究品牌。你怎么看品牌价值？
我们很难不喜欢品牌，因为第一次收购就幸运地用两千万美元买下 See's Candies。我们很快发现，每年把价格提高百分之十，几乎没人介意。销量并没有增长，利润却不断上升。四十年来，我们差不多每年都提价百分之十，它一直是一家非常令人满意的公司。
它几乎不需要新增资本，这才是最好的地方。我们买下它时有两座大型厨房和一批租赁门店；今天仍然是两座大型厨房和一批租赁门店。
Charlie See 是个花花公子，公司由他的哥哥完全掌控。哥哥去世后，Charlie 成了遗产执行人，需要在大约八个月内筹到一大笔钱缴纳遗产税，却没有足够现金，所以家族真心想出售公司。我们买下时，See's 税前利润只有四百万美元。
所以，这次买入机会只是因为家族急需现金缴纳遗产税？
对。我们之所以知道，是因为 Charlie See 去夏威夷坐邮轮时，碰到一个客户；那人的投资顾问也为 Blue Chip Stamps 工作，而 Blue Chip 后来买下了 See's。我们还给了那个人一笔介绍费，此后再也没付过。
这笔钱值了。
当然。但你不想留下“会支付介绍费”的名声，否则全世界的人会整天来烦你。
所以，See's 或 Hermès 这类品类中，品牌会形成定价权。
你能买到它们的概率低到我根本不会花时间寻找。我只研究那些自己真有可能遇到的东西。你不会有机会买到它们。
没有回报的好奇心就免了。
为什么其他品类里也会出现极其知名的品牌，比如包装食品？
有很多职业投资者只买品牌消费品，往往从 Nestlé 之类的公司开始。他们可能比平均水平高两三个点，但那并不是暴利。
随后我们谈到 Kraft Heinz，以及为什么 Heinz 有定价权，Kraft 却没有。
访谈正文
这很有意思。炸薯条上的番茄酱味道有某种特殊性，人们真的会为了它换品牌。他们就是想要 Heinz，所以 Heinz 可以相当自由地提价。但你要提高 Kraft 奶酪的价格，所有人都会反抗，包括最终消费者。大家并不那么在意奶酪是不是 Kraft。
为什么？
酱汁的味道有特殊性。其他地方也一样。在亚洲，有些企业几乎控制了所有主要酱料品类。
因为酱料有非常独特的味道，别人无法复制配方？
对。
所以形成定价权？
人们习惯了，也喜欢那个味道。
Coca-Cola 也是这样吗？
当然。
Charlie，你九十九岁了。今天的你相信什么，是七十岁时的你不会同意的？
我七十岁时就知道这件事很难，现在只是更清楚它究竟有多难。那些收取“2 和 20”或“3 和 30”的人，总会说这很容易，最后连自己都相信了自己的胡扯。当然不容易，非常难。
如果回到三四十岁，你今天还会进入投资行业吗？
大概会，因为它适合我的天性。但我不喜欢“3 和 30”的生意。等我有了足够多自己的钱，我宁愿只管理自己的钱。这比被迫卖出、被迫和投资银行家、投资顾问、风险投资人打交道好得多。让他们见鬼去吧，谁需要这些？你不必依赖别人。
变富的意义，就是你不再需要依赖别人，也不必为了生存而讨好所有人。
如果你和 Warren 今天都只有三十岁，从头开始，还能建立接近今天 Berkshire 的东西吗？
不能。几乎所有取得异常优秀结果的人，都同时具备三件事：非常聪明、非常努力、非常幸运。三者缺一不可，才会进入超级成功者的名单。你怎么安排好运？答案是早点开始，长时间不断尝试，也许能碰上一两次。
如果今天重新开始，保险仍会是理想工具吗？
取决于性格。对某种性格的人来说，保险很理想，但你必须极有耐心。靠保险致富要等很久，想挤开竞争者也要很久。赚钱一直很难。
我听你说过，一旦富到可以自保，就应该自保。
几乎所有保险都是这样。想想世界上那些喝太多酒、把房子弄着火、然后向保险公司索赔的蠢货。你为什么要替他们的愚蠢承担一份成本？
还没算保险公司的管理费用。
对，很荒唐。
你现在还买什么保险？
我的任何房产都不买火灾保险。
汽车保险呢？
法律要求，我必须买，所以会买。
苹果、中国投资与越来越稀缺的机会
你并不是科技背景。你当时怎么看 Apple？为什么敢投得那么大？
大家后来都明白了：所有人都需要在那十来家远胜于其他公司的企业中占有一定份额，至少要拥有其中两三家。如果从这个思路出发，Apple 自然会进入候选名单。想到它可能值得投资，并不难。
列出候选名单不难。大家有 FAANG、Microsoft、Apple、Google、Facebook 等各种缩写。真正难的是选中其中一家，投入数百亿美元，再创造数千亿美元价值。你们怎么选中 Apple？
因为我们在别的方面没什么更好的选择。
是估值吗？
对，它变便宜了。Warren 买入时，大约只有十倍市盈率。
应该是 2015 年左右。无论看困境债务、Warren 在股东信里提到的一生中少数几个好决定，还是风险投资的幂律分布，整个职业生涯往往都取决于少数几个高确信度的正确决策。
对，真正起作用的就是这个。
收益并不是平滑的，没有哪个资产类别能让人一遍遍只靠“还不错”就成功。
留给笨人的低垂果实并没有完全消失，但已经非常少。
你刚才说，必须持有少数几家非常重要的公司。如今养老金、Berkshire、大学捐赠基金和所有人的 401(k) 都集中到这些大型科技赢家上，这是自然结果吗？
是，自然会这样。
原因是什么？
人性和竞争。
最后会不会只剩一家超级公司？
风险投资的狂热发展到所有人都变蠢时，出现极端集中也是自然结果。
会不会出现一家二十万亿美元公司，而第二名远远落后？
我不知道世界最终会怎样。我过去也没想到会出现今天这么大的公司，它们就这样发生了。
你还会继续投资中国吗？
我的看法有两点。第一，未来二十年，中国经济的前景比几乎所有其他大型经济体都好。第二，中国领先企业比世界上绝大多数领先企业更强、更好，而价格却便宜得多。
所以，我自然愿意让 Munger 家族的投资组合承担一部分中国风险。承担多少并不是科学问题，大约百分之十八也好，最终具体是多少都可以，我能够接受。
其他地缘政治因素呢？你现在会持有 TSMC 吗？
我对它的偏好不如 Apple 这类拥有真正消费者品牌的公司。
除了已经提到的企业，还有哪些公司值得像研究 Costco 那样研究？
我只研究两类公司。我仍然是 Ben Graham 的忠实追随者，所以如果某家公司真的极其便宜，即使它很糟糕，我也愿意考虑暂时买入。我偶尔会这么做，一生中大概有一两次取得了巨大成功。但不像 Howard Marks，我并没有做过上百次。轻松赚钱上百次，几乎不存在。
一类是“烟蒂股”，另一类呢？
访谈正文
伟大品牌公司当然很好。关键是价格，要在极少数真正便宜的时候买到。以 Costco 今天的价格买入，也许最后仍然不错，但机会已经越来越难。
不谈股票价格，只看企业本身，你怎么看 Costco 未来十年？
我认为会相当不错。
你最喜欢给年轻人的建议是什么？
我不会随便给所有年轻人建议，只会挑选对象。我已经够像一个“年轻人的导师”了，不想再扩大这个角色。现在外面有太多胡扯和疯狂，事情当然会很难。
还有哪里存在有吸引力的机会？听起来全世界都太贵了。真的可能所有东西都贵吗？
几乎是。不是只有可能，而是很可能已经发生了。
既然优质机会这么少，世界为什么又积累了这么多资本？
这是事物的本性。生物进化能产生像人类这样高级的生物，让我可以理性地谈论这些问题，但它采用的方式，是让个体在残酷竞争中相互淘汰，持续几十万年。自然让系统变聪明的方法，对失败者并不愉快。
过去一百年里，价值从劳动大量转移到资本，而资本又争相进入极少数机会，是这样吗？
回到很久以前，也从来没有那么容易，只是比现在容易得多。
如果继续变难，最终会发生什么？
某种令人不快的爆炸。现代民主制度在那之后会怎样，只有上帝知道。你可能走到欧洲那种相当失灵的状态。
说世界上的好主意已经不足以承接寻找机会的资本，会不会太悲观？
它从来不容易，现在又更难，这是两条基本事实。你需要时间，也要留心如何对待与你打交道的人。结束这一生时，你希望留下好名声，而不是坏名声。
你并不是说完全没有机会，只是要降低预期，暴利机会更少。
人生的美妙之处在于：你只需要富一次。你不必把这座山爬四遍，只需要爬一次。
所以，两边都需要耐心：耐心等待伟大机会，但机会出现时又要认出来并扑上去。
我们关掉麦克风吃了晚饭，晚些时候又录了一段，继续谈 Costco 和 Charlie 的人生建议。
Costco 的低 SKU、高库存周转等拼图彼此咬合得太漂亮了。
但它们其实很明显。
如果这么明显，为什么别人还是做不到？
这需要很好的执行力。你必须真正决定去做，然后带着近乎狂热的态度，日复一日、周复一周、年复一年，坚持四十年。这一点也不容易。
所以，它的成功来自商业模式和文化的魔力？
Costco 的文化、热狗与四十年执行
是文化加模式。没错，绝对如此；再加上四十年可靠、勤奋、坚定的执行。
有个经典例子：番茄酱价格提高百分之三，也许没人会注意，但如果 Costco 这么做，会毁掉整个体系，对吗？
它最核心的准则就是：不要把价格抬到市场水平。让价格保持低位，而且永远保持低位。
这就说到热狗。Craig 接任 CEO 后，真的想提高热狗价格吗？
我不知道，没和他们谈过这个问题。
Jim 阻止了他？
Jim 肯定会阻止，绝对会。
董事会没有讨论过热狗价格？
没有。他们两个人都不会认为热狗价格是董事会该讨论的事情。
Costco 似乎每年只能增长约百分之十，并不是因为缺资本。即使免费给它无限资金——
一年开太多新店本身就很难。新店、新经理、新的人际与地方关系，每一样都要处理；还要学习、培训和建立很多体系。它不愿扩张到超过自己能够从容管理的程度。
说到开店，你刚才提到中国。Costco 是不是拿到中国经营许可二十年后才开店？
它第一次尝试在中国开店时，有人索要三万美元贿赂。Costco 拒绝支付，这给 Jim Sinegal 留下极坏印象。此后三十年，他甚至不愿讨论进入中国。
后来什么改变了？为什么终于进入？
董事会终于发出了足够多的声音。
你开始推动了？
对。
真不知道董事会里谁会对中国市场这么兴奋。
谁知道呢？
Costco 虽然价格最低，顾客却偏富裕。这是后来偶然发现的，还是一开始就知道？
Sol Price 一开始就知道。他想要的是“试图省钱的富人”。
不只是最富的人，还是聪明的富人。
他们很挑剔。
你在 Daily Journal 年会上说过：“年轻人知道规则，老人知道例外。”
那是 Peter Kaufman 常说的一句老话。
你一生中发现最有用的“例外”有哪些？
就拿 Costco 那该死的热狗来说，这就是例外。换成任何其他公司，早就涨价了，可 Costco 就是不涨。它知道这件事有多出名，也知道顾客带着孩子来时，会觉得这里有一样东西给了他们额外价值，所以它不去毁掉这件事。
我一直不完全理解 BYD。你是这家中国电池和电动车公司的忠实支持者。
我也许很欣赏它，但它在赛道上狂奔时，我一直提心吊胆。它太激进了。
对公司来说，这很危险吗？
正因为危险，我才紧张。
访谈正文
企业是否应该刻意把增长速度控制在能力上限之下，以换取更长久的生存？
那样当然更安全、更容易。但像 Costco 的热狗这种极端做法，偶尔在一两个项目上坚持不变，反而很聪明。
一端是 Costco，因为很难复制管理能力，所以并不追求疯狂增长；另一端是 BYD，增长得极快。
BYD 当年一年至少会卖出二百五十万辆车，大部分是电动车，这闻所未闻，比 Mercedes 多得多。
也比 Tesla 多？
对，比任何人都多。但它经历了很多麻烦和亏损，也犯了很多错误。它很幸运，正好处在电动车浪潮的最前沿。电动车的加速能力远超过多数人的实际需要，年轻男性会喜欢这种有冲劲的车。它们在某些方面确实更好，比如车轮可以转九十度，车子直接横着进入平行停车位；甚至一只轮胎坏了，也可能靠另外三只轮胎继续行驶一段距离。
因为零件少得多，所以经济性更好吗？
结构更简单。
你还做过类似投资吗？大约两亿七千万美元的投入，后来价值约八十亿美元。
很少有人能有这样的投资。它本质上是一笔风险投资，只不过标的是一家交易很不活跃的上市公司。我们以风险投资的方式买入，而公司随后把油门踩到底，极其激进地推进。
顺便说一句，BYD 和我们都曾试图劝创办人不要进入汽车行业。他准备收购一家破产车企，我说那是你的坟场，你为什么要进去？他完全不听，还是做了。
当时你们已经投资了吗？
已经投了。后来结果好得惊人，但中间犯过巨大错误。早期经销商体系差点让它破产。
最初什么吸引了你？
那个人是天才，有工程学博士学位。他看一眼复杂零件，就能弄明白怎么制造。我从没见过这样的人，他什么都能做。
他是天生的工程师，也是能把事情真正做成的生产管理者。这么多能力集中在一个人身上非常少见，也非常有用。他解决了电动车的电机、加速、制动等所有关键问题。
你会怎样比较他和 BYD，与 Elon 和 Tesla？
他是个狂热者，必要时可以亲手把东西造出来，离制造现场更近。BYD 的那个人在真正把东西制造出来这件事上，比 Elon 更强。
你明年一月一日就满一百岁了，有什么计划？
我要办派对。
在哪里？
California Club。但房间已经塞满了，再也挤不进一个人。
现在还有什么事情让你着迷、觉得有趣？
几乎所有事情。连政治这么糟糕，也仍然有点意思。
回顾你和 Warren 的岁月，什么时候最快乐？
一路上差不多都一样快乐。我们现在也很快乐。
百岁、危机、家庭与人生建议
有没有哪个时期最像“美好旧时光”？
别忘了，那些所谓美好旧时光里，我们也曾经拼命流血。
比如 Salomon Brothers。
对，有很多次险些出大问题。我们最后脱身了，但本来可能遭受巨大损失。
Salomon 的问题可能不只是亏损，对吗？
对。
我们研究 Berkshire 时的结论是，Salomon 危机可能让整个 Berkshire 的声誉和未来都处于危险中。你同意吗？
没那么严重，我们能活下来。
即使整个 Salomon 投资归零？
即使完全爆炸、归零，我们也会把它核销，然后继续向前，而且仍然会做得不错。
你认为自己最光荣的时刻是什么？
我们喜欢记住那些差点演变成灾难的险情。Buffalo News 就给我们带来过严重问题。
Buffalo News 和 Buffalo Evening News 的那场大战？
对。城里有两家报纸，我们推出了周日版，引发一场圣战，另一家最终破产。我们本来可能因此遭遇大量负面舆论。
当时你们还很年轻、很有进取心，并不是后来人们熟悉的 Warren 和 Charlie。
对。但我非常坚决地要做一份好的周日版。我不想让自己拥有一家报纸五十年，却一直没有周日版，而竞争对手有。
当时报业为什么那么有吸引力？
那时简直是金矿，彻底的金矿。
Buffalo Evening News 推出周日版，实际上是在争取本地垄断。报纸行业当时可以这样做。
当然。
报纸几十年里 EBITDA 利润率能达到百分之五十到六十？
只有小型报纸能那么高，大报纸更低，大概百分之二十五到四十。
我在你面前说 EBITDA，抱歉，我应该说现金流利润率。
你现在仍然像过去一样认为 EBITDA 是一种近乎犯罪的指标吗？
当然。一家大型卡车公司，如果把卡车折旧从利润里拿掉，就是在对收益撒谎。
你亲眼见证 John Malone、TCI 和 Liberty 推广 EBITDA。你当时怎么想？
我从来不喜欢 John Malone 那种极端操纵。我不想以“伟大的操纵者”闻名。他交的所得税比任何人都少，总把一切推到意识形态的极端。
EBITDA 在某种意义上，是那个时代的“社区调整后利润”。你听过 WeWork 的 community-adjusted earnings 吗？
没有。
最后一个问题。你见过的最伟大公司有哪些，无论是否持有过？
访谈正文
伟大公司很多。Hermès 是伟大公司，鼎盛时期的 General Motors 也是伟大公司，只是后来一份劳资合同接一份劳资合同，逐渐走向糟糕。
你刚开始投资时，有些企业可以让人相信十年后还会基本一样。今天这种企业是更多还是更少？
大多数行业的未来都有大量变化和威胁。
五十年前其实也一样，只是今天的说法夸大了吗？
有些公司属于我所说的专业工业企业，Berkshire 有很多。它们长期专注于一件事，做得非常好，声誉可靠、价值高，因此相当程度上隔绝于最残酷的竞争。
除了 Berkshire 和 Costco，今天还有哪些公司能让你确信，十年后会和今天一样好？
不少公司现在看起来相当不错，但你无法确信未来。再好的生意，也可能遇到一个只想推动各种项目、做好公共关系的管理者，最后变得虚假。
Charlie，我有个私人问题。David 有一个两岁的孩子，我也将在一个月后迎来第一个孩子。关于建设家庭，你有什么建议？
当然要学会和家人相处，在他们困难时帮助他们，他们也会帮助你。但这件事也没那么难。美国一半的婚姻其实运转得相当好；顺便说一句，其中很多人即使换一个配偶，也可能同样运转得不错。
你说过，拥有优秀伴侣的最好办法，是先让自己配得上优秀伴侣。只要双方都这么想，就是成功的配方。
当然。你必须和配偶在孩子教育等事情上建立信任。
我很喜欢这句话。Charlie，谢谢你。
谢谢你，Charlie。
祝你们好运。
很多人会从你的智慧中受益，学到很多东西。
只要停下来认真想一想，就会发现事情很难。普通人一旦开始把自己推销成投资顾问，就会以为自己什么都懂，连 Federal Reserve 应该怎么运作都知道。我们从来不这样想。
我们采访过很多创造伟大事物的人，每一个人都说：太难了。任何伟大的东西，都不可能在不经历巨大困难的情况下被创造出来。
Charlie，非常感谢你接受我们的采访。
我很高兴来做这件事。你们会有一段有意思的人生，也会做得不错，但不会那么容易。
David，这真是一场完整的人生体验，甚至有点像不可思议的意外收获。
我还是不敢相信我们真的做到了。事情已经过去几周，我仍然像在做梦。
我们还有 Charlie 签名的《穷查理宝典》（Poor Charlie's Almanack）可以作证。
2021 年，我们做过一套三集、接近十小时的 Berkshire Hathaway 系列：第一集讲 Warren，第二集讲 Charlie，第三集讲 Berkshire、Ted 和 Todd，一直讲到当时。如果还想继续了解，可以回去收听。